Základy oceňování podniku PDF

ZÁKLADY OCEŇOVÁNÍ PODNIKU Miloš Mařík Pavla Maříková Barbora Rýdlová 1  Literatura k předmětu Mařík, M. a kol.: Metody oceňování podniku, Ekopress 2018 2  Organizační poznámky 1. Rozhodování o omluvách – cvičící 2. Publikace z r...

ZÁKLADY OCEŇOVÁNÍ PODNIKU Miloš Mařík Pavla Maříková Barbora Rýdlová 1  Literatura k předmětu Mařík, M. a kol.: Metody oceňování podniku, Ekopress 2018 2  Organizační poznámky 1. Rozhodování o omluvách – cvičící 2. Publikace z roku 2018 (4. vydání) 3. Nutná průběžná práce 4. Obsah publikace  obsah výuky 5. Nejde o to, „jak se to dělá“, ale „jak by se to mělo dělat“ 6. Možnosti uplatnění 7. Schopnost posoudit posudek 3  HODNOTA PODNIKU 4  Hodnota podniku Oceňování podniku Jeho hodnota Cíl přednášky: Jak chápat hodnotu podniku? 5  Hodnota podniku - varianty 1) Účetní hodnota 2) Akciové společnosti obchodované na kapitálovém trhu Existuje aktuální cena akcií Tržní kapitalizace ? Hodnota ? 6  Hodnota podniku - varianty 3) Subjektivní hodnota Odhadne dolní mez Prodávající (= hraniční hodnota) Odhadne horní mez Kupující (= hraniční hodnota) Funkcionální škola (tzv. Kolínská škola) 7  Hodnota podniku - varianty 3) Subjektivní hodnota Kolínská škola Užitná hodnota podniku odpovídá užitku pro vlastníka Funkce: Hodnota: 1) Poradenská Hraniční 2) Zprostředkovací Rozhodčí 3) Argumentační Argumentační 8  Hodnota podniku - varianty 3) Subjektivní hodnota Rozhodčí hodnota Mez prodávajícího Mez kupujícího 450 475 500 Argumenty Argumenty kupujícího prodávajícího 9  Hodnota podniku - varianty 3) Subjektivní hodnota Závěry k hraničním hodnotám: Jediné hodnoty, které alespoň v myslích lidí obvykle existují u všech podniků Rozhodčí hodnota má jen omezenou platnost Nejsou vždy použitelné Hraniční hodnoty v pojetí Kolínské školy odpovídají investiční hodnotě (investment value) podle Mezinárodních oceňovacích standardů (IVS) 10  Hodnota podniku - varianty 4) „Modelové“ hodnoty Důvod: Řešení řady problémů vyžaduje obecněji platné hodnoty Tržní hodnota IVS (jen výjimečně ji lze zjistit přímo z trhu) Objektivizovaná Německo hodnota 11  Hodnota podniku - varianty 4 a) Tržní hodnota Tržní hodnota (market value) je odhadnutá částka, za kterou by měl být majetek směněn k datu odhadu mezi koupěchtivým kupcem a prodejechtivým prodejcem, při nezávislé transakci po náležitém marketingu, když obě strany jednaly informovaně, opatrně a bez nátlaku. Předpoklad nejvyššího a nejlepšího využití Jde o odhad názoru trhu Lze ji odhadovat všemi metodami 12  Hodnota podniku - varianty 4 b) Objektivizovaná hodnota Zásady: Netvrdí se, že jde o názor trhu Stanoví ji neutrální odhadce Stanoví neutrální odhad, bez zahrnutí zájmu stran 13  Hodnota podniku - varianty 4 b) Objektivizovaná hodnota Objektivizace = předpokládá se: Stávající koncept podnikání Stávající management Stávající způsob financování Jen nepravé synergie Typizované daně 14  Hodnota podniku - varianty 5) Hodnota stanovená státem – cena obvyklá (Zákon č. 151/1997 o oceňování majetku - § 2) (1) Majetek a služba se oceňují obvyklou cenou, pokud tento zákon nestanoví jiný způsob oceňování. Obvyklou cenou se pro účely tohoto zákona rozumí cena, která by byla dosažena při prodejích stejného, popřípadě obdobného majetku nebo při poskytování stejné nebo obdobné služby v obvyklém obchodním styku v tuzemsku ke dni ocenění. Přitom se zvažují všechny okolnosti, které mají na cenu vliv, avšak do její výše se nepromítají vlivy mimořádných okolností trhu, osobních poměrů prodávajícího nebo kupujícího ani vliv zvláštní obliby. Obvyklá cena vyjadřuje hodnotu majetku nebo služby a určí se ze sjednaných cen porovnáním. 15  Hodnota podniku - varianty 5) Hodnota stanovená státem – cena obvyklá Mimořádnými okolnostmi trhu se rozumějí například stav tísně prodávajícího nebo kupujícího, důsledky přírodních či jiných kalamit. Osobními poměry se rozumějí zejména vztahy majetkové, rodinné nebo jiné osobní vztahy mezi prodávajícím a kupujícím. Zvláštní oblibou se rozumí zvláštní hodnota přikládaná majetku nebo službě vyplývající z osobního vztahu k nim. Obvyklá cena vyjadřuje hodnotu majetku nebo služby a určí se ze sjednaných cen porovnáním. 16  Hodnota podniku - varianty Cena obvyklá x Tržní hodnota Cena obvyklá ≠ tržní hodnota Cena obvyklá: Pro homogenní zboží Často obchodované Statistické vyhodnocení cen z transakcí na trhu Tržní hodnota: Odhad, za kolik by se daný statek mohl prodat Odhad na základě očekávaných výnosů, na základě tržního porovnání nebo na základě nákladů Úprava zákona o oceňování o tržní hodnotu 17  Hodnota podniku – varianty Alespoň částečně existující trh Trh blízký Nedokonalý trh dokonalému trhu Relativně Méně homogenní Málo homogenní homogenní zboží zboží zboží (rozpětí cen) (např.nemovitosti) (např. podniky) Tržní hodnota Rovnovážné ceny „Kalkulovaná“ Cena obvyklá dle IVS v k datu tržní hodnota užším smyslu TRŽNÍ HODNOTA 18  Hodnota podniku - princip ZÁKLADNÍ PRINCIP OCEŇOVÁNÍ Oceňovat (ohodnocovat)  SROVNÁVAT Ocenit podnik = hledat odpověď na otázku, kolik by stála alternativní srovnatelná investice, která by poskytla stejný příjem (výnosnost) při srovnatelném riziku (jde o simulaci tržního mechanismu) 19  Hodnota podniku - závěry 1. Není žádná objektivní hodnota, nezávislá na lidech a okolním prostředí 2. Hodnota je vždy jen názor jednotlivce (subjektivní, hraniční, investiční hodnota), nebo skupiny lidí 3. Z uvedených důvodů existuje více hodnot, které se mohou lišit podle jednotlivých subjektů – pojem báze hodnoty 4. Není tedy správné mluvit o „hodnotě“, ale vždy o hodnotě s přívlastkem. Pratt: „Bez vymezení hodnotové báze nemá ocenění žádný význam“. 20  Hodnota podniku - závěry Báze hodnoty (kategorie, standardy), např.: Tržní hodnota Cena obvyklá Investiční hodnota (= subjektivní hodnota v německé terminologii), konkrétní varianty: Hraniční hodnota prodávajícího Hraniční hodnota kupujícího Rozhodčí hodnota Objektivizovaná hodnota 21  KDO OCEŇUJE ? 22  Kdo oceňuje? Rozlišovat: znalecké ocenění ocenění akcií finančním analytikem ocenění „investorem“ pro akvizici rozlišovat ocenění podniku a ocenění akcií (?) 23  Kdo oceňuje v ČR? 1. SOUDNÍ ZNALCI Zákon o znalcích a tlumočnících č. 36/1967 – do 31.12.2020 Zákon o znalcích, znaleckých kancelářích a znaleckých ústavech č. 254/2019 – od 1. 1. 2021 Znalecké ústavy Soudní znalci jmenovaní (vysoké školy apod.) ministerstvem spravedlnosti Znalecké kanceláře Podmínky Znalecký obor: Ekonomika – Odvětví: oceňování nemovitých věcí oceňování obchodního závodu (podniku) atd. 24  Kdo oceňuje v ČR? 2. ODHADCI Živnostenský zákon č. 455/1991 Živnost vázaná se specializací na: a) Věci movité b) Věci nemovité c) Nehmotný majetek d) Finanční majetek e) Obchodní závod (podnik) Podmínky (pro podnik): Vysokoškolské vzdělání se zaměřením na oceňování nebo VŠ vzdělání + celoživotní vzdělání se zaměřením na oceňování 4 semestry 25 nebo VŠ vzdělání + CŽV 2 semestry + 2 roky praxe  PODLE ČEHO SE OCEŇUJE ? 