Estados Financieros y Flujo de Efectivo PDF

CAPÍTULO 2 Estados financieros y flujo de efectivo La cancelación del valor de un activo en libros significa con frecuencia que el valor de los activos de la empresa ha disminuido. Por ej...

CAPÍTULO 2 Estados financieros y flujo de efectivo La cancelación del valor de un activo en libros significa con frecuencia que el valor de los activos de la empresa ha disminuido. Por ejemplo, en el primer trimestre de 2009, Toll Brothers, constructora de residencias de lujo, anunció que reduciría el valor en libros de 157 millones de dólares en activos, lo que en buena parte era consecuencia de la disminución del valor de los terrenos que la empresa había adquirido. Desde luego, Toll Brothers no era la única constructora de casas que tenía problemas. Hovnanian Enterprises anunció que registraría una cancelación de 132 millones de dólares, y por su parte, Centex Corp. anunció una cancelación de 590 millones de dólares. Al mismo tiempo, D. R. Horton, Inc., el constructor de vivienda más importante por volumen, registró una cancelación mucho menor de sólo 56 millones de dólares. Sin embargo, D. R. Horton ya había cancelado 1 150 millones de dólares en el cuarto trimestre de 2008. Por lo tanto, ¿perdieron los accionistas de estas empresas constructoras cientos de millones de dólares (o más) debido a estas cancelaciones del valor de los activos? La respuesta es pro- bablemente no. La comprensión del porqué nos conduce al tema principal de este capítulo: ese elemento de importancia primordial conocido como flujo de efectivo. 2.1 El balance general El balance general es una fotografía instantánea (tomada por un contador) del valor contable de una empresa en una fecha especial, como si la empresa se quedara momentáneamente in- móvil. El balance general tiene dos lados: en el lado izquierdo están los activos, mientras que en el derecho se encuentran los pasivos y el capital contable. El balance general muestra lo que la empresa tiene y la manera en que se financia. La definición contable en que se basa el balance general y que describe su equilibrio es: Activos  Pasivos 1 Capital contable Se presenta un signo de igualdad de tres líneas en la ecuación del balance para indicar que, por definición, siempre es válida. En realidad, el capital contable se define como la diferencia entre los activos y los pasivos de la empresa. En principio, el capital contable es lo que queda para los accionistas después de que la empresa cumple con sus obligaciones. La tabla 2.1 proporciona el balance general de 2010 y 2009 de una empresa ficticia deno- minada U.S. Composite Corporation. Los activos del balance general se presentan en un or- den que se basa en el tiempo que, de ordinario, se requeriría para que una empresa en marcha Dos excelentes fuentes los convirtiera en efectivo. El lado de los activos depende de la naturaleza del negocio y de la de información financiera manera en que la administración elija administrarlo. La administración debe tomar decisiones de las empresas son acerca de si debe tener efectivo o comprar valores negociables, realizar ventas a crédito o al finance.yahoo.com contado, producir o comprar materias primas, arrendar o comprar equipos, los tipos de ne- y gocios en los que habrá de participar, y así en lo sucesivo. Los pasivos y el capital contable se money.cnn.com presentan en el orden en que típicamente se pagarían a través del tiempo.  Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 21 Tabla 2.1 Balance general de U.S. Composite Corporation U.S. COMPOSITE CORPORATION Balance general 2010 y 2009 (en millones) Pasivo (deuda) Activo 2010 2009 y capital contable 2010 2009 Activo circulante: Pasivo circulante: Efectivo y equivalentes $ 140 $ 107 Cuentas por pagar $ 213 $ 197 Cuentas por cobrar 294 270 Documentos por pagar 50 53 Inventarios 269 280 Gastos acumulados 223 205 Otros 58 50 Total del pasivo circulante $ 486 $ 455 Total del activo circulante $ 761 $ 707 Pasivos a largo plazo: Activos fijos: Impuestos diferidos $ 117 $ 104 Inmuebles, planta $1 423 $1 274 Deuda a largo plazo* 471 458 y equipo 550 460 Pasivos totales a largo plazo $ 588 $ 562 Menos depreciación acumulada 873 814 Capital contable: Inmuebles, planta y equipo netos Acciones preferentes $ 39 $ 39 Activos intangibles y otros 245 221 Acciones comunes ($1 valor a la par) 55 32 Total de activos fijos $1 118 $1 035 Superávit de capital 347 327 Utilidades retenidas acumuladas 390 347 Menos acciones en tesorería† 26 20 Total del capital contable $ 805 $ 725 Total del pasivo Total del activo $1 879 $1 742 y el capital contable‡ $ 1 879 $1 742 * La deuda a largo plazo aumentó 471 millones 2 458 millones de dólares 5 13 millones de dólares. Ésta es la diferencia entre 86 millones de deuda nueva y 73 millones de cancelación de deuda antigua. † Las acciones en tesorería aumentaron 6 millones de dólares. Esto refleja la recompra de 6 millones de acciones comunes de U.S. Composite. ‡ U.S. Composite reporta 43 millones de dólares de nuevas acciones. La empresa emitió 23 millones de acciones a un precio de 1.87 dólares cada una. El valor a la par de las acciones comunes aumentó 23 millones de dólares y el superávit de capital aumentó 20 millones. El lado de los pasivos y del capital contable refleja los tipos y las proporciones de finan- ciamiento, los cuales dependen de la elección de la administración sobre la estructura de capital, esto es, la composición entre deuda y capital, y entre deuda a corto plazo y deuda a largo plazo. Cuando analiza un balance general, el administrador financiero debe tomar en cuenta tres aspectos: liquidez, deuda y capital, y valor y costos. Los estados Liquidez financieros anuales y La liquidez se refiere a la facilidad y rapidez con que los activos se pueden convertir en efectivo trimestrales de la mayoría (sin pérdida significativa de valor). El activo circulante, que comprende los activos más líqui- de las corporaciones que dos, incluye el efectivo y los activos que se convertirán en efectivo en el transcurso de un año a cotizan en bolsa en Estados partir de la fecha del balance general. Las cuentas por cobrar son los montos aún no cobrados Unidos se pueden encontrar en la base de datos EDGAR, a los clientes por los bienes o servicios que se les vendieron (después de un ajuste debido a las en www.sec.gov cuentas potencialmente incobrables). El inventario se compone de las materias primas que se usa- rán en la producción, el trabajo en proceso y los artículos terminados. Los activos fijos son el tipo de activos menos líquido. Los activos fijos tangibles incluyen bienes inmuebles, planta y equipo. Estos activos no se convierten en efectivo como resultado de las actividades normales de la empresa y, por lo general, no se usan para pagar gastos tales como la nómina. 