RahPer_SET_2_2024 PDF - Rahoituksen perusteet 2024

Oppimistavoitteet Millä eri tavoin yritys voi rahoittaa toimintaansa? Mitkä ovat oman ja vieraan pääoman merkittävimmät erot? Miksi oma pääoma on kalliimpaa kuin vieras pääoma? (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 2 / 31 Yrityksen pääomalajit Ulkoinen oma...

Oppimistavoitteet Millä eri tavoin yritys voi rahoittaa toimintaansa? Mitkä ovat oman ja vieraan pääoman merkittävimmät erot? Miksi oma pääoma on kalliimpaa kuin vieras pääoma? (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 2 / 31 Yrityksen pääomalajit Ulkoinen oma pääoma: osakeannein, eli osakkeita myymällä saatu pääoma. Sisäinen oma pääoma: tulorahoituksena hankittua, eli liiketoiminnasta voittona saatua kassavirtaa. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 3 / 31 Miten yritykset todellisuudessa rahoittavat toimintaansa? Lähde: Brealey et al. (2017) (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 4 / 31 Miten yritykset todellisuudessa rahoittavat toimintaansa? Tulorahoitus on selvästi suosituin rahoituksen muoto. Toiseksi suosituin on vieraan pääoman (lainan) hankkiminen, ja vasta kolmanneksi suosituin on ulkoisen oman pääoman lisääminen (osakeanneilla). Huomaa, että netto-osakeannit ovat Yhdysvalloissa yleensä olleet negatiivisia. Tämä johtuu siitä, että monet yritykset ostavat takaisin omia osakkeitaan enemmän kuin myyvät uusia osakkeita markkinoille. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 5 / 31 Miten yritykset todellisuudessa rahoittavat toimintaansa? Miksi tulorahoitus on niin suosittua? Tulorahoitukseen ei liity liikkeeseenlaskukustannuksia (enemmän näistä myöhemmin). Lisäksi tutkimuksissa on todettu, että yritysten osakekurssi yleensä laskee kun yritykset ilmoittavat osakeannista. Tätä selitetään usein signalointihypoteesilla (Myers and Majluf, 1984): Johtajilla on paras tieto yrityksen oikeasta arvosta. Heidän kannattaa hakea lisää osakerahoitusta silloin kun osakekurssi on yliarvostettu, koska he voivat myydä osakkeita markkinoille ylihintaan. Rationaaliset sijoittajat ymmärtävät tämän, ja laskevat tämän vuoksi omaa arvostustasoaan, joka johtaa kurssilaskuun. Johto voi yrittää signaloida markkinoille, että osakkeen nykyinen arvostustaso on oikea, mutta signalointi voi olla kallista ja vaikeaa (signaalin on oltava uskottava). (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 6 / 31 Miten yritykset todellisuudessa rahoittavat toimintaansa? Yhdysvallat: keskimääräinen osakekurssireaktio päivänä, jolloin yritys tekee osakeanti-ilmoituksen (Kim et al., 2013) (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 7 / 31 Johto voi myös pitää tulorahoitusta joustavampana kuin ulkoista rahoitusta. Tulorahoituksella tehtyjä investointeja ei yleensä tarvitse motivoida vaativille sijoittajille. Tulorahoituksen "joustavuus" voi kuitenkin johtaa päämies-agenttiongelmiin. Jos investoinnit rahoitetaan tulorahoituksella, johdon investointipäätökset eivät joudu yhtä kriittiseen tarkasteluun kuin jos investoinnit rahoitettaisiin ulkoisella pääomalla. "Free Cash Flow" - ongelma. (Jensen, 1986). (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 8 / 31 Pääoman kustannus Pääomalla on aina kustannus, riippumatta siitä, mistä tämä pääoma on peräisin. PÄÄOMAN KUSTANNUS = SIJOITTAJIEN TUOTTOVAATIMUS Sijoittajilla on lukuisia erilaisia mahdollisuuksia sijoittaa varojaan. Yrityksen on pystyttävä tarjoamaan kilpailukykyinen tuotto sekä oman että vieraan pääoman ehtoisille sijoituksille. Jos yritys ei pysty investoimaan käytössä olevia varojaan sijoittajien tuottovaatimusten mukaan, yrityksen markkina-arvo laskee. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 9 / 31 Example (Sijoituksen tuotto on suurempi kuin sijoittajien tuottovaatimus) Yrityksellä on yhteensä 1000 euroa rahaa käytettävissään, eikä se vielä ole sijoittanut rahaa mihinkään projektiin. Sijoittajien asettama vuotuinen tuottovaatimus yritykseen sijoitetulle rahalle on 10%. Ajatellaan aluksi, että yritys sijoittaa kaikki rahansa yhden vuoden pituiseen projektiin, joka vuoden kuluttua tuo rahaa 1500 euroa. Vuoden kuluttua yrityksen arvo on siis 1500 euroa. Koska sijoittajien tuottovaatimus on 10 %, ja projektin tuotto on 50 %, tulee yrityksen markkinahinta nousemaan 1363,64 euroon heti kun yritys ilmoittaa investoinnistaan. 