26  Podle čeho se oceňuje v ČR? 1) Zákon o oceňování majetku č. 151/1997 (novela od 1.1.2021 zavádí pojem tržní hodnota) 2) International Valuation Standards (IVSC - International Valuation Standards Comitte) 3) European Valuation Standards (TEGoVA - The European Group of Valuers Associations) 4) IDW S1 (Institut der Wirtschaftsprüfer) 5) Metodika „ZNAL“ (do r. 2010) a „OCE“ (od r. 2010) České národní banky (znalecké posudky pro účely povinných nabídek převzetí, veřejných návrhů smlouvy a vytěsnění) 27  ZÁKLADNÍ METODY OCEŇOVÁNÍ 1  Vazba na báze hodnoty Výchozí teze: 1. Hodnota podniku není objektivně existující vlastnost Hodnotu podniku nelze vypočítat 2. Ocenění ≈ umění 3. Ocenění je závislé na úhlu pohledu konkrétního subjektu a na účelu 2  Vazba na báze hodnoty Různý účel a úhel pohledu Různé hodnotové báze = varianty (tj. kategorie, typy hodnoty) Optika pohledu Odlišnosti v metodice a datech pro ocenění podle volby hodnotové báze 3  Vazba na báze hodnoty Konkrétní příklady Účel ocenění Báze hodnoty Koupě obchodního závodu podle § 2175 a násl. Občanského zákoníku:  odhad, za kolik by koupil Tržní hodnota průměrný investor  odhad prodávajícího, jakou má Investiční hodnota podnik hodnotu pro něho Nepeněžitý vklad podniku Fúze nebo rozdělení společnosti Tržní hodnota Změna právní formy společnosti 4  Přehled metod oceňování Vymezení účelu ocenění Volba báze hodnoty Analýzy a prognózy podniku a prostředí Volba metody ocenění Ocenění Ocenění Ocenění na majetkové výnosové základě analýzy trhu Účetní hodnota DCF Kapitaliz. ČV Srovnatelné Substanční hodnota podniky Kombinované Likvidační hodnota Srovnatelné 5 EVA transakce  Shrnutí 1. Není žádná objektivní hodnota (podniku) 2. Znalec musí vymezit předem bázi (tj. typ, kategorii) hodnoty, kterou hledá 3. Základní metodou ocenění je ocenění výnosové, jehož konkrétní postup může být modifikován zvolenou hodnotovou bází 4. Znalec by však měl přihlédnout i k oběma zbývajícím přístupům ocenění 5. V případě hledání tržní a objektivizované hodnoty musí znalec simulovat uvažování jakéhosi průměrného hypotetického investora 6  KROKY OCEŇOVACÍHO POSTUPU 1  KROKY OCEŇOVACÍHO POSTUPU 1. Sběr dat 2. Analýza dat Strategická analýza vnějšího potenciálu (trh) vnitřního potenciálu (tržní podíl podniku) Finanční analýza (součást vnitřního potenciálu) 3. Rozdělení majetku na nutný a nenutný k provozu 4. Analýza a prognóza generátorů hodnoty 5. Finanční plán (založený na generátorech hodnoty) 6. Ocenění podniku zvolenými metodami 7. Vyvození výsledného ocenění 2  KROKY OCEŇOVACÍHO POSTUPU Finanční plánování Finanční Strategická Generátory analýza analýza hodnoty Stav podniku Schopnost udržet Schopnost tvořit se dlouhod. na trhu hodnotu Tržby Zisk, investice Finanční plán Finanční rovnováha FCF Ocenění (výnosové) 3  KROKY OCEŇOVACÍHO POSTUPU Strategická analýza + Finanční analýza + Finanční plán Odpověď na 3 otázky: 1) Jaká je budoucnost oceňovaného podniku? 2) Jak bude vypadat dlouhodobý vývoj generátorů hodnoty? 3) Jaká jsou s podnikem spojena rizika? Hlavní úloha znalce 4 Podle odpovědí na otázky jsou zvoleny metody ocenění  POSTUP PŘI OCENĚNÍ 1. Strategická analýza 2. Finanční analýza 3. Rozdělení majetku 4. Generátory hodnoty 5. Finanční plán 5  1. STRATEGICKÁ ANALÝZA – úkoly Úkolem je odpovědět na otázky: 1. Jaká je perspektiva trhu? 2. Jaká je konkurenční pozice podniku a je podnik schopen se na trhu udržet? 3. Jaký lze očekávat vývoj tržeb podniku? 4. Případně jaká jsou s podnikem spojena rizika? 6  1. STRATEGICKÁ ANALÝZA – přehled 1. Analýza vnějšího 2. Analýza vnitřního potenciálu potenciálu Analýza silných a slabých Analýza šancí a rizik stránek Analýza konkurenční pozice Konkurenční výhody? Prognóza růstu trhu Prognóza tržního podílu 7 Prognóza vývoje tržeb oceňovaného podniku  1. STRATEGICKÁ ANALÝZA Vnější potenciál - postup Analýza a prognóza vnějšího potenciálu: a) Vymezení relevantního trhu: Podle produktů (odvětví) Podle území, podle zákazníků apod. b) Velikost relevantního trhu za minulé roky a jeho vývoj c) Vymezení faktorů ovlivňujících relevantní trh a analýza jejich působení na trh v minulosti a budoucnosti Regresní analýza, analýza časových řad Expertní odhady podložené komentáři a argumenty 8 d) Prognóza budoucí velikosti a tempa růstu trhu  1. STRATEGICKÁ ANALÝZA Vnitřní potenciál - postup Analýza a prognóza vnitřního potenciálu: a) Tržní podíl podniku a jeho vývoj v minulém období b) Konkurenti, jejich struktura a tržní podíly (časová řada) c) Analýza faktorů konkurenční pozice podniku: Přímé (marketingový mix: produkt, ceny, reklama …) Nepřímé (management, personál, vybavení, fin. zdraví …) d) Posouzení postavení podniku oproti konkurenci e) Prognóza budoucí velikosti tržního podílu podniku 9  1. STRATEGICKÁ ANALÝZA - závěr Prognóza růstu trhu (výsledek analýzy vnějšího potenciálu + Prognóza tržního podílu (výsledek analýzy vnitřního potenciálu) PROGNÓZA TRŽEB PODNIKU První fáze hodnocení perspektivnosti podniku Shrnutí hlavních: Šancí a rizik x Silných a slabých stránek 10  1. STRATEGICKÁ ANALÝZA - závěr Dopočet tempa růstu tržeb podniku: Index růstu Index Index růstu = x tržeb podniku růstu trhu tržního podílu Tempo růstu  Velikost trhu t Tržní podíl t       1 tržeb podniku t  Velikost trhu t -1 Tržní podíl t -1  Předpoklad pro druhou fázi: Tržní podíl bude stabilní  růst podniku = růst trhu 11  1. STRATEGICKÁ ANALÝZA - závěr Velikost tržeb podniku Velikost = výchozí veličina trhu pro plán i pro výnosové ocenění Tržní podíl podniku 12  POSTUP PŘI OCENĚNÍ 1. Strategická analýza 2. Finanční analýza 3. Rozdělení majetku 4. Generátory hodnoty 5. Finanční plán 13  2. FINANČNÍ ANALÝZA – úkoly Úkolem je: 1. Vyšetřit finanční zdraví podniku 2. Doplnit výrok strategické analýzy o tom, zda lze předpokládat nekonečné trvání podniku či nikoli 3. Případně doplnit informaci o tom, jaká jsou s podnikem spojena rizika Finanční analýza sice bývá v posudku zpracována jako samostatná kapitola, ale jde o jeden z faktorů vnitřního potenciálu podniku. 14  2. FINANČNÍ ANALÝZA Příklad z posudku: Souhrn finančních ukazatelů oceňovaného podniku Ukazatele rentability 2013 2014 30/09/2015 Rentabilita vlastního kapitálu 4,7 % 2,1 % 3,4 % Rentabilita aktiv 3,6 % 1,7 % 1,8 % EBITDA marže 48,5 % 42,9 % 41,2 % Marže čistého zisku 8,7 % 3,9 % 8,2 % Ukazatele aktivity (ve dnech) Obrat krátkodobých pohledávek 27 35 55 Holá tabulka Obrat zásob, vůči tržbám 0,6 0,5 0,9 Obrat krátkodobých závazků, vůči tržbám 157 79 161 s vypočtenými Ukazatele likvidity Pohotová likvidita 0,18 0,46 0,63 ukazateli nestačí! Běžná likvidita 0,18 0,46 0,64 Celková likvidita 0,18 0,46 0,64 Čistý pracovní kapitál 7 085 2 512 1 344 Pracovní kapitál, % z tržeb 35,5 % 12,9 % 6,9 % CAPEX 3 300 2 008 2 318 CAPEX (% z tržeb) 16,5 % 10,3 % 11,8 % Ukazatele zadluženosti Cizí kapitál / celková aktiva 23,4 % 15,7 % 47,6 % 15  2. FINANČNÍ ANALÝZA A) Účetní zvyklosti podniku B) Rozbor účetních výkazů (zejména struktura výkazů) C) Poměrové ukazatele Nezbytné je:  Porovnání nejen v čase, ale i v prostoru  Komentář s hodnocením  Závěrečný výrok o perspektivnosti podniku 16  2. FINANČNÍ ANALÝZA Poměrové ukazatele Rozbor poměrových ukazatelů: Podle obsahu Krátkodobá statická likvidita Finanční Dlouhodobá fin. rovnováha a CF stabilita Rentabilita Struktura nákladů a výnosů Výnosnost Aktivita Pyramidový rozklad Syntéza Rychlý test Altmanův model 17 Finanční zdraví  2. FINANČNÍ ANALÝZA Poměrové ukazatele Syntéza – rychlý test UKAZATEL STUPNICE HODNOCENÍ (ZNÁMKY) Velmi Dobrý Střední Špatný Ohrožen dobrý insolvencí 1 2 3 4 5 Kvóta VK >30% >20% >10% 10% > 8% > 5% < 5% neg. kového výkonu Rentabilita CK >15% >12% > 8% < 8% neg. Doba splácení < 3 r. < 5 r. 12 r. >30 r. dluhu v letech 18  POSTUP PŘI OCENĚNÍ 1. Strategická analýza 2. Finanční analýza 3. Rozdělení majetku 4. Generátory hodnoty 5. Finanční plán 19  3. Rozdělení majetku na provozní a neprovozní Majetek (strana aktiv) – rozlišujeme: Provozní = nezbytný pro základní „business“ podniku Neprovozní = není