22 Parte I Perspectiva general Algunos activos fijos no son tangibles. Los activos intangibles no tienen existencia física, pero pueden ser muy valiosos. Algunos ejemplos de activos intangibles son el valor de una marca comercial o de una patente. Mientras más líquidos sean los activos de una empresa, menos probabilidades tendrá de experimentar problemas para cumplir con sus obligaciones a corto plazo. Por consiguiente, la probabilidad de que una empresa evite problemas finan- cieros se puede relacionar con su liquidez. Por desgracia, con frecuencia los activos líquidos tienen tasas de rendimiento más bajas que los activos fijos; por ejemplo, el efectivo no genera ingresos sobre inversiones. A medida que una empresa invierte en activos líquidos, sacrifica la oportunidad de invertir en instrumentos de inversión más rentables. Deuda y capital Los pasivos son obligaciones de la empresa que requieren un desembolso de efectivo dentro de un periodo estipulado. Muchos pasivos son obligaciones contractuales de pago de una canti- dad e interés estipulados en un periodo. De este modo, los pasivos son deudas y con frecuencia se asocian con cargas de efectivo nominalmente fijas, denominadas servicio de la deuda, las cuales colocan a la empresa en incumplimiento de contrato si no se pagan. El capital contable es un derecho residual y no fijo contra los activos de la empresa. En términos generales, cuando la empresa solicita fondos en préstamo, otorga a los tenedores de bonos derecho prioritario sobre el flujo de efectivo de la empresa.1 Los tenedores de bonos pueden demandar a la em- presa si ésta incurre en incumplimiento de sus contratos de bonos. Esto puede conducir a que la empresa se declare en quiebra. El capital contable es la diferencia residual entre los activos y los pasivos: Activos 2 Pasivos  Capital contable Ésta es la participación de los accionistas en la propiedad de la empresa expresada en térmi- nos contables. El valor contable del capital de los accionistas aumenta cuando se añaden las utilidades retenidas. Esto ocurre cuando la empresa retiene una parte de sus utilidades en lugar de pagarlas como dividendos. La página web del Valor y costo Financial Accounting Con frecuencia, el valor contable de los activos de una empresa se denomina valor de manteni- Standards Board (FASB) es miento o valor en libros de los activos.2 De acuerdo con los principios de contabilidad general- www.fasb.org mente aceptados (GAAP), los estados financieros auditados de empresas en Estados Unidos registran los activos al costo.3 En consecuencia, los términos valor de mantenimiento y valor en libros son desafortunados. De manera específica describen un “valor”, cuando en realidad las cifras contables se basan en el costo. Esta ambigüedad induce a error a muchos lectores de los estados financieros haciéndolos pensar que los activos de la empresa se registraron a los valores de mercado verdaderos. El valor de mercado es el precio al que los compradores y los vendedores están dispuestos a negociar los activos. Sería una simple coincidencia que el valor contable y el valor de mercado fueran iguales. En realidad, el trabajo de la administración consiste en crear valor para la empresa que sea superior al costo. Muchas personas usan el balance general, pero la información que cada quien necesita extraer no es la misma. Un banquero puede examinar el balance general para obtener infor- 1 Los tenedores de bonos invierten en la deuda de la empresa. Son acreedores de la empresa. En este análisis, el término tenedor de bonos significa lo mismo que acreedor. 2 Con frecuencia se presentan algunas confusiones porque muchos términos financieros y contables tienen el mismo significado. Los usos de la jerga financiera representan un problema para el lector de los estados financieros. Por ejemplo, los siguientes términos generalmente se refieren a lo mismo: activos menos pasivos, valor neto, capital con- table, capital de los propietarios, capital en libros y capitalización de las acciones comunes. 3 Por lo común, los principios de contabilidad generalmente aceptados requieren que los activos se trasladen al valor más bajo entre el valor de costo y el valor de mercado. En la mayoría de las situaciones, el costo es inferior al valor de mercado. Sin embargo, en algunos casos, cuando se puede determinar fácilmente el valor justo de mer- cado, el valor de los activos se adapta a éste.  Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 23 mación sobre liquidez contable y capital de trabajo. Un proveedor también podría estudiar el vo- lumen de las cuentas por pagar y, por lo tanto, la prontitud general con que se efectúan los pagos. Muchos usuarios de los estados financieros, entre ellos los administradores e inversionistas, desean conocer el valor de la empresa mas no su costo. Esta información no se encuentra en el balance general. En realidad, muchos de los recursos verdaderos de la empresa no aparecen en el ba- lance general: buena administración, propiedad intelectual, existencia de condiciones económicas favorables y así en lo sucesivo. De aquí en adelante, siempre que se hable del valor de un activo o del valor de la empresa, en general se hablará de su valor de mercado. Así, por ejemplo, cuando se afirma que la meta del administrador financiero es incrementar el valor de las acciones, se hace referencia a su valor de mercado y no al valor en libros. EJEmplO 2.1 Valor de mercado y valor en libros The Cooney Corporation tiene activos fijos con valor en libros de 700 dólares y un valor de