1500 = 1363, 64. 1.10 Huomaa, että yrityksen odotettu tuotto tulee tässä tapauksessa olemaan hinta vuoden kuluttua 1500 1364, 64 hinta tänään  1 = 10%, mikä on yhtä kuin sijoittajien yritykselle asettama tuottovaatimus. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 10 / 31 Example (Sijoituksen tuotto on pienempi kuin sijoittajien tuottovaatimus) Ajattele nyt samaa tilannetta kuin edellä, mutta yritys sijoittaakin rahansa projektiin, joka vuoden kuluttua tuo 1050 euroa. Vuoden kuluttua yrityksen arvo on siis 1050 euroa. Koska sijoittajien tuottovaatimus on 10 %, ja projektin tuotto on 5 %, tulee yrityksen hinta laskemaan 954,55 euroon heti kun yritys ilmoittaa investoinnistaan. 1050 1.10 = 954, 55. Huomaa taas, että yrityksen odotettu tuotto tulee olemaan hinta vuoden kuluttua 1050 954, 55 hinta tänään  1 = 10%, mikä on yhtä kuin sijoittajien tuottovaatimus. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 11 / 31 Example (Yhteenveto) Jälkimmäinen esimerkki osoittaa, että ellei johto pysty tekemään investointeja, jotka vastaavat sijoittajien asettamaa tuottovaatimusta, johdon päätökset tuhoavat yrityksen markkina-arvoa. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 12 / 31 Oman ja vieraan pääoman vertailua (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 13 / 31 Oman ja vieraan pääoman vertailua Sijoittajan näkökulmasta oman pääoman ehtoiseen rahoitukseen liittyy suurempia riskejä. Näin ollen omalla pääomalla (osakkeilla) on oltava suurempi odotettu tuotto kuin vieraalla pääomalla. Yrityksen näkökulmasta oma pääoma on vierasta pääomaa kalliimpaa, sillä oman pääoman tuottovaatimus on riskistä johtuen vieraan pääoman tuottovaatimusta suurempi. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 14 / 31 Example (Yksinkertaistettu esimerkki) Ajatellaan jälleen yritystä, joka joutuu rahoittamaan vuoden pituisen 1000 euron investoinnin joko omalla tai vieraalla pääomalla. Vieraan pääoman tuottovaatimus on 5%, kun taas oman pääoman tuottovaatimus on 10%. Jotta vieraan pääoman tarjoajat ovat tyytyväisiä, yrityksen investointi joutuu palauttamaan vähintään 1050 euroa vuoden kuluttua. Jotta oman pääoman tarjoajat ovat tyytyväisiä, investointi joutuu palauttamaan vähintään 1100 euroa vuoden kuluttua. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 15 / 31 Oman ja vieraan pääoman vertailua Yhdysvaltalaisten yritysten keskimääräinen velkaantuminen (lähde: Brealey et al. 2017) (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 16 / 31 Oman ja vieraan pääoman vertailua Maiden välistä vertailua (lähde: Brealey et al. 2011) (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 17 / 31 Kolme väärinkäsitystä oman pääoman kustannuksista 1. Oma pääoma on halvempaa, koska se on vierasta pääomaa joustavampaa Kyllä, joustavampaa yrityksen kannalta. Omalle pääomalle ei ole pakko maksaa tuottoa. Mutta sijoittajat asettavat tuottovaatimukset. Kuten huomasimme aikaisemmasta esimerkistä, ellei yritys pysty tarjoamaan omalle pääomalle sijoittajien vaatimaa tuottoa, yrityksen markkina-arvo laskee. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 18 / 31 Kolme väärinkäsitystä oman pääoman kustannuksista 2. Oman pääoman kustannus on vain 5 %, koska efektiivinen osinkotuotto on keskimäärin ollut sen verran Efektiivinen osinkotuotto: Osakekohtainen osinko. Osakkeen markkinahinta Mutta sijoittajan tuotto koostuu sekä osingosta että osakkeen arvonnoususta. Olisiko oma pääoma ilmaista jos yritys ei lainkaan maksaisi osinkoa? (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 19 / 31 Kolme väärinkäsitystä oman pääoman kustannuksista 3. Tulorahoituksella ei ole kustannusta, koska raha ei tule sijoittajilta Väite on väärä, koska kaikella rahalla on vaihtoehtoiskustannus. Sen sijaan, että yritys sijoittaisi voittovarat uudestaan, se voisi vaihtoehtoisesti maksaa tämän voiton osinkona osakkeenomistajille. Osakkeenomistajat voisivat silloin itse sijoittaa rahat tuottaviin sijoituskohteisiin. Tämä on yritykseen jäävien voittovarojen vaihtoehtoiskustannus. Yritysjohdon on osoitettava, että se pystyy hankkimaan rahoille paremman tai yhtä suuren tuoton kuin mitä sijoittajat voisivat saada sijoittamalla rahat itse. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 20 / 31 Liikkeeseenlaskukustannukset Kuten mainittiin aikaisemmin, tulorahoitus on käytännössä yritysten keskeisin rahoituksen lähde. Yhtenä etuna on se, että tulorahoituksen hankkimisesta ei aiheudu liikkeeseenlaskukustannuksia. Liikkeeseenlaskukustannukset: Kustannukset, jotka syntyvät kun yritys myy arvopapereita markkinoille saadakseen rahoitusta. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 21 / 31 Liikkeeseenlaskukustannukset Yhdysvaltalaisten yritysten joukkovelkakirjojen ja osakkeiden liikkeeseenlaskukustannukset prosentteina eri rahoitusmuotojen välillä eri kokoisissa emissioissa (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 22 / 31 Liikkeeseenlaskukustannukset Listautumisannit Listautumisanneissa (Initial Public O§ering, IPO) annin järjestäjä (underwriter) ottaa oman palkkionsa. Kustannuksia syntyy myös siitä, että listautumisanneissa yritys usein alihinnoittelee osakkeensa (yritys myy osakkeitansa "liian halvalla" suhteessa niiden oikeaan arvoon). Koska yrityksen osakkeilla ei ole markkinahintaa ennen listautumista, joutuu yritys hinnoittelemaan osakkeensa siten, että osakeanti mitä todennäköisimmin onnistuu. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 23 / 31 Yleensä osakkeet myydään hieman alle niiden todennäköisimmän markkinahinnan. Alihinnoittelu: erotus ensimmäisen listautumispäivän päätöskurssin ja merkintähinnan välillä. "Winner’s curse" - hypoteesi (Rock, 1986) selittää alihinnoittelun rationaalisin perustein. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 24 / 31 Listautumisantien keskimääräisiä alihinnoitteluprosentteja maailmalla Lähde: Loughran, Ritter and Rydqvist (2014) (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 25 / 31 Liikkeeseenlaskukustannukset Uusmerkinnät Myös uusmerkinnät (joissa jo aiemmin listautunut yritys myy lisää osakkeita markkinoille saadakseen lisärahoitusta) ovat usein alihinnoiteltuja. Selittyy ainakin osittain informaation epäsymmetrialla vanhojen omistajien ja uusien sijoittajien välillä. Vanhojen osakkeenomistajien intressi on myydä uudet osakkeet mahdollisimman hyvällä hinnalla. Uudet potentiaaliset sijoittajat ovat epäluuloisia merkintähintaa kohtaan. Merkintähinta asetetaan sellaiselle tasolle, että uudet sijoittajat uskaltavat merkitä osakkeita. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 26 / 31 Yhteenveto Tehdään lopuksi yhteenveto eri rahoitusmuotojen hyödyistä ja haitoista. (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 27 / 31 Tulorahoitus vs. osakeanti Tulorahoituksen etuja Ei aiheuta liikkeeseenlaskukustannuksia. Ei vähennä nykyisten osakkeenomistajien kontrollimahdollisuuksia Perheyhtiöt Tulorahoituksen käyttämistä ei tarvitse perustella kriittisille rahoitusmarkkinoille (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 28 / 31 Tulorahoitus vs. osakeanti Emissiorahoituksen etuja Tulorahoitus on epävarma rahoituksen lähde Tulorahoitusta kohdellaan yritysjohdon puolelta usein "ilmaisena pääomana" — voi johtaa tehottomiin investointeihin (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 29 / 31 Oma pääoma vs. vieras pääoma Oman pääoman etuja Konkurssiriski jos liikaa vierasta pääomaa Jos yrityksellä on liian vähän omaa pääomaa suhteessa vieraaseen pääomaan, oman pääoman kustannukset nousevat Oma pääoma on yritysjohdon kannalta joustavampaa (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 30 / 31 Oma pääoma vs. vieras pääoma Vieraan pääoman etuja Halvempi rahoituslähde Liikkeeseenlaskukustannukset halvempia Vieraan pääoman ehtoisella rahoittajalla ei ole päätösvaltaa yritykseen Korkomaksujen verovähennyskelpoisuus (Aalto-yliopiston kauppakorkeakoulu) Rahoituksen perusteet 2024 February 15, 2024 31 / 31