nezbytný pro základní „business“ 20  3. Rozdělení majetku na provozní a neprovozní Důvody pro vyčlenění neprovozního majetku: Nevyužitý majetek (nepřináší výnosy, ale má hodnotu) Možnost chyby při Přináší výnosy, ale nevyčle- s odlišným rizikem nění majetku Odlišné metody oceňování (např. tržní hodnota při odprodeji) 21  3. Rozdělení majetku na provozní a neprovozní Příklady neprovozního majetku: Finanční aktiva Dlouhodobý a krátkodobý finanční majetek Nadbytečné peněžní prostředky Hmotná aktiva Sloužící jiné než základní činnosti Nedostatečně využívaná Nepotřebné zásoby Málo nadějné pohledávky 22  3. Rozdělení majetku na provozní a neprovozní Další postup práce při ocenění: Např. výnosové ocenění: Hodnota hlavního budoucí roční volné CF z hlavního provozu podniku provozu diskontované k datu (odhadnutá např. ocenění výnosovými metodami nebo tržním porovnáním) CF1 CF2 CF3 CF4 atd. + Hodnota Nadbytečné peníze Negenerují CF nebo s jiným rizikem, bez neprovozního Tržní hodnota vyčlenění by se majetku nevyužívaného stroje jejich hodnota do Atd. ocenění podniku nedostala (nebo 23 HODNOTA PODNIKU = chybně)  3. Rozdělení majetku Ocenění hlavního provozu podniku Po vyčlenění neprovozního majetku získáme základní stavební kameny pro ocenění hlavního provozu: KPVH Provozně nutný minus investovaný investice do kapitál K1 K2 K3 K KPVH je generován prov. = volné CF Korigovaný nutným inv. kapitálem provozní Výnosová výsledek hodnota hospodaření KPVH1 KPVH2 KPVH3 24 podniku  3. Rozdělení majetku Provozně nutný investovaný kapitál Provozně nutný investovaný kapitál: = bilanční suma - provozně nepotřebný majetek - kapitál, který není explicitně zpoplatněný (úroky) Z pohledu aktiv Z pohledu pasiv Náklady na Dlouhodobý majetek Vlastní kapitál tento kapitál provozně nutný budou použity jako Pracovní kapitál Úročený cizí kapitál diskontní provozně nutný míra =K =K 25  3. Rozdělení majetku Provozně nutný investovaný kapitál - příklad Dlouhodobá aktiva 110 Vlastní kapitál 80 Stroje a zařízení 30 Nemovitosti provozní 50 Dlouhodobé bank. úvěry 40 X Nevyužívané pozemky 10 X Státní dluhopisy 10 X Akcie Komerční banky 10 Oběžná aktiva 40 Zásoby 15 Obchodní úvěry 20 Pohledávky 10 Peněžní prostředky 15 Krátkodobé bank. úvěry 10 z toho: provozně nutné 5 X rezervní úspory 10 AKTIVA celkem 150 PASIVA celkem 150 26  3. Rozdělení majetku Provozně nutný investovaný kapitál - příklad Výpočet provozně nutného investovaného kapitálu A) Z pohledu aktiv: K = provozně nutný DM + provozně nutná OA - neúročený cizí kapitál = provozně nutný DM + upravený pracovní kapitál K = (30 + 50) + (15 + 10 + 5 – 20) = 90 Stroje a Zásoby Potřebné zařízení peníze Potřebné Obchodní nemovit. Pohledávky závazky 27  3. Rozdělení majetku Provozně nutný investovaný kapitál - příklad B) Z pohledu pasiv: K = vlastní kapitál + úročený cizí kapitál - hodnota neprovozních aktiv K= 80 + 40 + 10 - 40 = 90 Vlastní Krátkodobé kapitál úvěry Dlouhodobé Neprovozní úvěry aktiva 28  3. Rozdělení majetku Korigovaný provozní výsledek hospodaření Korigovaný provozní výsledek hospodaření by neměl obsahovat: Odpočet nákladů na cizí kapitál (tj. úroků) Jednorázové a mimořádné položky Náklady a výnosy z neprovozního majetku 29  3. Rozdělení majetku Korigovaný provozní výsledek hospodaření Provozní výsledek hospodaření (z výsledovky) Provozní část - Provozní výnosy jednorázové a výnosy výsledovky nesouvisející s provozním majetkem (typicky tržby z prodeje dlouhodobého majetku a materiálu) + Provozní náklady jednorázové a náklady nesouvisející s provozním majetkem (typicky zůstatková cena prodaného DM a materiálu) Finanční část výsledovky + Výnosy z finančních investic a výnosové úroky, pokud plynou z provozně nutného majetku = Korigovaný provozní výsledek hospodaření 30  POSTUP PŘI OCENĚNÍ 1. Strategická analýza 2. Finanční analýza 3. Rozdělení majetku 4. Generátory hodnoty 5. Finanční plán 31  4. Generátory hodnoty Generátory hodnoty Zvyšování Užitek pro Cíl hodnoty akcionáře Komponenty Diskontní FCF Cizí kapitál oceňování míra Růst tržeb Dlouh. maj. Generátory Časový Náklady Zisk. marže hodnoty horizont kapitálu Sazba daně Prac.kapitál Rozhodování Provoz Investice Financování 32 vedení  4. Generátory hodnoty Generátory hodnoty: 1. Růst tržeb 2. Zisková marže a zdanění 3. Investice do provozně nutného pracovního kapitálu 4. Investice do provozně nutného dlouhodobého majetku 5. Diskontní míra 6. Doba podnikání 33  4. Generátory hodnoty Tržby x Zisková marže KPVH - Investice do PK Investice do DM FCFF + FCFF + FCFF + FCFF 1 2 3 4 Diskontní míra HODNOTA PODNIKU 34  4. Generátory hodnoty 1) Růst tržeb 1) Růst tržeb Analýza a prognóza vývoje tržeb je výsledkem strategické analýzy 35  4. Generátory hodnoty 2) Zisková marže 2) Zisková marže Provozní korigovaný VH Zisková marže  Tržby  Bez vlivu prodeje investičního majetku apod. Prov. korigovaný VH před odpisy Zisková marže  Tržby Je ale vždy nutné:  jasně označit, zda je marže před/po odpisech a dani  po naplánování odpisů dopočítat i marži po odpisech 36 a po dani  4. Generátory hodnoty 2) Zisková marže a) Prognóza ziskové marže shora Analýza konkurenční pozice (Porter) Sladit obě prognózy Potenciální noví konkurenti Konkurence Dodavatelé Odběratelé uvnitř odvětví Substituční produkty b) Prognóza ziskové marže zdola Analýza nákladovosti 37  4. Generátory hodnoty 2) Zisková marže Obecné schéma práce s generátory: Minulost Prognóza 1. krok: Absolutně v Kč 5. krok: Převzít z výkazů, např. KPVH Dopočítat popř. upravit Relativně 2. krok: 4. krok: např. zisk.marže Dopočítat Odhad 3. krok: Analyzovat vývoj generátoru, hledat faktory, analyzovat vývoj faktorů 38 do budoucna  4. Generátory hodnoty 2) Zisková marže Prognóza ziskové marže shora: Datum ocenění Rok t-3 t-2 t-1 t+1 t+2 t+3… Zisková marže v %: Dopočet Prognóza 39  4. Generátory hodnoty 3) Pracovní kapitál provozně nutný 3) Pracovní kapitál (provozně nutný, upravený) Peněžní prostředky (provozně nutné) + Pohledávky + Zásoby + Krátkodobé závazky neúročené - Časové rozlišení aktiv + Časové rozlišení pasiv - 40  4. Generátory hodnoty 3) Pracovní kapitál provozně nutný Analýza a prognóza pracovního kapitálu: Účel: zjistit náročnost růstu výkonů na pracovní kapitál Postup: a) Analýza minulého vývoje PK b) Analýza faktorů a jejich prognóza Příklad: zásoba materiálu: nákupní politika dodávkové cykly minimální zásoba způsob doplňování zásob 41  4. Generátory hodnoty 3) Pracovní kapitál provozně nutný Datum ocenění Doba obratu ve Minulý vývoj Prognóza dnech nebo % z tržeb Pohledávky Zásoby Krátkodobé neúročené závazky Dopočet Odhad 42  4. Generátory hodnoty 4) Dlouhodobý majetek provozně nutný 4) Dlouhodobý majetek (provozně nutný) Analýza a prognóza DM Podle hlavních Globální Kombinace položek Náročnost minulého vývoje na DM + příčiny Prognóza 43  4. Generátory hodnoty 3) a 4) Provozně nutný investovaný kapitál Pracovní kapitál + Oběžná aktiva vč. čas. rozl. provozně nutný (provozně nutná) + - Krátkodobé závazky (neúročené) vč. čas. rozliš. Dlouhodobý + DM hmotný + majetek (provozně nutný) provozně nutný + DM nehmotný (provozně nutný) INVESTOVANÝ KAPITÁL = provozně nutný K 44  POSTUP PŘI OCENĚNÍ 1. Strategická analýza 2. Finanční analýza 3. Rozdělení majetku 4. Generátory hodnoty 5. Finanční plán 45  5. Finanční plán pro ocenění Zásady pro finanční plán při oceňování: 1. Finanční výkazy členit na dvě části: pro provozní majetek pro neprovozní majetek 2. Jádrem finančního plánu vážícího se na provozní majetek