mercado estimado en casi 1 000 dólares. El capital de trabajo neto es de 400 dóla- res en libros, pero se obtendrían cerca de 600 dólares si se liquidaran todas las cuentas circulantes. Cooney tiene 500 dólares en deuda a largo plazo, tanto a valor en libros como a valor de mercado. ¿Cuál es el valor en libros del capital contable? ¿Cuál es el valor de mercado? Se pueden preparar dos balances generales simplificados, uno en términos contables (valor en libros) y otro en términos económicos (valor de mercado): COONEY CORPORATION Balances generales Valor de mercado y valor en libros Activos Pasivos y capital contable Libros Mercado Libros Mercado Capital de trabajo neto $ 400 $ 600 Deuda a largo plazo $ 500 $ 500 Activos fijos netos 700 1 000 Capital contable 600 1 100 $1 100 $1 600 $1 100 $1 600 En este ejemplo, el capital contable vale en realidad casi el doble que lo que se registró en los libros. Esta dis- tinción entre los valores en libros y los valores de mercado es importante precisamente porque los valores en libros pueden ser muy diferentes de los valores de mercado. 2.2 Estado de resultados El estado de resultados mide el desempeño durante un periodo específico, por ejemplo, un año. La definición contable de utilidades es: Ingresos 2 Gastos  Utilidades Si el balance general es como una fotografía instantánea, el estado de resultados es como un video que registra lo que las personas hicieron entre dos fotografías instantáneas. La tabla 2.2 presenta el estado de resultados de U.S. Composite Corporation en el año 2010. Por lo general, el estado de resultados incluye varias secciones. La sección de operaciones registra los ingresos y gastos de la empresa provenientes de las operaciones principales. Una cifra de particular importancia es la de utilidades antes de intereses e impuestos (UAII, o EBIT, siglas de earnings before interest and taxes) que resume las utilidades antes de impuestos y costos de financiamiento. Entre otras cosas, la sección no operativa del estado de resultados in- cluye todos los costos de financiamiento, como los gastos por intereses. 24 Parte I Perspectiva general Tabla 2.2 U.S. COMPOSITE CORPORATION Estado de resultados Estado de resultados de U.S. Composite 2010 Corporation (en millones) Total de ingresos de operación $2 262 Costo de los bienes vendidos 1 655 Gastos de venta, generales y administrativos 327 Depreciación 90 Utilidad de operación $ 190 Otros ingresos 29 Utilidades antes de intereses entre impuestos (UAII) $ 219 Gastos de intereses 49 Utilidad antes de impuestos $ 170 Impuestos 84 Actuales: $71 Diferidos: 13 Utilidad neta $ 86 Adición a las utilidades retenidas: $ 43 Dividendos: 43 NOTA: Existen 29 millones de acciones en circulación. Las utilidades por acción y los dividendos por acción se calculan como sigue: Utilidad neta Utilidades por acción 5 Total de acciones en circulación $86 5 29 5 $2.97 por acción Dividendos Dividendos por acción 5 Total de acciones en circulación $43 5 29 5 $1.48 por acción Por lo común, una segunda sección reporta como una partida separada el monto de impues- tos con que se gravan las utilidades. El último renglón del estado de resultados es la ganancia o utilidad neta. Con frecuencia, la utilidad neta se expresa por acción de capital común, es decir, las utilidades por acción. Cuando el administrador financiero analiza un estado de resultados, debe tener en mente los principios de contabilidad generalmente aceptados, las partidas que no representan efec- tivo, el tiempo y los costos. Principios de contabilidad generalmente aceptados Los ingresos se reconocen en el estado de resultados cuando el proceso de las utilidades se encuentra prácticamente terminado y ha ocurrido un intercambio de bienes o servicios. Por lo tanto, la revaluación no realizada proveniente de la propiedad de bienes inmuebles no se reco- noce como utilidad. Esto proporciona un mecanismo para uniformar las utilidades mediante la venta de propiedades revaluadas en momentos convenientes. Por ejemplo, si la empresa es propietaria de un bosque cuyo valor se ha duplicado, dentro de un año, cuando sus utili- dades provenientes de otros negocios disminuyan, podrá aumentar las ganancias generales mediante la venta de algunos árboles. El principio de igualación (principios de contabilidad generalmente aceptados) exige correspondencia entre los ingresos y los gastos. Por lo tanto, el ingreso se reporta cuando se gana, o cuando se acumula, aun cuando no haya ocurrido necesa- riamente algún flujo de efectivo (por ejemplo, cuando se venden bienes a crédito, se reportan las ventas y las utilidades). Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 25 Partidas que no representan movimientos de efectivo El valor económico de los activos está íntimamente relacionado con sus flujos futuros de efectivo incrementales. Sin embargo, el flujo de efectivo no aparece en el estado de resulta- dos. Existen varias partidas que no representan movimientos de efectivo, que son gastos contra ingresos, pero que no afectan al flujo de efectivo. La más importante de éstas es la depreciación, que refleja la estimación contable del costo del equipo usado en el proceso de producción. Por ejemplo, suponga que un activo que dura cinco años y no tiene valor de reventa se compra en 1 000 dólares. De acuerdo con los contadores, el costo de 1 000 dólares debe reconocerse como gasto a lo largo de la vida útil del activo. Si se usa depreciación en línea recta, habrá cinco anualidades iguales, y cada año se incurrirá en un gasto de depreciación de 200 dólares. Des- de la perspectiva financiera, el costo del activo es el flujo de efectivo negativo real en el que se incurrió cuando se adquirió el activo (es decir, 1 000 dólares, y no el gasto de depreciación uniformado por el contador de 200 dólares por año). Otro gasto que no representa un movimiento de efectivo es el de los impuestos diferidos. Los impuestos diferidos resultan de las diferencias entre la utilidad contable y la utilidad en realidad gravable.4 Observe que el impuesto contable que se muestra en el estado de resultados de U.S. Composite Corporation es de 84 millones de dólares, que se puede dividir en impues- tos