Fluids of Cash (Italian)

11 I flussi di cassa rilevanti Perché siano rilevanti nella valutazione economica di un progetto di investimento i flussi di cassa devono essere: ▪ monetari e non contabili, ▪ differenziali cioè si considerano solo quelli che si...

11 I flussi di cassa rilevanti Perché siano rilevanti nella valutazione economica di un progetto di investimento i flussi di cassa devono essere: ▪ monetari e non contabili, ▪ differenziali cioè si considerano solo quelli che si verificano se il progetto viene intrapreso, ▪ netti d’imposta per tenere conto delle specificità che ogni progetto può avere dal punto di vista fiscale, ▪ lordi di oneri finanziari in modo tale che la struttura finanziaria non influenzi la valutazione economica del progetto.  12 I flussi di cassa rilevanti (segue) Perché siano rilevanti nella valutazione economica di un progetto di investimento i flussi di cassa devono inoltre essere: ▪ tutti i costi già sostenuti prima del momento di analisi dell’investimento non devono essere messi in conto nella valutazione dell’investimento, ▪ i costi opportunità conseguenti all’investimento e i ricavi da dismissioni conseguenti all’investimento devono essere tenuti in conto.  13 Il passaggio dalla logica contabile... CONTO ECONOMICO (milioni di lire) 1° ANNO 2° ANNO 3° ANNO 4° ANNO 5° ANNO 6° ANNO 7° ANNO 8° ANNO 9° ANNO 10° ANNO Fatturato lordo 0 14,400 38,630 38,862 39,095 39,408 39,723 40,041 40,361 40,604 Materie prime (biomasse) 0 4,320 11,693 11,868 12,046 12,287 12,533 12,784 13,039 13,235 Personale industriale 180 365 1,484 1,506 1,528 1,559 1,590 1,622 1,654 1,679 A mmortamenti industriali: Impianti 0 0 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 Ricambi 0 0 100 100 100 100 100 100 100 100 A ltri costi industriali: Materie complementari e d'uso 1,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 2,000 Manutenzione ordinaria 1,600 1,600 1,600 1,600 1,600 1,600 1,600 1,600 Costo del venduto 180 5,685 26,876 27,074 27,275 27,546 27,823 28,105 28,394 28,614 Margine lordo industriale -180 8,715 11,754 11,788 11,821 11,862 11,900 11,936 11,968 11,990 Personale commerciale 60 61 62 63 64 65 66 68 69 70 A ltri costi commerciali: Relazioni esterne 0 216 579 583 586 591 596 601 605 609 Costi commerciali 60 277 641 646 650 656 662 668 674 679 Personale gen. e amm. 60 61 185 188 191 195 199 203 207 210 A ltri costi gen. e amm.: Indiretti e di struttura 45 73 260 264 267 273 278 284 290 294 Costi generali e amministrativi 105 134 445 452 459 468 477 487 496 504 Reddito operativo -345 8,304 10,668 10,691 10,712 10,738 10,761 10,781 10,797 10,807 Proventi finanziari 0 32 12 143 378 601 716 784 838 878 Oneri finanziari: 1° Mutuo 1,890 2,022 2,076 1,865 1,640 1,398 1,140 863 568 251 2° Mutuo 2,030 2,084 1,873 1,646 1,404 1,144 867 570 252 B/T Banche 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Reddito ante imposte -2,235 4,283 6,519 7,096 7,804 8,537 9,193 9,835 10,498 11,181 Imposte d'esercizio: IRPEG 0 758 2,412 2,626 2,888 3,159 3,402 3,639 3,884 4,137 IRA P 0 374 527 529 531 534 536 539 541 543 Reddito netto d'esercizio -2,235 3,152 3,580 3,942 4,386 4,845 5,256 5,657 6,073 6,502  14... a quella monetaria PREVENTIVO FINANZIARIO (milioni di lire) 1° ANNO 2° ANNO 3° ANNO 4° ANNO 5° ANNO 6° ANNO 7° ANNO 8° ANNO 9° ANNO 10° ANNO Reddito operativo -345 8,304 10,668 10,691 10,712 10,738 10,761 10,781 10,797 10,807 A mmortamenti 0 0 10,100 10,100 10,100 10,100 10,100 10,100 10,100 10,100 Imposte 0 -1,131 -2,939 -3,155 -3,419 -3,692 -3,938 -4,177 -4,425 -4,680 Flusso di circolante gestione caratteristica -345 7,172 17,829 17,636 17,393 17,146 16,923 16,704 16,472 16,227 Variazione cassa 500 500 500 0 0 0 0 0 0 0 Variazione credito IVA 6,409 7,042 -3,540 -4,510 -4,519 -883 0 0 0 0 Variazione fondo imposte 0 23 36 216 53 15 -23 -1 13 12 Variazione fondo TFR 20 32 115 117 119 121 124 126 129 131 Variazione capitale circolante netto 6,889 7,487 -3,191 -4,842 -4,691 -1,019 -101 -125 -141 -143 Flusso di cassa gestione corrente -7,234 -314 21,020 22,478 22,084 18,165 