je: Projekce generátorů hodnoty Projekce FCF 46  5. Finanční plán pro ocenění 3. Finanční plán „neprovozní části“ je postaven na hypotéze zacházení s neprovozním majetkem 4. Sestavuje se na 5 – 10 - 15 let 5. Pracujeme s agregovanými položkami 6. Plán musí být komplexní 47  METODA DCF entity 1. Základní schéma 2. První fáze (FCF) 3. Druhá fáze (PH) 4. Diskontní míra 1  1. ZÁKLADNÍ SCHÉMA METODY DCF Hb = Hodnota brutto z hlavního provozu (výnosová hodnota prov. nutného inv. kap. =VK+úCK) - Hodnota úročených dluhů a závazků (stav ke dni ocenění) = Hn = Hodnota netto z hlavního provozu (hodnota vlastního kapitálu) + Neprovozní aktiva (ke dni ocenění) Cenné papíry Nevyužívané pozemky atd. = Hn = Hodnota netto výsledná 2  1. ZÁKLADNÍ SCHÉMA METODY DCF Hodnota brutto z hlavního provozu Předpoklady: Existuje prognóza volných peněžních toků FCF(F) - free cash flow (to firm) Existuje odhad diskontní míry ik – kalkulovaná úroková míra (náklady kapitálu) Princip řešení: Propočet současné hodnoty k datu ocenění 3  1. ZÁKLADNÍ SCHÉMA METODY DCF Hodnota brutto z hlavního provozu Technika propočtu hodnoty brutto: Výpočet současné hodnoty prognózovaných volných peněžních toků Rozdělení budoucnosti na dva intervaly (základní případ): 1. fáze = roky s konkrétními finančními plány diskontujeme jednotlivá FCFF 2. fáze = od konce 1. fáze do nekonečna diskontujeme nekonečnou řadu  „pokračující hodnota“ 4  1. ZÁKLADNÍ SCHÉMA METODY DCF Hodnota brutto z hlavního provozu 1. fáze 2. fáze t0 T Pokračující Plán hodnota T FCFt PH Hb    t 1 (1  ik ) (1  ik ) t T 1. fáze 2. fáze Kde T = délka první fáze v letech t0 = datum ocenění 5  METODA DCF entity 1. Základní schéma 2. První fáze (FCF) 3. Druhá fáze (PH) 4. Diskontní míra 6  2. PRVNÍ FÁZE Výpočet FCF pro metodu DCF entity: 1. + Korigovaný provozní VH před daněmi (KPVHD) 2. - Upravená daň z příjmů (zjednodušeně KPVHD x d) 3. = Korigovaný provozní VH po dani (KPVH) 4. + Odpisy 5. + Ostatní náklady, které nejsou výdaji v daném období 6. - Investice do upraveného PK (provozně nutného) 7. - Investice do dlouhodobého majetku (prov. nutného) 8. = Volný peněžní tok do firmy (FCFF) 7  2. PRVNÍ FÁZE Výpočet investic do provozně nutného maj.: Lze počítat zvlášť do DM a PK, nebo celkem do K DM i K jsou v zůstatkových hodnotách (jako v rozvaze) Obnovovací investice = odpisy (O) Investice netto do K = Kt – Kt-1 (rozšíření nad odpisy) Investice brutto do K = In + O (rozšíření + obnova) FCFF = KPVH + O – Ib (viz předchozí obrazovka) FCFF = KPVH – In (zkrácený výpočet) 8  2. PRVNÍ FÁZE Příklad na výpočet FCFF Zadání – vypočítat FCFF: Plán provozního zisku (korigovaný, před daní) a odpisů (z výsledovky): Položka Rok 1 Rok 2 Provozní zisk 100 150 Odpisy 80 90 Plán K (dopočteno z rozvahy): Položka Rok 0 Rok 1 Rok 2 Provozně nutný DM 600 620 650 Provozně nutný PK 300 320 330 Provozně nutný K 900 940 980 9 Daňová sazba = 20 %  2. PRVNÍ FÁZE Příklad na výpočet FCFF Řešení: Položka Rok 1 Rok 2 KPVH před daní 100 150 Upravená daň KPVHD ∙ 0,2 20 30 KPVH po dani KPVHD - daň 80 120 Odpisy 80 90 Investice do DM DMt – DMt-1 + O - 100 - 120 (620-600+80) (650-620+90) Investice do PK PKt – PKt-1 - 20 - 10 (320-300) (330-320) FCFF KPVH + O – IDM+PK 40 80 (80+80-100-20) (120+90-120-10) 10  2. PRVNÍ FÁZE Příklad na výpočet FCFF Rekapitulace práce s investicemi (pro rok 1): In do K = Kt – Kt-1 = 940 – 900 = 40 = In do DM + In do PK = (620-600) + (320-300) = 40 Ib do K = In + O = 40 + 80 = 120 FCFF = KPVH + O – Ib = 80 + 80 – 120 = 40 FCFF = KPVH – In = 80 – 40 = 40 Důležité: Investice vždy počítat z tabulky s provozně nutným investovaným kapitálem! 11  METODA DCF entity 1. Základní schéma 2. První fáze (FCF) 3. Druhá fáze (PH) 4. Diskontní míra 12  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Úvodní poznámky PH = odhad dlouhodobého vývoje PH má pro ocenění zpravidla rozhodující význam 13  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Úvodní poznámky Struktura celkové hodnoty – typický příklad Doba Podíl na hodnotě prognózy Prognóza PH roky (T) (1. fáze) (2. fáze) 5 21 % 79 % 10 40 % 60 % 15 54 % 46 % 20 65 % 35 % 25 74 % 26 % 14  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Způsoby odhadu PH a) Výnosová hodnota 2. fáze Předpoklad držení podniku a získávání FCF z něho do nekonečna Princip = současná hodnota nekonečné řady FCF Základní metoda odhadu PH u perspektivních podniků, kde není ohroženo nekonečné trvání 15  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Způsoby odhadu PH b) Exit value Předpoklad odprodeje podniku jako funkčního celku na konci 1. fáze Princip = odhad prodejní ceny podniku pomocí tzv. tržního násobitele Např.: odhad tržní hodnoty VK jako násobku ročního zisku (násobitel P/E) 16  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Způsoby odhadu PH c) Likvidační hodnota Předpoklad ukončení provozu a kompletní likvidace podniku na konci 1. fáze Vhodné pro podniky s omezenou životností Princip: + Odhad výnosu z prodeje aktiv  - Platby za dluhy  - Odstupné zaměstnancům  - Náklady likvidace: likvidační správce, realitní makléři, náklady na „rozebrání“ provozu  - Daně 17  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Výnosové metody odhadu PH Výnosové metody pro odhad hodnoty 2. fáze: Gordonův vzorec Parametrický vzorec 18  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Výnosové metody odhadu PH a) Gordonův vzorec FCFT 1 PH  ik  g T + 1 - první rok druhé fáze iK - kalkulovaná úroková míra (diskontní míra) g - tempo růstu FCF pro druhou fázi FCFT 1 Je-li g = 0  Věčná renta (perpetuita)  PH  ik 19  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Výnosové metody odhadu PH b) Parametrický vzorec (vzorec generátorů hodnoty autoři Copeland, Koller, Murrin)  g KPVHT 1  1    rI  PH  ik  g KPVHT+1 - korigovaný provozní výsledek hospodaření po dani v prvním roce druhé fáze g - tempo růstu pro druhou fázi rI - rentabilita investic netto pro druhou fázi 20  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Výnosové metody odhadu PH Vztah Gordonova a parametrického vzorce: Míra investic netto: mi = Inetto / KPVH Ve druhé fázi zároveň platí vztah: mi = g / ri KPVH  (1  g / ri )  KPVH  KPVH  mi  KPVH  Inetto  FCF = mI při stabilitě  g parametrů FCF  KPVH  1    rI  Parametrický vzorec je rozvinutím Gordonova vzorce. 21 Při správné volbě parametrů dávají stejné výsledky.  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Odhad parametrů pro 2. fázi První fáze by měla být tak dlouhá, aby na jejím konci došlo ke stabilizaci parametrů na dlouhodobě udržitelné úrovni: Tempa růstu Rentability investic Míry investic 22  3. POKRAČUJÍCÍ HODNOTA Odhad parametrů pro 2. fázi 1. Tempo růstu g: Na úrovni dlouhodobého tempa růstu trhu, mělo by vyplynout již ze strategické analýzy 2. Rentabilita investic ri: Opřít o udržitelnou úroveň rentability investovaného kapitálu rK = KPVH / K (je stabilnější než ri) Srovnání s rentabilitou konkurence (konkur. výhody) Srovnání s náklady kapitálu (rentabilita nemůže být dlouhodobě pod náklady kapitálu) 3. Míra investic mi: 23 Dopočítat mi = g / ri a překontrolovat udržitelnost  METODA DCF entity 1. Základní schéma 2. První fáze (FCF) 3. Druhá fáze (PH) 4. Diskontní míra 24  4. DISKONTNÍ MÍRA Základní schéma Metoda DCF entity (hlavní provoz): FCFF = CF pro vlastníky Hb a úročené věřitele = ocenění ik vlastního a = průměrné vážené úročeného cizího náklady kapitálu kapitálu (vlastníků a úročených věřitelů) ik = WACC (Weighted Average Cost of Capital 25  