actuales e impuestos diferidos. En realidad, la porción de los impuestos actuales se envía a las autoridades fiscales (por ejemplo, el Internal Revenue Service). Por su parte, la porción diferida del impuesto no se sujeta a este tratamiento. Sin embargo, la teoría afirma que si la utilidad gravable es inferior a la utilidad contable en el año en curso, será mayor a la utilidad contable en una fecha posterior. En consecuencia, los impuestos que no se pagan hoy tendrán que pagarse en el futuro y representan un pasivo para la empresa. Esto se presenta en el ba- lance general como un pasivo fiscal diferido. Sin embargo, desde la perspectiva del flujo de efectivo, el impuesto diferido no es un flujo de salida de efectivo. En la práctica, la diferencia entre los flujos de efectivo y la utilidad contable puede ser sustancial, por lo cual es importante entender tal divergencia. Por ejemplo, en el primer tri- mestre de 2009, Cablevision, el gigante de los medios, cuyas propiedades incluyen los equipos de los New York Knicks y los New York Rangers, registró una pérdida de 321 millones de dólares. Eso se oye mal, pero Cablevision también reportó un flujo de efectivo de operación positivo de 498 millones en el mismo periodo. En gran parte, la diferencia se debió a los cargos que no representan movimiento de efectivo relacionados con la compra que efectuó Cablevi- sion del periódico Newsday el año anterior. Tiempo y costos Con frecuencia es muy útil visualizar la totalidad del tiempo futuro como aquel que tiene dos partes distintas: el corto plazo y el largo plazo. El corto plazo es el periodo en el que ciertos equi- pos, recursos y compromisos de la empresa son fijos; pero el tiempo es suficientemente largo para que la empresa varíe su producción mediante el empleo de más mano de obra y materia prima. El corto plazo no es un periodo preciso que tenga que ser el mismo para todas las industrias. Sin embargo, todas las empresas que toman decisiones en el corto plazo tienen algunos costos fijos, es decir, costos que no cambiarán debido a los compromisos fijos. En las actividades reales de los negocios, algunos ejemplos de costos fijos son los intereses sobre los bonos, los gastos indirectos y el impuesto predial. Los costos que no son fijos son variables. Los costos variables cambian a medida que lo hace la producción de la empresa; algunos ejemplos son las materias pri- mas y los salarios de los trabajadores de la línea de producción. A largo plazo todos los costos son variables. Los contadores financieros no distinguen entre costos variables y costos fijos. En cambio, los costos contables generalmente encajan dentro de una clasificación que distingue entre los costos de los productos y los costos del periodo. Los costos de los productos son los costos totales de producción en los que se ha incurrido durante 4 Una situación en la que la utilidad gravable puede ser más baja que la utilidad contable es cuando la empresa sigue procedimientos de depreciación acelerada de gastos para el IRS, pero aplica procedimientos en línea recta permiti- dos por los principios de contabilidad generalmente aceptados para propósitos de información. 26 Parte I Perspectiva general un periodo (materias primas, mano de obra directa y gastos indirectos de fabricación) y que se reportan en el estado de resultados como costo de los bienes vendidos. Tanto los costos varia- bles como los fijos se incluyen entre los costos del producto. Los costos del periodo son aquellos que se asignan a un cierto periodo; se les denomina gastos de venta, gastos generales y gastos de administración. Uno de los costos del periodo sería el sueldo del presidente de la empresa. 2.3 Impuestos Los impuestos pueden ser uno de los flujos de salida de efectivo más grandes que experimenta una empresa. En 2007, de acuerdo con el Departamento de Comercio de Estados Unidos, el total de las utilidades corporativas antes de impuestos en ese país fue de aproximadamente 1 600 billones de dólares, y los impuestos sobre las utilidades corporativas fueron de alrede- dor de 450 000 millones de dólares, o casi 28% de las utilidades antes de impuestos. La mag- nitud de la obligación fiscal de la empresa se determina en el código fiscal, conjunto de reglas que se reforman con frecuencia. En esta sección se examinan las tasas tributarias corporativas y la manera en que se calculan los impuestos. Si las diversas reglas de tributación le parecen un poco extrañas o intrincadas, tenga en mente que el código fiscal es el resultado de fuerzas políticas, mas no económicas. En con- secuencia, no hay ninguna razón por la que deba tener sentido económico. Para poner en perspectiva la complejidad de los impuestos corporativos, la declaración fiscal de 2006 de General Electric (GE) requirió de 24 000 páginas, demasiado para imprimirse. La declaración electrónica que presentó pesaba 237 megabytes. Tasas del impuesto corporativo Las tasas del impuesto corporativo en vigor en Estados Unidos durante el año 2008 se mues- tran en la tabla 2.3. Una característica peculiar de los impuestos instituida por la Tax Reform Act (Ley de Reforma Fiscal) de 1986 y ampliada en la Omnibus Budget Reconciliation Act (Ley General de Conciliación del Presupuesto) de 1993 es que las tasas del impuesto corpora- tivo no aumentan en términos estrictos. Como se muestra, las tasas del impuesto corporativo aumentan desde 15 hasta 39%, pero disminuyen a 34% sobre ingresos de más de 335 000 dólares. Después aumentan a 38% y posteriormente disminuyen a 35 por ciento. De acuerdo con los creadores de las reglas fiscales actuales, existen sólo cuatro tasas corpora- tivas: 15, 25, 34 y 35%. Las bandas impositivas de 38 y 39% surgen debido a “sobretasas” apli- cadas que complementan las tasas de 34 y de 35%. Sin embargo, un impuesto es un impuesto, y por lo tanto hay en realidad seis bandas impositivas, como se ha demostrado. Tasas tributarias promedio y marginales Cuando se toman decisiones financieras, con frecuencia es importante distinguir entre tasas tributarias promedio y tasas tributarias marginales. La tasa tributaria promedio es la obli- Tabla 2.3 Utilidad gravable Tasa tributaria Tasas tributarias