17,024 16,829 16,614 16,370 Investimento in progettazione e sviluppo 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Investimento in ricambi 0 0 800 0 0 0 0 0 0 0 Investimento in impianto 32,000 44,000 4,000 0 0 0 0 0 0 0 Variazione investimenti netti 32,000 44,000 4,800 0 0 0 0 0 0 0 Flusso di cassa gestione operativa -39,234 -44,314 16,220 22,478 22,084 18,165 17,024 16,829 16,614 16,370 Oneri finanziari 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Proventi finanziari 0 32 12 143 378 601 716 784 838 878 Rimborso prestiti 0 0 10,198 10,198 10,198 10,198 10,198 10,198 10,198 10,198 Dividendi distribuiti nell'esercizio 0 0 779 3,043 3,350 3,947 4,845 5,256 5,657 6,073 Variazione debiti finanziari B/T 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Variazione debiti finanziari M/T 27,000 29,000 0 0 0 0 0 0 0 0 A umenti (diminuzione) capitale sociale 13,500 14,500 0 0 0 0 0 0 0 0 Flusso di cassa totale 1,266 -783 5,255 9,381 8,914 4,620 2,698 2,159 1,596 977  15 Il costo del capitale (1) Per quanto accurato sia stato il processo valutativo dei flussi di cassa, la stima di questi ultimi è pur sempre affetta da un notevole grado di incertezza, riflesso diretto della rischiosità dell’investimento. La rischiosità dell’investimento viene tenuta in conto attraverso l’ultimo fattore, il tasso di attualizzazione, che compare nel calcolo del valore attuale netto. Il tasso di attualizzazione è dato dal costo del capitale (o costo opportunità) per lo specifico progetto il cui valore deve tener conto di un adeguato premio per il rischio.  16 Il costo del capitale (2) La difficoltà nella determinazione corretta del costo del capitale (che necessariamente si ripercuote nella scelta o meno di effettuare l’investimento) sta proprio nella quantificazione del premio per il rischio. In linea di massima la scelta del premio per il rischio è compito dell’investitore il quale solo lui può compierla sulla base delle informazioni in suo possesso e delle abilità intuitive sue personali.  17 Il costo del capitale (3) Il costo del capitale può comunque essere calcolato non in modo deterministico ma attraverso un modello che esprime una speranza matematica. Il modello a cui più si fa ricorso da parte dei manager è il Capital Asset Pricing Model (CAPM). Il CAPM esprime il premio per il rischio per l’azionista attraverso degli indicatori beta che si riconducono al rischio operativo dell’impresa (strettamente legato alle attività svolte dalla stessa) e al rischio finanziario (dipendente dal suo grado di indebitamento).  18 Il costo del capitale (4) In definitiva il costo della raccolta di capitale di un’impresa (WACC) risulta dalla media del costo del debito e dell’equity ponderati per il peso rispettivo: + k d (1 − T ) S B kWACC = ke B+S B+S La determinazione del WACC richiede la stima del: ▪ costo di mercato dell’equity (ke), ad es. attraverso i beta, ▪ costo di mercato del debito (kd), attraverso il rating.  19 Il VAN in ipotesi di incertezza Il criterio del VAN ipotizza che debbano essere intrapresi solo i progetti il cui valore attuale netto dei flussi previsti è maggiore di zero. Poiché, però, i flussi sono il risultato di ipotesi, più o meno affidabili, si dovrà inserire nell’analisi una misura dell’incertezza circa l’effettivo verificarsi in futuro di tali flussi. Gli strumenti più diffusi per tenere conto dell’incertezza nel VAN sono: ▪ le analisi di sensibilità, ▪ le analisi di break-even, ▪ gli alberi decisionali. L’andamento del VAN in funzione del costo del 20 capitale (valutato dall’investitore) 80,000 60,000 Valore attuale netto (mil) 40,000 20,000 0 0 5 10 15 20 25 30 -20,000 -40,000 Costo opportunità (%)  21 Il Tasso Interno di Rendimento (TIR) Il TIR è il tasso di attualizzazione in corrispondenza del quale il VAN di un progetto è zero Il TIR sostanzialmente traccia un profilo del VAN e costituisce una misura della sensibilità del VAN stesso Il TIR, a differenza del VAN, tiene conto delle diverse dimensioni dei progetti in quanto fornisce un valore relativo (e non assoluto come il VAN)