4. DISKONTNÍ MÍRA WACC CK VK WACC  nCK  (1  d)   n VK  K K Požadovaný Požadovaný Průměr výnos pro věřitele výnos pro vlastníky CK = cizí kapitál v tržní hodnotě VK = vlastní kapitál v tržní hodnotě K = investovaný provozně nutný kapitál, K = VK+CK nCK = náklady cizího kapitálu (%, úroková míra) nVK = náklady vlastního kapitálu (%) 26 d = sazba daně z příjmu  4. DISKONTNÍ MÍRA Základní způsob odhadu nákladů VK Model oceňování kapitálových aktiv (CAPM) Prémie za riziko konkrétního podniku n VK  rf  Rm  rf    Průměrná prémie za riziko na kapitálovém trhu rf = bezriziková výnosová míra (státní dluhopisy) Rm = výnosnost kapitálového trhu (akciový index)  = koeficient beta, relativní riziko podniku oproti trhu:  = 1 průměrně rizikový podnik  > 1 rizikovější než kapitálový trh jako celek 27  < 1 méně rizikový než průměr  METODA TRŽNÍHO POROVNÁNÍ 1. Přehled metod 2. Princip metody TP 3. Příklady násobitelů 4. Postupové kroky 5. Výhody metody TP 1  1. PŘEHLED METOD USA: Market approach Income approach Cost approach Vycházíme ze skutečně placených cen:  Veřejně obchodované společnosti  Ostatní společnosti 2  1. PŘEHLED METOD  Veřejně obchodované společnosti Přímé ocenění z dat kapitálového trhu Východiskem je tržní cena akcií oceňovaného podniku Průměr za více dní nebo měsíců ? Tržní kapitalizace = cena akcie x počet akcií Prémie: Vlastnický podíl: 20 – 50 %  prémie + 20 % 51 – 75 %  prémie + 30 - 40 % 3  1. PŘEHLED METOD  Ostatní společnosti Metoda tržního porovnání Comparative Company Approach Vycházíme z: a) cen akcií veřejně obchodovaných společností podobných společnosti oceňované Metoda srovnatelných podniků Similar public company method Trading Comparables b) cen vykázaných u realizovaných akvizic podobných podniků Metoda srovnatelných transakcí Recent acquisitions method Transaction Comparables 4  METODA TRŽNÍHO POROVNÁNÍ 1. Přehled metod 2. Princip metody TP 3. Příklady násobitelů 4. Postupové kroky 5. Výhody metody TP 5  2. PRINCIP METODY TRŽ. POROVNÁNÍ Princip: Hodnota podniku je vyjádřena jako násobek zvolené vztahové veličiny (např. zisku nebo CF) Cena = Násobitel Vztahová veličina (multiplikátor) Metoda srov. podniků Metoda srov. transakcí cena a ukazatel na akcii cena a ukazatel za podnik Hodnota Vztahová veličina Násobitel odvozený oceňovaného = oceňovaného x podle podobných 6 podniku podniku podniků  2. PRINCIP METODY TRŽ. POROVNÁNÍ Cena Vztahová veličina Násobitel „equity“ („netto“) Násobitel „entity“ („brutto“) Cena = cena akcie nebo VK Cena = cena VK + úročený CK Vztahová veličina = ukazatel Vztahová veličina = ukaz. pro pro vlastníky (zisk, účetní VK) vlastníky a věřitele (EBITDA) Vztahová veličina oc. podniku Vztahová veličina oc. podniku x Násobitel x Násobitel = Hodnota netto oc. podniku = Hodnota brutto ‒ Úročený CK oc. podniku 7 = Hodnota netto oc. podniku  2. PRINCIP METODY TRŽ. POROVNÁNÍ Násobitel „entity“ („brutto“) Čitatel: Cena VK + Úročený CK (obvykle snížený o peníze) se označuje pojmem Enterprise Value Přibližně jde o tržní ocenění investovaného kapitálu Enterprise Value Vztahová veličina (  ukazatel pro vlastníky a věřitele) 8  METODA TRŽNÍHO POROVNÁNÍ 1. Přehled metod 2. Princip metody TP 3. Příklady násobitelů 4. Postupové kroky 5. Výhody metody TP 9  3. PŘÍKLADY NÁSOBITELŮ a) Násobitele equity (netto) P/E price / earnings kurz akcie / zisk na akcii (tržní kapitalizace / čistý zisk) + často používaný srozumitelný - Srovnatelnost zisků - účetní - mimořádné položky Ztrátové podniky? Při hledání srovnatelných podniků je žádoucí hledat podniky s podobnou kapitálovou strukturou 10  3. PŘÍKLADY NÁSOBITELŮ a) Násobitele equity (netto) MV / BV market value / book value kurz akcie / účetní hodnota VK na akcii (tržní kapitalizace / účetní hodnota VK) MV/BV < 1  podhodnocení  přebytečný majetek  restrukturalizace + Snadno zjistitelný Pro podniky se značným majetkem Pro ztrátové podniky Pro ocenění bank (1,1 – 1,6) - Jen majetkový pohled + nezohledňuje výnosnost  podpůrně Vliv odpisové politiky (ocenění majetku) 11 Nevhodný pro podniky služeb  3. PŘÍKLADY NÁSOBITELŮ b) Násobitele entity (brutto) EV / EBITDA enterprise value / earnings before interest, taxes, depreciation and amort. VH před úroky, daněmi, odpisy, amortizací = brutto CF (EV a EBITDA na akcii, nebo za celý podnik) + Potlačeny rozdíly v - kapitálové struktuře - odpisech - ocenění majetku - Nutné podrobnější informace Varianty, např.: EBIT – earnings before interest and taxes 12  METODA TRŽNÍHO POROVNÁNÍ 1. Přehled metod 2. Princip metody TP 3. Příklady násobitelů 4. Postupové kroky 5. Výhody metody TP 13  4. POSTUPOVÉ KROKY a) Obecné kroky oceňovacího postupu a) Měly by být provedeny obecné kroky oceňovacího postupu: Strategická analýza Finanční analýza Rozdělení majetku na nutný a nenutný (v ideálním případě i pro tržní porovnání) Generátory hodnoty a sestavení finančního plánu (alespoň rámcová představa o budoucnosti podniku) 14  4. POSTUPOVÉ KROKY b) Výběr podobných podniků b) Výběr podniků pro srovnání (Peer Group) Klíčové veličiny: A. Základní B. Náhradní A. Základní kritéria: Obchodovatelnost (u metody srov. podniků) nebo nedávno prodané podniky (u srov. transakcí) Výnosnost Růst Riziko 15  4. POSTUPOVÉ KROKY b) Výběr podobných podniků B. Praxe pro „Peer Group“ – náhradní kritéria: 1. Stejný obor + stejná fáze vývoje 2. Jemnější výběr: Oborová kritéria Trhy Paleta produktů, životnost Technická úroveň Přidaná hodnota Finanční ukazatele + růst Likvidita akcií ? Specializované malé podniky, Koncerny ? 16  4. POSTUPOVÉ KROKY c) Volba násobitelů a jejich výše Výše násobitelů – základní problém A) V praxi často průměrná hodnota nebo medián násobitele za srovnatelné podniky (?) Orientační řešení 17  4. POSTUPOVÉ KROKY c) Volba násobitelů a jejich výše B) Odhad podle pozice podniku v souboru Soubor srovnatelných Hodnoty násobitelů podniků v souboru podniků Nejlepší podnik Nejvyšší násobitel Průměrný podnik Průměrný násobitel Oceňovaný podnik Zařazení podle srovnávací analýzy (rentabilita, Nejhorší podnik likvidita …) Nejnižší násobitel 18  4. POSTUPOVÉ KROKY d) Výpočet dílčích ocenění d) Propočet dílčích ocenění akcie nebo podniku podle jednotlivých násobitelů (DO) DO(i) = Násobitel(i) · Ukazatel(i) Odvozený ze Oceňovaný Oceňovaný srovnatelných podnik podnik podniků a případně snížení o CK, jde-li o násobitel entity 19  4. POSTUPOVÉ KROKY d) Výpočet dílčích ocenění Příklad – ocenit podnik Gama (metoda srov. podn.) A B C D Prům. Gama Kurz akcií (Kč) 72 150 180 324 Zisk / akcii (Kč) 6 10 10 12 8 P/E 12 15 18 27 18 VK / akcii (Kč) 120 150 120 130 120 P / VK 0,6 1,0 1,5 2,5 1,4 Srovnávací analýza  průměr DOP/E =  P/E · Zisk na akciiGama = 18 · 8 = 144 Kč DOP/VK =  P/VK · VKGama = 1,4 · 120 = 168 Kč 20  4. POSTUPOVÉ KROKY e) Závěrečné úpravy Z dílčích ocenění vyvodit výsledek: Udělat užší výběr násobitelů podle získaných výsledků (vynechat odlehlé hodnoty) Udělat z DO průměr nebo je nechat jako rozpětí ocenění Metoda srovnatelných podniků - má-li být výsledkem ocenění celého podniku, upravit výsledek o: kontrolní prémii obchodovatelnost vlastnických podílů Metoda srovnatelných transakcí - pozor, že získané ocenění může obsahovat i hodnotu synergií 21  METODA TRŽNÍHO POROVNÁNÍ 1. Přehled metod 2. Princip metody TP 3. Příklady násobitelů 4. Postupové kroky 5. Výhody metody TP 22  5. VÝHODY METODY TRŽNÍHO POROVNÁNÍ Jediná metoda založená především na informacích z trhu Oceňování respektuje vztah a vazby k prostředí (relativita ocenění) „Obchází“ problémy výnosových metod Lze ukázat, že výnosové ocenění a tržní porovnání jsou v principu obdobné postupy a měly by vést ke stejným výsledkům. Pokud tomu tak není, měla by být provedena analýza rozdílů. „Jednoduchost“ x náročnost Objektivita x subjektivní vlivy 23 Rozptyl násobitelů  MAJETKOVÉ OCENĚNÍ PODNIKU 1  OCENĚNÍ NA ZÁKLADĚ ANALÝZY MAJETKU = majetkové ocenění Princip: Rámcovým východiskem je rozvaha. Hodnota „podniku“:  hodnot individuálně oceněných položek majetku (aktiv) -  hodnot individuálně oceněných položek pasiv ———————————————————————— = Hodnota podniku netto 2  MAJETKOVÉ OCENĚNÍ Varianty podle použitých cen 1. Za kolik jsme majetek pořídili?  