corporativas 15% $ 02 50 000 50 0012 75 000 25 75 0012 100 000 34 100 0012 335 000 39 335 001210 000 000 34 10 000 001215 000 000 35 15 000 001218 333 333 38 18 333 334 1 35  Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 27 gación fiscal dividida entre el ingreso gravable; es decir, el porcentaje del ingreso que debe destinarse al pago de impuestos. La tasa tributaria marginal es el impuesto que usted pagaría (en porcentaje) si ganara un dólar más. Las tasas tributarias porcentuales que se muestran en la tabla 2.3 son marginales, todas. Dicho de otra manera, las tasas tributarias se aplican a una parte del ingreso únicamente en el rango indicado, pero no a todo el ingreso. La diferencia entre la tasa tributaria promedio y marginal se puede ilustrar mejor por medio de un ejemplo sencillo. Suponga que una corporación tiene una utilidad gravable de 200 000 dólares. ¿Cuál será su obligación fiscal? Mediante la tabla 2.3 se puede calcular como sigue:.15($ 50 000) 5 $ 7 500.25($ 75 000 2 50 000) 5 6 250.34($100 000 2 75 000) 5 8 500.39($200 000 2 100 000) 5 39 000 $61 250 Por lo tanto, el impuesto total es de 61 250 dólares. El IRS tiene un gran En el ejemplo, ¿cuál es la tasa tributaria promedio? Se obtuvo un ingreso gravable de sitio web: 200 000 dólares y una obligación fiscal de 61 250, por lo que la tasa tributaria promedio es de www.irs.gov 61 250/200 000 5 30.625%. ¿Cuál es la tasa tributaria marginal? Si la empresa ganara un dólar más, el impuesto sobre ese dólar sería de 39 centavos y, por lo tanto, su tasa marginal es de 39%. EJEmplO 2.2 En lo profundo de los impuestos Algernon, Inc., tiene una utilidad gravable de 85 000 dólares. ¿Cuál será su obligación fiscal? ¿Cuál será su tasa tributaria promedio? ¿Y su tasa tributaria marginal? En la tabla 2.3 se observa que la tasa tributaria aplicada a los primeros 50 000 dólares es de 15%; la tasa aplicada a los siguientes 25 000 es de 25%, y la tasa aplicada después de eso y hasta 100 000 es de 34%. Por lo tanto, Algernon debe pagar.15 3 50 000 1.25 3 25 000 1.34 3 (85 000 2 75 000) 5 17 150 dólares. En consecuencia, la tasa tributaria promedio es de 17 150/85 000 5 20.18%. La tasa marginal es de 34% porque los impuestos de Algernon aumentarían 34 centavos si tuviera otro dólar de utilidad gravable. La tabla 2.4 resume algunas utilidades gravables distintas, tasas tributarias marginales y tasas tributarias promedio relativas a las corporaciones. Observe que las tasas tributarias promedio y marginal se conjuntan en 35 por ciento. Con un impuesto a tasa fija existe sólo una tasa tributaria y, por lo tanto, la tasa es la misma para todos los niveles de utilidades. Con tal impuesto, la tasa tributaria marginal es siempre igual que la tasa tributaria promedio. Como sucede en la actualidad en Estados Unidos, los impuestos corporativos se basan en una tasa tributaria fija modificada que se convierte en una tasa fija verdadera para los ingresos más altos. Examine la tabla 2.4. Observe que cuanto más gana una corporación, mayor es el porcen- taje de la utilidad gravable que paga en impuestos. Dicho de otra manera, de acuerdo con las Tabla 2.4 (1) (2) (3) (3)/(I) Impuestos corporativos Utilidad gravable Tasa tributaria marginal Impuesto total Tasa tributaria promedio y tasas tributarias $ 45 000 15% $ 6 750 15.00% 70 000 25 12 500 17.86 95 000 34 20 550 21.63 250 000 39 80 750 32.30 1 000 000 34 340 000 34.00 17 500 000 38 6 100 000 34.86 50 000 000 35 17 500 000 35.00 100 000 000 35 35 000 000 35.00 28 Parte I Perspectiva general leyes fiscales actuales, la tasa tributaria promedio nunca disminuye, aun cuando la tasa tribu- taria marginal sí lo haga. Como se ilustra, en el caso de las corporaciones, las tasas tributarias promedio empiezan en 15% y aumentan a un máximo de 35 por ciento. De ordinario, la tasa tributaria marginal es relevante para la toma de decisiones finan- cieras. La razón es que cualesquiera flujos de efectivo nuevos se gravarán a esa tasa marginal. Debido a que, por lo general, las decisiones financieras implican nuevos flujos de efectivo o cambios en los flujos existentes, esta tasa indica el efecto marginal de una decisión sobre la obligación fiscal. Existe un último aspecto que se debe tener en cuenta acerca del código fiscal toda vez que afecta a las corporaciones. Es fácil verificar que el impuesto corporativo es de 35% fijo de la utilidad gravable si ésta es de más de 18.33 millones de dólares. Además, para muchas corporaciones de tamaño mediano con utilidades gravables dentro del rango de 335 000 a 10 millones de dólares, la tasa tributaria fija es de 34%. Ya que en general se hablará de corpo- raciones grandes, se supondrá que las tasas tributarias promedio y marginal son de 35% a menos que se afirme explícitamente otra cosa. Antes de proceder, hay que señalar que las tasas tributarias que se han expuesto en esta sección se relacionan únicamente con los impuestos federales. Las tasas tributarias totales pueden ser más altas si se consideran los impuestos estatales, locales y de cualquier otra índole. 2.4 Capital de trabajo neto El capital de trabajo neto es igual a activo circulante menos pasivo circulante. El capital de trabajo neto es positivo cuando el activo circulante es mayor que el pasivo circulante. Esto significa que el efectivo que esté disponible a lo largo de los 12 meses siguientes será mayor que el efectivo que debe pagarse. El capital de trabajo neto de U.S. Composite Corporation es de 275 millones de dólares en 2010 y de 252 millones en 2009: Activo circulante Pasivo circulante Capital de trabajo neto 2 5 (millones) (millones) (millones) 2010 $761 2 $486 5 $275 2009 707 2 455 5 252 Además de invertir en activos fijos (es decir, gastos de capital), una empresa puede invertir en capital de trabajo neto, operación que se conoce como cambio en el capital de trabajo neto. El cambio en el capital de trabajo neto en 2010 es la diferencia entre el capital de trabajo neto en 2010 y 2009, es decir, 275 2 252 5 23 millones de dólares. El cambio en el capital de trabajo neto generalmente es positivo en una empresa en crecimiento. 2.5 Flujo de efectivo financiero Tal vez el rubro más importante que se puede extraer de los estados financieros es el flujo de efectivo real de una empresa. Un estado contable oficial denominado estado de flujos de efectivo ayuda a explicar el cambio en el efectivo contable y sus equivalentes, que en el caso de U.S. Composite es de 33 millones en 2010 (ver la sección 2.6). Observe en la tabla 2.1 que el efectivo y sus equivalentes aumentan de 107 millones de dólares en 2009 a 140 millones en 2010. Sin embargo, los flujos de efectivo se deben examinar desde una perspectiva diferente: la perspectiva de las finanzas. En las finanzas, el valor de la empresa es su capacidad para generar flujo de efec- tivo financiero. (En un capítulo posterior se hablará más acerca del flujo de efectivo financiero.) El primer aspecto que se debe mencionar es que el flujo de efectivo no es lo mismo que el capital de trabajo neto. Por ejemplo, para incrementar el inventario es necesario usar efectivo. Debido a que tanto el inventario como el efectivo son activos circulantes, esto no afecta al ca- pital de trabajo neto. En este caso, el incremento en el inventario se asocia con un decremento en el flujo de efectivo.  Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 29 Tabla 2.5 U.S. COMPOSITE CORPORATION Flujo de efectivo Flujo de efectivo financiero financiero de U.S. 2010 Composite Corporation (en millones) Flujo de efectivo de la empresa Flujos de efectivo de operación $238 (Utilidades antes de intereses e impuestos más depreciación menos impuestos) Gastos de capital 2173 (Adquisiciones de activos fijos menos ventas de activos fijos) Adiciones al capital de trabajo neto 223 Total $ 42 Flujo de efectivo para los inversionistas de la empresa Deuda $ 36 (Intereses más cancelación de deuda menos financiamiento con deuda a largo plazo) Capital 6 (Dividendos más recompras de acciones menos financiamiento con nuevas acciones) Total $ 42 Del mismo modo que se estableció que el valor de los activos de una empresa siempre es igual al valor combinado de los pasivos y el capital contable, los flujos de efectivo recibidos a partir de los activos de la empresa (es decir, sus actividades de operación), FE(A), deben ser iguales a los flujos de efectivo para los acreedores de la empresa, FE(B), y para los inversio- nistas de capital, FE(S). FE(A)  FE(B) 1 FE(S) El primer paso para determinar los flujos de efectivo de la empresa consiste en calcular el flujo de efectivo de las operaciones. Como puede verse en la tabla 2.5, el flujo de efectivo de las ope- raciones es el flujo de efectivo generado por las actividades del negocio, incluidas las ventas de bienes y servicios. El flujo de efectivo de operación refleja los pagos de impuestos, pero no el financiamiento, los gastos de capital o los cambios en el capital de trabajo neto: En millones Utilidades antes de intereses e impuestos $219 Depreciación 90 Impuestos actuales −71 Flujo de efectivo de operación $238 Otro importante componente del flujo de efectivo se relaciona con los cambios en los activos fijos. Por ejemplo, cuando U.S. Composite vendió su subsidiaria de sistemas de energía en 2010, generó un flujo de efectivo de 25 millones de dólares. El cambio neto en los activos fijos es igual a la adquisición de activos fijos menos las ventas de activos fijos. El resultado es el flujo de efectivo que se usa para gastos de capital: Adquisición de activos fijos $198 Ventas de activos fijos 225 Gastos de capital $173 ($149 1 24 5 Incremento en bienes inmuebles, planta y equipo 1 Incremento en activos intangibles) 30 Parte I Perspectiva general También se pueden calcular los gastos de capital simplemente como: Gastos de capital 5 Activos fijos netos finales 2 Activos fijos netos iniciales 1 Depreciación 5 $1 118 2 1 035 1 90 5 $173 Los flujos de efectivo también se usan para realizar inversiones en el capital de trabajo neto. En el caso de U.S. Composite Corporation en 2010, las adiciones al capital de trabajo neto son: Adiciones al capital de trabajo neto $23 Observe que estos 23 millones de dólares son el cambio en el capital de trabajo neto que ya se calculó. En consecuencia, el total de flujos de efectivo generados por los activos de la empresa es igual a: Flujo de efectivo de operación $238 Gastos de capital 2173 Adiciones al capital de trabajo neto 2 23 Flujo de efectivo total de la empresa $ 42 El total del flujo de salida de efectivo de la empresa se puede separar en el flujo de efectivo pagado a los acreedores y el flujo de efectivo pagado a los accionistas. El flujo de efectivo pa- gado a los acreedores representa un reagrupamiento de los datos de la tabla 2.5 y un registro explícito de los gastos por intereses. A los acreedores se les paga un monto generalmente de- nominado servicio de la deuda. El servicio de la deuda se constituye por los pagos de intereses más los reembolsos de principal (es decir, la cancelación de la deuda). Una importante fuente de flujos de efectivo es la venta de deuda nueva. La deuda a largo plazo de U.S. Composite Corporation aumentó 13 millones de dólares (la diferencia entre 86 millones en deuda nueva y 73 millones de la cancelación de deuda anterior).5 De este modo, un incremento de la deuda a largo plazo es el efecto neto de los nuevos préstamos y el reem- bolso de las obligaciones vencidas más los gastos por intereses: Flujo de efectivo pagado a los acreedores (en millones) Intereses $ 49 Cancelación de deuda 73 Servicio de la deuda 122 Fondos por ventas de deuda a largo plazo 286 Total $ 36 El flujo de efectivo pagado a los acreedores también se puede calcular como: Flujo de efectivo pagado a los acreedores 5 Intereses pagados 2 Nuevos préstamos netos 5 Intereses pagados 2 (Deuda a largo plazo final 2 Deuda a largo plazo inicial) 5 $49 − (471 − 458) 5 $36 5 Por lo general, la nueva deuda y la cancelación de la deuda antigua se encuentran en las “notas” del balance general. Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 31 El flujo de efectivo de la empresa también se paga a los accionistas. Es el efecto neto de pa- gar dividendos más recomprar las acciones en circulación y emitir nuevas acciones de capital: Flujo de efectivo pagado a los accionistas (en millones) Dividendos $43 Recompra de acciones 6 Efectivo para los accionistas 49 Fondos por emisión de nuevas acciones 243 Total $ 6 En general, el flujo de efectivo pagado a los accionistas se puede determinar como: Flujo de efectivo para los accionistas 5 Dividendos pagados − Fondos netos de la emisión de nuevas acciones 5 Dividendos pagados − (Acciones vendidas − Acciones recompradas) Para determinar las acciones vendidas, observe que las cuentas de capital común y superávit de capital ascendieron, en conjunto, a $23 1 20 5 $43, lo cual implica que la empresa vendió acciones con valor de 43 millones. Segundo, las acciones en tesorería aumentaron $6, lo cual indica que la empresa recompró acciones con valor de 6 millones. Por lo tanto, el nuevo capi- tal neto es de $43 2 6 5 $37. Los dividendos pagados ascendieron a $43, por lo cual el flujo de efectivo para los accionistas fue de: Flujo de efectivo para los accionistas 5 $43 2 (43 2 6) 5 $6, que es lo que se calculó anteriormente. A partir de la exposición del flujo de efectivo se pueden hacer algunas observaciones de importancia: 1. Hay varios tipos de flujo de efectivo que son relevantes para entender la situación fi- nanciera de la empresa. El flujo de efectivo de operación, que se define como utilidades antes de intereses más depreciación menos impuestos, mide el efectivo generado por las operaciones sin contar los gastos de capital ni las necesidades de capital de trabajo. Por lo general es positivo; se dice que una empresa está en problemas si el flujo de efectivo de operación es negativo durante un tiempo prolongado, porque la empresa no está gene- rando suficiente efectivo para pagar los costos de operación. El flujo de efectivo total de la empresa incluye los ajustes por los gastos de capital y las adiciones al capital de trabajo neto. Con frecuencia es negativo. Cuando una empresa crece a ritmo acelerado, los gastos en inventarios y activos fijos pueden ser más altos que el flujo de efectivo de operación. 2. La utilidad neta no es un flujo de efectivo. La utilidad neta de U.S. Composite Corpo- ration en 2010 fue de 86 millones de dólares, mientras que el flujo de efectivo fue de 42 millones. Por lo general, las dos cifras no son iguales. Cuando se determina la situación económica y financiera de una empresa, el flujo de efectivo es más revelador. El flujo de efectivo total de una empresa recibe algunas veces un nombre diferente: flujo de efectivo libre. Desde luego, el efectivo “libre” no existe (¡ojalá así fuera!). En cambio, el nom- bre se refiere al efectivo que la empresa puede distribuir libremente entre acreedores y ac- cionistas porque no es necesario para las inversiones en capital de trabajo o activos fijos. En este texto se usará el término “flujo de efectivo total de la empresa” como designación de este importante concepto porque, en la práctica, existen algunas variaciones en relación con la forma exacta en que se calcula el flujo de efectivo libre. Sin embargo, siempre que usted oiga la frase “flujo de efectivo libre”, deberá entender que se refiere al flujo de efectivo proveniente de los activos o algo muy similar. 32 Parte I Perspectiva general 2.6 Estado contable de flujos de efectivo Como ya se mencionó, existe un estado contable oficial denominado estado de flujos de efec- tivo. Este estado ayuda a explicar los cambios en el efectivo contable que, en el caso de U.S. Composite Corporation, es de 33 millones de dólares en 2010. Es de gran utilidad para com- prender el flujo de efectivo financiero. El primer paso para determinar el cambio en el nivel de efectivo es calcular el flujo de efec- tivo proveniente de las actividades de operación. Éste es el flujo de efectivo que resulta de las actividades normales de la empresa para producir y vender bienes y servicios. El segundo paso consiste en hacer un ajuste por el flujo de efectivo proveniente de las actividades de in- versión. El paso final es hacer un ajuste por el flujo de efectivo proveniente de las actividades de financiamiento. Las actividades de financiamiento son los pagos netos efectuados a los acreedores y propietarios (excepto los gastos por intereses) durante el año. Los tres componentes del estado de flujos de efectivo se determinan a continuación. Flujo de efectivo de las actividades de operación Para calcular el flujo de efectivo proveniente de las actividades de operación se empieza con la utilidad neta. La utilidad neta, que se encuentra en el estado de resultados, es igual a 86 millones de dólares. Ahora es necesario volver a sumar los gastos que no representan movimientos de efectivo y realizar ajustes por los cambios en el activo y pasivo circulante (aparte del efectivo y los documentos por pagar). El resultado es el flujo de efectivo proveniente de las activida- des de operación. Los documentos por pagar se deben incluir en la sección de actividades de financiamiento. U.S. COMPOSITE CORPORATION Flujo de efectivo de las actividades de operación 2010 (en millones) Utilidad neta $ 86 Depreciación 90 Impuestos diferidos 13 Cambio en los activos y pasivos Cuentas por cobrar 224 Inventarios 11 Cuentas por pagar 16 Gastos acumulados 18 Otros 28 Flujo de efectivo de las actividades de operación $ 202 Flujo de efectivo de las actividades de inversión El flujo de efectivo proveniente de las actividades de inversión se relaciona con los cambios en los activos de capital: adquisición de activos fijos y venta de activos fijos (es decir, gastos de capital netos). El resultado que presenta U.S. Composite es: U.S. COMPOSITE CORPORATION Flujo de efectivo de las actividades de inversión 2010 (en millones) Adquisición de activos fijos 2$198 Venta de activos fijos 25 Flujo de efectivo de las actividades de inversión 2$173  Capítulo 2 Estados financieros y flujo de efectivo 33 Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento Los flujos de efectivo para acreedores y propietarios, y los que provienen de ellos, incluyen los cambios en el capital y la deuda: U.S. COMPOSITE CORPORATION Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento 2010 (en millones) Cancelación de deuda a largo plazo 2$73 Fondos por ventas de deuda a largo plazo 86 Cambio en documentos