Ocenění s použitím převážně historických cen  ÚČETNÍ HODNOTA Book value = pomocná hodnota 3  MAJETKOVÉ OCENĚNÍ Varianty podle použitých cen 2. Za kolik bychom majetek podniku pořídili k datu ocenění?  Ocenění s použitím převážně aktuálních pořizovacích cen  SUBSTANČNÍ HODNOTA v užším slova smyslu 4  MAJETKOVÉ OCENĚNÍ Varianty podle použitých cen Typy substanční hodnoty: Plná – náklad na komplexní znovu vybudování podniku Částečná – jen nákladově „ocenitelný“ majetek Brutto SH Netto SH Použití: Komplexní ocenění Součást komplexního ocenění Podpůrná hodnota Odhad goodwillu (výnosové ocenění – substanční hod.) 5  MAJETKOVÉ OCENĚNÍ Varianty podle použitých cen 3. Za kolik bychom mohli majetek rozprodat? + Výnos z prodeje majetku - Náklady na prodej majetku (např. realitní makléři apod.) - Náklady spojené s likvidací podniku (likvidační správce, odstupné zaměstnancům, náklady na uzavření provozu) - Daně - Vliv časové hodnoty peněz, trvá-li likvidace déle LIKVIDAČNÍ HODNOTA dobrovolná nucená Použití: Dolní mez ocenění podniku 6 Rozhodování mezi sanací a likvidací podniku  SOUHRNNÉ OCENĚNÍ PODNIKU 1. Úvod do problému 2. Obvyklé řešení v praxi 3. Funkce jednotlivých metod a závěrečná doporučení 1  1. ÚVOD DO PROBLÉMU PROBLÉM: 1. K ocenění použijeme více metod s různými výsledky 2. Jak potom určit výsledné ocenění? 2  1. ÚVOD DO PROBLÉMU Příklad ocenění více metodami Souhrnné ocenění maloobchodní firmy v GB Metoda ocenění Způsob Rozpětí ocenění provedení (mil. £) Minimum Maximum Majetkové ocenění Účetní hodnota Převzato z 33 33 účetnictví Substanční hodnota Přecenění 40 50 majetku a závazků 3  1. ÚVOD DO PROBLÉMU Příklad ocenění více metodami Metoda ocenění Způsob Rozpětí ocenění provedení (mil. £) Minimum Maximum Výnosové ocenění DCF Projekce 172 278 Kapitalizované zisky Odhad pro 100 185 příští rok Střední hodnota (2x Odhad pro 80 140 kap.zisky + 1x subst.h.) příští rok 4  1. ÚVOD DO PROBLÉMU Příklad ocenění více metodami Metoda ocenění Způsob Rozpětí ocenění provedení (mil. £) Minimum Maximum Tržní porovnání Srovnatelné podniky Čistý zisk 145 232 Obrat 141 389 Provozní CF 186 324 Srovnatelné transakce Čistý zisk 283 318 Obrat 181 188 Velmi rozdílné výsledky  co s tím ? 5  SOUHRNNÉ OCENĚNÍ PODNIKU 1. Úvod do problému 2. Obvyklé řešení v praxi 3. Funkce jednotlivých metod a závěrečná doporučení 6  2. OBVYKLÉ ŘEŠENÍ V ČESKÉ PRAXI Souhrnné ocenění jako průměr? NE ! Příklad: Ocenění podniku Janka Radotín Hodnota v přepočtu na akcii: Likvidační hodnota 1 002 Kč Váha 0,15 Tržní porovnání 500 Kč Váha 0,35 DCF 560 Kč Váha 0,50 VÝSLEDNÉ OCENĚNÍ 600 Kč 7  SOUHRNNÉ OCENĚNÍ PODNIKU 1. Úvod do problému 2. Obvyklé řešení v praxi 3. Funkce jednotlivých metod a závěrečná doporučení 8  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD V RÁMCI SOUHRNNÉHO OCENĚNÍ Účetní hodnota Pomocný údaj Likvidační a substanční hodnota Posouzení stavu podniku podle relace výnosového a majetkového ocenění: a) Prosperující podnik: Substanční hodnota + Hodnota Výnosová hodnota = nehmotných aktiv včetně goodwillu 9  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD V RÁMCI SOUHRNNÉHO OCENĚNÍ b) Podnik před restrukturalizací: Substanční Výnosová hodnota Likvidační < hodnota < hmotných hodnota aktiv Tržní hodnota nehmotných aktiv = 0 c) Podnik v likvidaci Výnosová hodnota < Likvidační hodnota Tržní hodnota nehmotných aktiv = 0 10  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD V RÁMCI SOUHRNNÉHO OCENĚNÍ Likvidační hodnota Dolní limit hodnoty  základní ocenění pro neperspektivní podniky Substanční hodnota Nemá samostatný význam, pouze pomocná hodnota Výjimka – existuje strategický partner a dojde k zásadní změně činnosti (tj. investiční hodnota) Úplná substanční hodnota Horní limit hodnoty 11  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD V RÁMCI SOUHRNNÉHO OCENĚNÍ Metoda DCF Základní metoda pro oceňování perspektivních podniků Metody tržního porovnání Ověření výnosové hodnoty Váha závisí na spolehlivosti dat a rozptylu hodnot násobitelů 12  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD Použití různých metod v německé praxi Metoda Celkem Audit (% případů) (% případů) Substanční hodnota 5% 3% Likvidační hodnota 2% 8% Kapitalizované zisky 39 % 80 % Kombinované metody 1% - DCF 34 % 4% Burzovní hodnota 6% 1% Tržní porovnání 13 % 4% CELKEM 100 % 100 % 13  3. ZÁVĚREČNÁ DOPORUČENÍ 1. Použít alespoň dvě metody a při jejich volbě zohlednit bázi hodnoty (rekonciliace) 2. U jednotlivých metod použít interval ocenění (scénáře), případně analýzu citlivosti a výsledné ocenění zvolit na úrovni některé konkrétní metody, ostatní ji zarámují. Příklad: Výsledek = ocenění podle DCF Ověřit, zda se pohybuje v hranicích majetkové hodnoty a tržního porovnání Nepočítat průměr 14  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD Příklad: Ocenění IT firmy 160 148 140 120 100 100 Tržní Mil. Kč 80 75 hodnota 90 60 45 70 40 40 45 20 0 DCF LH SH TP Hodnoty jsou odhadnuty jako intervaly 15  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD Příklad: Ocenění IT firmy 160 148 140 120 100 100 Tržní Mil. Kč 80 75 hodnota 90 60 45 70 40 40 45 20 0 DCF LH SH TP Cena / Tržby vysoké, trh čeká u IT firem z tržeb větší zisky, 16 než má daný podnik  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD Příklad: Ocenění IT firmy 160 148 140 120 100 100 Tržní Mil. Kč 80 75 hodnota 90 60 45 70 40 40 45 20 0 DCF LH SH TP P/E podporuje výsledek DCF 17  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD Příklad: Ocenění IT firmy 160 148 140 120 100 100 Tržní Mil. Kč 80 75 hodnota 90 60 45 70 40 40 45 20 0 DCF LH SH TP Budoucí ziskovost a přežití je nejisté 18  3. FUNKCE JEDNOTLIVÝCH METOD Příklad: Ocenění IT firmy 160 148 140 120 100 100 Tržní Mil. Kč 80 75 hodnota 90 60 45 70 40 40 45 20 0 DCF LH SH TP Existují hodnotná prodejná aktiva, 19 výsledné ocenění = likvidační hodnota  Oceňování nemovitých věcí pro kurs 1FP305 Ing. David Dušek, Ph.D. 2023 1 Nemovitá věc Nemovité věci jsou pozemky a podzemní stavby se samostatným účelovým určením, jakož i věcná práva k nim, a práva, která za nemovité věci prohlásí zákon. Stanoví-li jiný právní předpis, že určitá věc není součástí pozemku, a nelze-li takovou věc přenést z místa na místo bez porušení její podstaty, je i tato věc nemovitá. 2 1  Součásti nemovité věci Součástí pozemku je prostor nad povrchem i pod povrchem, stavby zřízené na pozemku a jiná zařízení s výjimkou staveb dočasných, včetně toho, co je zapuštěno v pozemku nebo upevněno ve zdech. Není-li podzemní stavba nemovitou věcí, je součástí pozemku, i když zasahuje pod jiný pozemek. Součástí pozemku je rostlinstvo na něm vzešlé. 