por pagar 23 Dividendos 243 Recompra de acciones 26 Fondos por emisión de nuevas acciones 43 Flujo de efectivo de las actividades de financiamiento $ 4 El estado de flujos de efectivo, que se presenta en la tabla 2.6, es la adición de los flujos de efectivo de las operaciones, los flujos de efectivo de las actividades de inversión y los flujos de efectivo de las actividades de financiamiento. Cuando se suman todos los flujos de efectivo se obtie- ne el cambio en el efectivo que aparece en el balance general, que es de 33 millones de dólares. U.S. COMPOSITE CORPORATION Tabla 2.6 Estado de flujos de efectivo Estado de flujos de 2010 efectivo consolidados (en millones) de U.S. Composite Corporation Operaciones Utilidad neta $ 86 Depreciación 90 Impuestos diferidos 13 Cambios en activos y pasivos Cuentas por cobrar 224 Inventarios 11 Cuentas por pagar 16 Gastos acumulados 18 Otros 28 Flujo de efectivo total de las operaciones $202 Actividades de inversión Adquisición de activos fijos 2$198 Venta de activos fijos 25 Flujo de efectivo total de las actividades de inversión 2$173 Actividades de financiamiento Cancelación de deuda a largo plazo 2$ 73 Fondos por ventas de deuda a largo plazo 86 Cambio en los documentos por pagar 23 Dividendos 243 Recompra de acciones 26 Fondos por emisión de nuevas acciones 43 Flujo de efectivo total de las actividades de financiamiento $ 4 Cambio en el efectivo (en el balance general) $ 33 34 Parte I Perspectiva general Existe una estrecha relación entre el estado contable oficial denominado estado de flujos de efectivo y el flujo de efectivo total de la empresa que se usa en finanzas. De vuelta a la sección anterior, notará un ligero problema conceptual aquí. Los intereses pagados deben incluirse en realidad entre las actividades de financiamiento, pero desafortunadamente ésa no es la manera en que se manejan en contabilidad. La razón es que los intereses se deducen como gasto cuando se calcula la utilidad neta. En consecuencia, la diferencia fundamental entre el flujo de efectivo contable y el flujo de efectivo financiero de la empresa (vea la tabla 2.5) es el gasto por intereses. 2.7 Administración del flujo de efectivo Una de las razones por las que el análisis de flujos de efectivo es popular es la dificultad para manipular, o presentar de manera conveniente, los flujos de efectivo. Los principios de contabilidad generalmente aceptados permiten tomar muchas decisiones subjetivas en rela- ción con áreas fundamentales. El uso del flujo de efectivo como indicador para evaluar una empresa procede de la idea que implica menos subjetividad y, por consiguiente, es más difícil manipular las cifras. Sin embargo, ejemplos recientes han demostrado que, a pesar de todo, las empresas encuentran la manera de hacerlo. Por ejemplo, en 2007, Avis Budget Group, empresa que renta automóviles, se vio forzada a revisar su flujo de efectivo de operación del primer trimestre de 2007 en más de 45 millo- nes de dólares. La empresa había clasificado erróneamente el flujo de efectivo como si fuera de operación y no de inversión. Esta maniobra tuvo el efecto de reducir los flujos de efectivo de inversión e incrementar los flujos de efectivo de operación en la misma cantidad. En agosto de 2007, Vail Resorts enfrentó un problema semejante cuando tuvo que replantear los flujos de efectivo resultantes de sus inversiones en bienes raíces como flujo de efectivo de inversión en lugar de flujo de efectivo de operación. Tyco usó varias artimañas para alterar los flujos de efectivo. Por ejemplo, la empresa com- pró más de 800 millones de dólares en cuentas de alarmas de seguridad de clientes a los distri- buidores. Los flujos de efectivo de estas transacciones se registraron en la sección de actividades de financiamiento del estado contable de flujos de efectivo. Cuando Tyco recibió los pagos de los clientes, las entradas de efectivo se registraron como flujos de efectivo de operación. Otro método que usó Tyco fue que las empresas adquiridas pagaran los gastos de operación por anticipado. En otras palabras, la empresa adquirida por Tyco pagaba a los proveedores artícu- los que aún no se recibían. En un caso, los pagos ascendieron a más de 50 millones de dólares. Cuando la empresa adquirida se consolidó con Tyco, los prepagos redujeron las salidas de efectivo de Tyco y, por lo tanto, incrementaron los flujos de efectivo de operación. A Dynegy, gigante de la energía, se le acusó de practicar varias “transacciones comple- jas de ida y vuelta”. En esencia, las transacciones de ida y vuelta consistieron en vender recursos naturales a una contraparte y recomprar los recursos a esa misma parte al mismo precio. De este modo, Dynegy vendía un activo en 100 dólares y de inmediato lo recompraba al cliente en 100 dólares. El problema surgió del tratamiento de los flujos de efectivo que se obtuvieron de la venta. Dynegy consideró el efectivo de la venta del activo como un flujo de efectivo de opera- ción, pero clasificó la recompra como una salida de efectivo de inversión. Los flujos de efectivo totales de los contratos operados por Dynegy en estas transacciones de ida y vuelta sumaron en total 300 millones de dólares. Adelphia Communications fue otra empresa que, al parecer, manipuló los flujos de efec- tivo. En el caso de Adelphia, la empresa capitalizó la mano de obra requerida para instalar cable. En otras palabras, la compañía clasificó este gasto de mano de obra como un activo fijo. Aunque esta práctica es relativamente común en la industria de las telecomunicaciones, Adelphia capitalizó un porcentaje más alto de mano de obra de lo que es común. El efecto de esta clasificación fue que la mano de obra se consideró un flujo de efectivo de inversión, lo que aumentó el flujo de efectivo de operación. En cada uno de estos ejemplos, las empresas intentaron aumentar los flujos de efectivo de las operaciones mediante el registro de los flujos de efectivo dentro de un rubro diferente. Lo importante en estos casos es que estos movimientos no afectan el flujo de efectivo total de la empresa, razón por la que se recomienda prestar mucha atención a esta cifra y no sólo al flujo de efectivo de operación.