3 Parcela parcela = takový pozemek, který je geometricky a polohově určen, zobrazen v (katastrální) mapě a označen parcelním číslem 4 2  Volba oceňovacích metod Báze hodnoty tržní hodnota, ceny obvyklá, cena zjištěná, zástavní hodnota Oceňovací přístup(y) porovnávací, nákladový, výnosový, reziduální Metoda/y ocenění Např. přímé porovnání, přímá kapitalizace, THU Způsob(y) aplikace metody 5 Cena zjištěná („administrativní“) zjištěná podle oceňovací předpisu účinného k datu ocenění (≠ datum zpracování ocenění) stanovená závazně určeným postupem jednoznačný výsledek (omezené možnosti uvážení) omezený subjektivní prvek (výše přirážek a srážek, zařazení pozemku) od 2014 větší variabilita ocenění 6 3  Tržní hodnota – zákon o oceňování Tržní hodnotou se pro účely tohoto zákona rozumí – odhadovaná částka, za kterou by měly být majetek nebo služba směněny – ke dni ocenění – mezi ochotným kupujícím a ochotným prodávajícím, – a to v obchodním styku uskutečněném v souladu s principem tržního odstupu, – po náležitém marketingu, – kdy každá ze stran jednala informovaně, uvážlivě a nikoli v tísni. – Principem tržního odstupu se pro účely tohoto zákona rozumí, že účastníci směny jsou osobami, které mezi sebou nemají žádný zvláštní vzájemný vztah a jednají vzájemně nezávisle. 7 Cena obvyklá Obvyklou cenou se pro účely tohoto zákona rozumí cena, která by byla dosažena při prodejích stejného, popřípadě obdobného majetku nebo při poskytování stejné nebo obdobné služby – v obvyklém obchodním styku v tuzemsku – ke dni ocenění. – Přitom se zvažují všechny okolnosti, které mají na cenu vliv, – avšak do její výše se nepromítají vlivy mimořádných okolností trhu, osobních poměrů prodávajícího nebo kupujícího ani vliv zvláštní obliby. 8 4  Cena obvyklá  Mimořádnými okolnostmi trhu se rozumějí například stav tísně prodávajícího nebo kupujícího, důsledky přírodních či jiných kalamit.  Osobními poměry se rozumějí zejména vztahy majetkové, rodinné nebo jiné osobní vztahy mezi prodávajícím a kupujícím.  Zvláštní oblibou se rozumí zvláštní hodnota přikládaná majetku nebo službě vyplývající z osobního vztahu k nim.  Obvyklá cena vyjadřuje hodnotu majetku nebo služby a určí se ze sjednaných cen porovnáním. 9 Zástavní hodnota - § 29 zák. 190/2004 Sb., o dluhopisech (2) Zastavené nemovitosti se oceňují cenou obvyklou nebo tržní hodnotou, podle zvláštního právního předpisu upravujícího oceňování majetku, se zohledněním a) trvalých a dlouhodobě udržitelných vlastností nemovitosti, b) výnosu dosažitelného třetí osobou při řádném hospodaření s nemovitostí, c) práv a závad s nemovitostí spojených a d) místních podmínek trhu s nemovitostmi včetně jeho vlivů a předpokládaného vývoje. 10 5  Zástavní hodnota - § 29 zák. 190/2004 Sb., o dluhopisech (3) Zástavní hodnota zastavených nemovitostí, stanovená podle odstavce 2, nesmí převyšovat jejich cenu obvyklou nebo tržní hodnotu. 11 Vztah tržní a zástavní hodnoty Hodnota Tržní hodnota Zástavní hodnota Čas 12 6  Základní oceňovací přístupy Datum ocenění Věcná hodnota Srovnávací hodnota Výnosová hodnota 13 Srovnávací hodnota – hlavní hodnototvorné faktory bytů Poloha Dispoziční řešení Umístění v domě Standard vybavení Provozní náklady Stavebně technický stav Architektonický výraz Velikost bytu 14 7  Dispoziční řešení Mají hlavní místnosti příznivou orientaci ke světovým stranám? Je možné fungování domácnosti podle předchozího schématu? Jsou jednotlivé místnosti dobře osvětleny? Umožňuje velikost a tvar místností dobré funkční využití? Jaký je první a jaký celkový dojem z bytu (otevřenost, světlost, výhled)? Je k dispozici dostatek odkládacích ploch? Jaké je dispoziční řešení příslušenství (sklep, garáž, komora atd.) 15 k – koeficientyzohledňující odlišnost Kč/m2 ve standardu Srovnávací hodnota- princip porovnávacích objektů vůči oceňované oceňovanému objektu nemovitosti Obec Horní Lhota 100 m2 podlahové plochy 1. pozemek600 m2 Kč/m2 x k; (k=k1 x k2 x k3 x...) = Kč/m2 Stáří 30 let Celková rekonstrukce 2014 Obec Dolní Lhota – 2 km JV od Horní Lhoty 2. 80 m2 podlahové plochy Kč/m2 x k; (k=k1 x k2 x k3 x...) = Kč/m2 pozemek1.620 m2 Stáří 5 let Novostavba Obec Horní Lhota 250 m2 podlahové plochy Kč/m2 x k; (k=k1 x k2 x k3 x...) = Kč/m2 3. pozemek1.050 m2 Stáří 10 let Původní stav Různorodí reprezentanti Homogenizace vzorku na společnou základnu Kč/m2 ve standardu oceňované Oceňovaný objekt nemovitosti Obec Horní Lhota 110 m2 podlahové plochy, pozemek 605 m2 110 m2 x Kč/m2 = hodnota nemovitosti Stáří 25 let Celková rekonstrukce 2014 16 8  Srovnávací hodnota – začínáme  Výběr reprezentantů - Závisí na poloze a tím pádem na početnosti uskutečněných transakcí / realitních nabídek. - Při velkém množství reprezentantů lze „zúžit a zpřísnit“ výběr a méně vhodné reprezentanty (vzdálenější poloha, odlišný stavebně technický stav, nejistota ve výměrách a pod.) vyřadit z porovnání už ve fázi výběru. - Naopak při malé četnosti reprezentantů lze „rozšířit“ výběr a pro porovnání použít méně podobné reprezentanty. - Opakované nabídky na identickou nemovitost lze použít ke kompletaci informací o nemovitosti (velikost domu, výměra pozemku, stav apod.), cenu použít z nejnižší nabídky. 17 Srovnávací hodnota – začínáme - Nabídky méně podobných reprezentantů (např. Byt v původní stavu x rekonstruovaný byt), pokud je nepotřebujeme použít pro konkrétní případ, mohou sloužit jako „učební pomůcka“ při vytváření povědomí o rozdílech v hodnotě při rozdílných faktorech. Např. že nemovitosti v původním stavu se v průměru inzerují za 85% ceny novostaveb. Tímto postupem si odhadce vytváří postupně vědomostní základ pro další porovnání. - Nikdy nepoužíváme kupní/nabídkovou cenu oceňované nemovitosti jako reprezentanta pro porovnání. Samozřejmě výsledek porovnání odhadce posoudí a zaujme stanovisko. Např. Že porovnání potvrzuje kupní cenu. - Údaje z realitní inzerce lze upravit. Samozřejmě pouze tehdy, pokud je prokazatelné, že je údaj nepřesný a odhadce je schopen jej zpřesnit. Např. V daném bytovém domě se nacházejí pouze 2 typy bytů a jeden typ balkonu, který má výměru 3,6 m2. Výměru lze potom použít i u inzerátu, kde žádná výměra uvedená není. - Při každém novém ocenění vyhledám nové reprezentanty (např. aktuálně se trh mění tempem přesahujícím 10% p.a.). 18 9  Srovnávací hodnota – začínáme  Volba kritérií porovnání - Kritéria nejsou univerzální, ale jsou determinovány odlišností reprezentantů od předmětu ocenění. - Každá odlišnost, o které jsem přesvědčený, že má vliv na hodnotu, má být kritériem. Kritéria musí být tzv. hodnototvorná. - Velký počet kritérií nutně neznamená lepší porovnání. - Kritéria mají pomoct hledat hodnotu, nikoliv vytvářet dojem odbornosti ocenění. Pokud je např. kritérium u všech reprezentantů shodné (např. byty z jedné ulice), nemá kritérium makropolohy žádný význam (k = 1,0 pro všechny reprezentanty). Kritérium není v takovém případě hodnototvorné. - V rámci jednoho kritéria není vhodné kombinovat dvě samostatná podkritéria. Např. velikost a tvar pozemku – pozemek může být velký (negativní dopad na hodnotu), ale tvar může být příznivý (pravidelný obdélník – kladný dopad na hodnotu) - Nepoužívají se tzv. závislá kritéria. Např. m2 plochy RD a m3 RD. m3 = výška x m2. Reprezentanta bychom tak 2x hodnotili z pohledu jednoho faktoru – „velikost". Pozor, např. u hal může být výška podstatným kritériem, ale u bytu v panelovém domě nikoliv. 19 Srovnávací hodnota – začínáme  Správný interpretační smysl kritéria u reprezentanta - „oceňovaná nemovitost je lepší než reprezentant", "oceňovaná nemovitost je horší než reprezentant ", " oceňovaná nemovitost je shodná s reprezentantem", t.j. k < 1,0, k = 1,0, k > 1,0 Reprezentant horší k > 1,0 Oceňovaná Reprezentant lepší k < 1,0 než oceňovaná nemovitost než oceňovaná nem. nem. 20 10  Srovnávací hodnota – začínáme  Správný interpretační smysl kritéria u reprezentanta - Je možné pomoct si i např. graficky a k jednotlivým reprezentantům nezadávat ihned konkrétní hodnoty koeficientů, ale např. Jen 0,95 u všech reprezentantů, které jsou lepší než oceňovaná nemovitost resp. 1,05 u všech reprezentantů, které jsou horší. Tím je definován směr koeficientu a v dalších krocích lze jednotlivé koeficienty dále upravovat. - V případě ocenění budoucího stavu, provádíme porovnání budoucího stavu, tedy reprezentant x budoucí stav předmětu ocenění. 21 Srovnávací hodnota – začínáme  Konkrétní hodnota koeficientu - Hodnota koeficientu nemá v čase, ale ani v místě trvalou platnost. Např. koeficient zohledňující nabídkovou x realizační cenu roste v případě poklesu trhu nemovitostí (např. až na 0,8 ,85) a v době jeho růstu se naopak snižuje (až k 0,95 - ,0975). - "Cit" pro správnou volbu koeficientů přináší pouze praxe – nejde o tabelizované veličiny. - Je vhodné (zejména zpočátku) provést citlivostní analýzu vlivu změn jednotlivých koeficientů na celkový výsledek srovnávací hodnoty. - Srovnávací hodnotu lze použít i na tvorbu ohraničení hodnoty. - Variační koeficient by měl po úpravách klesat a neměl by převyšovat 25%. 22 11  Schéma odhadu věcné hodnoty hodnota trvalých věcná hodnota porostů ??? hodnota hodnota venkov- ven-kovních hodnota pozemků hodnota budov úprav ních úprav reprodukční h. - časová hodnota příp. opotřebení = paušálně časová hodnota 23 Reprodukční hodnota odhad částky, za kterou by bylo možné stejnou nebo velmi obdobnou nemovitost pořídit k datu ocenění bez odpočtu opotřebení Rozpočtová metoda Metoda agregovaných položek Metoda technicko-hospodářských ukazatelů (THU) 24 12  Opotřebení ztráta hodnoty staveb v důsledku jejich fyzického opotřebovávání a funkčního zastarávání, vad, poruch, nedodělků a jiných možných vlivů včetně externích (např. změny okolí), které vynaložené náklady znehodnocují Celková životnost (technické x ekonomické faktory) Stáří stavby resp. jednotlivých konstrukcí 25 Opotřebení Globální metody – lineární metoda – nelineární metody semikvadratická metoda kvadratická metoda Analytické metody Nákladové metody, při nichž znehodnocení je měřeno náklady na uvedení stavby do bezvadného stavu 26 13  Opotřebení Průměr z předchozích metod 27 A nalytická metoda výpo čtu opo třebení P řepočtený Živ otno st Op otřebení P ol. č. K ons truk ce a v ybavení Stáří B 100 ×A× B / C pod íl A prvk u C B/C (1 ) (2) (1 3) (1 4) (15 ) (16) (17) Opotřebení 1 2 Základ y Svis lé kon stru kce 0,082 00 0,174 00 29 29 17 5 14 0 0,1 657 1 0,2 071 4 1,3 5882 3,6 0424 3 Stropy 0,093 00 29 14 0 0,2 071 4 1,9 2640 analytická metoda 4 Krov , s třech a 0,073 00 29 11 0 0,2 636 4 1,9 2457 5 Krytin y s třech 0,021 00 29 60 0,4 833 3 1,0 1499 6 Klempířs ké ko ns trukce 0,006 00 29 55 0,5 272 7 0,3 1636 7 Úprav a vnitř. po vrchů 0,069 00 29 65 0,4 461 5 3,0 7844 8 Úprav a vněj. pov rch ů 0,033 00 29 45 0,6 444 4 2,1 2665 9 Vnitřní o bklady keram. 0,018 00 29 40 0,7 250 0 1,3 0500 10 Schody 0,029 00 29 14 0 0,2 071 4 0,6 0071 11 Dveře 0,031 00 29 65 0,4 461 5 1,3 8307 12 Vrata 0,000 00 0 40 0,0 000 0 0,0 0000 13 Okn a 0,052 00 29 65 0,4 461 5 2,3 1998 14 P ovrchy pod lah 0,032 00 29 50 0,5 800 0 1,8 5600 15 Vytáp ěn í 0,042 00 29 35 0,8 285 7 3,4 7999 16 Elektro ins talace 0,057 00 29 40 0,7 250 0 4,1 3250 17 Bles kos vo d 0,003 00 29 40 0,7 250 0 0,2 1750 18 Vnitřní v odo vod 0,032 00 29 35 0,8 285 7 2,6 5142 19 Vnitřní k an alizace 0,031 00 29 45 0,6 444 4 1,9 9776 20 Vnitřní p lyno vod 0,002 00 29 35 0,8 285 7 0,1 6571 21 Ohřev vod y 0,017 00 29 30 0,9 000 0 1,5 3000 22 Vybavení k uchyn í 0,000 00 0 25 0,0 000 0 0,0 0000 23 Vnitřní h yg. vy bavení 0,030 00 29 45 0,6 444 4 1,9 3332 24 Výtah y 0,014 00 29 40 0,7 250 0 1,0 1500 25 Os tatn í 0,059 00 29 40 0,7 250 0 4,2 7750 26 In stalační pref. jád ra 0,000 00 0 40 0,0 000 0 0,0 0000 27 Kon stru kce neuvedené 0,000 00 0 40 0,0 000 0 0,0 0000 Celk. 1 ,00 **** Stup eň do končení s tavby Opotřebení a nalytick ou metodo u 44 ,22 % 28 14  Opotřebení – porovnání globálních metod 29 Faktory mající vliv na věcnou hodnotu Poloha Typ objektu Konstrukce Dispoziční řešení Standard vybavení Velikost objektu 30 15  Ocenění pozemku Srovnávací hodnota Cenová mapa Naegeliho metoda Reziduální metoda 31 Cenová mapa Cenová mapa stavebních pozemků je grafickým znázorněním stavebních pozemků na území obce nebo její části v měřítku 1:5 000, popřípadě v měřítku podrobnějším s vyznačenými cenami Cenová mapa je zveřejňována v Cenovém věstníku MF ČR. Obec, která ji zpracovává, má povinnost umožnit do ní bezplatně nahlédnout 32 16  Cenová mapa 33 Naegeliho metoda reprodukční hodnota staveb + hodnota pozemku = celková hodnota nemovitosti 34 17  Naegeliho metoda 35 Naegeliho metoda Podíl hodnoty pozemku z celkové hodnoty nemovitosti pro jednotlivé třídy polohy Třída polohy 1 2 3 4 5 6 7 8 objekty provozní, města nad 100 tis. obyvatel 5,0 6,5 9,0 13,0 17,5 23,0 30,0 38,0 objekty provozní, města do 100 tis. obyvatel 4,0 5,2 7,2 10,4 14,0 18,4 24,0 30,4 objekty provozní, ostatní obce 2,5 3,3 4,5 6,5 8,8 11,5 15,0 19,0 obytné, regulované nájemné, bez provozních prostor 1,0 1,3 1,8 2,6 3,5 4,6 6,0 7,6 Obytný objekt, třída 1 Provozní objekt > 100 tis. obyvatel, třída 8 pozemek 1% pozemek 38 % stavby 62 % stavby 9 9% 36 18  Naegeliho metoda 1. klíč: všeobecná situace - malé, rekreačně nevyužívané vesnice až nejlepší místa pro obchody ve velkoměstech 2. klíč: intenzita využití pozemku - nepatrné využívání, skromné jednopodlažní budovy až vícepodlažní obchodní domy v Praze a Brně 3. klíč: dopravní relace k velkému centru - odlehlá, nepříznivě dostupná místa, cestovní čas > 1 hod. až ohnisko velkoměstského dopravního systému 4. klíč: obytný sektor - venkovské obytné stavby, dopravní imise, RD bez zahrad až luxusní, velkoprostorově řešené hotely 5. klíč: výroba, průmysl, administrativa obchod - štěrkovny, pískovny, lomy, pily skladovací plochy až luxusní obchody, velké banky, sídla koncernů 6. klíč: povyšující faktory 7. klíč: redukující faktory 37 Naegeliho metoda - příklad Oceňte pozemek, který se nachází ve středu větší vesnice. Na pozemku je postaven jednoduchý obchodní dům – samoobsluha o jednom nadzemním podlaží. Reprodukční hodnota objektu je 3 mil. Kč. Pozemek má výměru 500 m2 38 19  Řešení I = 2 (stavební oblasti v malých a středních vesnicích) II = 1 (jednopodlažní nepodsklepené stavby) III = 1 (ve vzdálené poloze) IV = nepoužije se V = 4 (jednotlivé prodejní plochy) VI a VII se nepoužijí Průměr = 2 =>procento 3,3%, hodnota 102.378 Kč 39 Reziduální metoda - použití pozemek vykazuje potenciál (nového) stavebního využití pozemek je nezastavěný resp. zastavěný stavbou, kterou je ekonomicky výhodné odstranit (např. vzhledem k její zbytkové životnosti) a na jejím místě vystavět stavbu novou 40 20  Reziduální metoda - použití pozemek vykazuje potenciál (nového) stavebního využití pozemek je nezastavěný resp. zastavěný stavbou, kterou je ekonomicky výhodné odstranit (např. vzhledem k její zbytkové životnosti) a na jejím místě vystavět stavbu novou 41 Reziduální metoda Hodnota celé nemovitosti po dokončení Náklady na výstavbu - náklady na demolice - náklady na odstranění ekologické zátěže - stavební náklady - finanční náklady - náklady na marketing - náklady na poradenství - příp. další nákla