Makroökonomie Kapitel 6: Finanzmärkte II PDF

Olivier Blanchard, Gerhard Illing Makroökonomie Inklusive eLearning-Zugang zu MyMathLab | Makroökonomie 7., aktualisierte Auflage ISBN: 978-3-86894-308-5 800 Seiten | 2-farbig € 54,95 [D] | € 56,50 [A] | sFr 64,20* www.pearson-studium.de www.pearson.ch  Kapitel 6 Finanzmärkte II: Das erweit...

Olivier Blanchard, Gerhard Illing Makroökonomie Inklusive eLearning-Zugang zu MyMathLab | Makroökonomie 7., aktualisierte Auflage ISBN: 978-3-86894-308-5 800 Seiten | 2-farbig € 54,95 [D] | € 56,50 [A] | sFr 64,20* www.pearson-studium.de www.pearson.ch  Kapitel 6 Finanzmärkte II: Das erweiterte IS- LM-Modell © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 2  Überblick über die heutige Vorlesung § Wir haben bisher nur die Wahl zwischen zwei Anlage- formen betrachtet: Geld und festverzinsliche Anleihen. § In der Realität sind die Finanzmärkte viel komplexer – mit einer Fülle von Anlageformen mit ganz unterschiedlichen Zinssätzen. § Wir werden heute zwischen Nominal- und Realzinsen unterscheiden, Risikoprämien einführen, den Bankensektor noch einmal genauer betrachten, und das IS-LM-Modell entsprechend erweitern. § Außerdem werden wir über die weltweite Finanzkrise von 2007-08 sprechen. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 3  6.1 Nominalzinsen versus Realzinsen § Als Nominalzinsen bezeichnet man Zinsen, die in einer Währungseinheit ausgedrückt werden. § Als Realzinsen bezeichnet man Zinsen, die in Einheiten eines Warenkorbes ausgedrückt werden. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 4  Nominalzinsen versus Realzinsen Abbildung 6.1: Definition und Ableitung des Realzinses it = Nominalzins im Jahr t. rt = Realzins im Jahr t. (1 + it): Wenn man dieses Jahr einen Euro ausleiht, muss man in einem Jahr (1 + it) Euro zurückzahlen Pt = Preisniveau im Jahr t. Pet+1= Erwartetes Preisniveau nächstes Jahr. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 5  Nominalzinsen versus Realzinsen § Der Realzins entspricht (approximativ) dem Nominalzins minus der erwarteten Inflationsrate. § Herleitung: (1+ i ) P t ( t 1+ i ) t (1+ r ) t = e = Pt+1 ( e 1+ π t+1 ) ( ) ( ) e ln 1+ rt = ln 1+ it − ln 1+ π t+1 ( ) e rt ≈ it − π t+1 © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 6  Nominalzinsen versus Realzinsen § Man unterscheidet außerdem zwischen dem erwarteten Realzins und dem tatsächlich realisierten Realzins. § Der erwartete Realzins („ex-ante“ Realzins): e it − π t+1 § Der tatsächlich realisierte Realzins („ex-post“ Realzins): it − π t+1 © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 7  Nominalzinsen versus Realzinsen Abbildung 6.2: Nominalzins und erwarteter Realzins von Bundesanleihen mit einjähriger Laufzeit für Deutschland © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 8  6.2 Risiken und Risikoprämien § Viele Anleihen sind riskant. Käufer der Anleihen verlangen als Kompensation für das Risiko eine Risikoprämie. § Die Risikoprämie wird bestimmt durch: § Die Wahrscheinlichkeit eines Zahlungsausfalls § Den Grad der Risikoaversion der Käufer der Anleihe § Beispiel: Käufer der Anleihe ist risikoneutral. Zahlungsausfall führt zu einem Totalverlust. (1+ i ) = (1− p) (1+ i + x) + p ⋅ 0 § Hier: i ist der Nominalzins für eine risikolose Anleihe, x ist die Risikoprämie und p ist die Ausfallwahrscheinlichkeit. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 9  Risiken und Risikoprämien Abbildung 6.3: Die Verzinsung US-amerikanischer Staatsanleihen im Vergleich zu Unternehmensanleihen mit einem AAA- bzw. BBB-Rating und zu Hypothekenkrediten seit 2000 © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 10  6.3 Die Rolle der Finanzintermediäre Ersparnis der § Eine Hauptaufgabe der Geschäftsbanken Volkswirtschaft besteht in der Finanzintermediation. Finanzintermediäre bringen die Ersparnis einer Volkswirtschaft in Einklang mit den Realinvestitionen. § Zinsen für die Kreditvergabe hängen auch von der Risikoeinschätzung ab. Geschäftsbanken § Die fortschreitende Globalisierung der Finanzmärkte ermöglicht eine immer breitere (internationale) Risikostreuung. Investitionen der Volkswirtschaft © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 11  Die Rolle der Finanzintermediäre Abbildung 6.4: Die Bilanz einer Bank: Aktiva und Passiva AKTIVA PASSIVA Vermögenswerte 100 Verbindlichkeiten 80 Eigenkapital 20 Bilanzsumme 100 100 § Eigenkapitalquote: (Verhältnis von Eigenkapital zu Bilanzsumme) 20/100 = 20% § Leverage-Rate: (Verhältnis von Bilanzsumme zu Eigenkapital) 100/20 = 5 § Eine höhere Leverage-Rate steigert die erwartete Rendite auf Eigenkapital. § Eine höhere Leverage-Rate bedeutet aber auch ein höheres Insolvenzrisiko. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 12  Fokus: Bankenzusammenbrüche (Bank Runs) § Sobald Gerüchte aufkommen, dass eine Bank in Schwierigkeiten gerät, weil ihre Kredite nicht zurückgezahlt werden (selbst wenn das nicht der Wahrheit entspricht), kann dies Kunden dazu veranlassen, ihre Konten bei dieser Bank zu kündigen. Handeln viele Anleger genauso, können die Reserven der Bank rasch zur Neige gehen; es kommt zu einem Bankenzusammenbruch. § Eine EU-Richtlinie zur Einlagensicherung soll dies verhindern. Sie schützt Einlagen bis zu einem Wert von maximal 100.000 € je Gläubiger gesetzlich. § Um Bankzusammenbrüche in Finanzkrisen zu verhindern, stellen Zentralbanken außerdem als „Kreditgeber in letzter Instanz“ im Krisenfall zusätzliche Reserven bereit. § Eine Alternative bestünde in einem System mit Narrow Banking. Es schränkt die Möglichkeiten zur Fristentransformation (Finanzierung langfristiger Kredite über kurzfristige Einlagen) für Banken stark ein und zwingt sie dazu, nur sichere, liquide Anlagen zu halten. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 13  6.4 Die Erweiterung des IS-LM-Modells § Wir erweitern nun das IS-LM-Modell um folgende Aspekte: 1. Den Unterschied zwischen Nominalzins und Realzins 2. Den Unterschied zwischen dem Leitzins, den die Zentralbank bestimmt, und dem Kreditzins für Kreditnehmer § Wir passen die IS-LM-Gleichungen entsprechend an: IS-Kurve: Y = C (Y − T) + I (Y, i – πe + x) + G LM-Kurve: i = i0 § Die Investitionsausgaben hängen vom Realzins r = i – πe ab. § Die Kreditzinsen steigen mit der Risikoprämie x. § Die Risikoprämie steigt mit der Wahrscheinlichkeit eines Zahlungsausfalls und mit der Risikoaversion der Kreditgeber. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 14  Die Erweiterung des IS-LM-Modells § Um die grafische Analyse auf den (r, Y)-Raum zu beschränken, formulieren wir unsere LM-Gleichung so, dass die Zentralbank über den Leitzins direkt den Realzins r0 = i0 – πe bestimmt: IS-Kurve: Y = C (Y – T) + I (Y, r+x) + G LM-Kurve: r = r0 § Die Zentralbank steuert den Realzins r0 = i0 – πe. § Mit steigenden Inflationserwartungen muss sie den Nominalzins entsprechend anpassen, um den Realzins konstant zu halten. § Für Kreditvergabe und gesamtwirtschaftliche Nachfrage ist dagegen der Kreditzins r+x relevant, der auch von der Höhe der Risikoprämie abhängt. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 15  Die Erweiterung des IS-LM-Modells Abbildung 6.5: Die Auswirkungen eines Schocks im Finanzsektor auf die Produktion § Ein Anstieg der r Risikoprämie x verschiebt die IS- Kurve nach links. § Bei unverändertem Realzins r ist das neue Gleichgewicht im Punkt A´. Die Produktion geht auf Y´ zurück. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 16  Die Erweiterung des IS-LM-Modells Abbildung 6.6: Geldpolitik als Reaktion auf einen Schock im Finanzsektor § Eine hinreichend starke Senkung des Realzinses kann den Produktionseinbruch nach Anstieg der Risikoprämie verhindern. § Die Zinsuntergrenze beschränkt aber den Handlungsspielraum für Zinssenkungen. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 17  6.5 Die weltweite Finanzkrise Abbildung 6.7: Die Entwicklung der Immobilienpreise in den USA seit 2000 Dem starken Anstieg der Immobilienpreise bis 2006 folgte ein scharfer Rückgang. Quelle: Case-Shiller-Preisindex (National Home Price Index), © S&P Dow Jones Indices LLC © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 18  Die weltweite Finanzkrise § Zwei Trends im Bankensektor in den Jahren vor der globalen Finanzkrise haben ganz erheblich zum Kredit-Boom vor der Krise beigetragen. § Erstens, Banken haben die von ihnen vergebenen Kredite nicht in ihrer eigenen Bilanz gehalten sondern weiterverkauft. § Zweitens, Banken haben den Erwerb von Vermögenswerten nicht mit Eigenkapitel (oder Sichteinlagen) sondern verstärkt mit sehr kurzfristigen Krediten finanziert. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 19  Die weltweite Finanzkrise § Erstens, Banken haben die von ihnen vergebenen Kredite nicht in ihrer eigenen Bilanz gehalten sondern weiterverkauft. § Beispiel: § 1. Schritt: Eine Bank vergibt eine Reihe von Krediten. § 2. Schritt: Verbriefte Wertpapiere bündeln die Zahlungsansprüche aus vielen unterschiedlichen Krediten. Seniortranchen solcher Papiere werden als erste aus den Rückzahlungen der Kredite bedient. Juniortranchen haben nachrangige Ansprüche und sind deshalb riskanter. § 3. Schritt: Die Tranchen werden an Investoren mit unterschiedlicher Risikobereitschaft verkauft. § Vorteile: § Es wird leichter für Investoren in Kredite zu investieren. Schaffung von Finanzinstrumenten mit unterschiedlichem Risiko. Diversifikation von Risiko. § Nachteile: § Risiko der einzelnen Tranchen ist schwer einzuschätzen. § Banken haben nur geringe Anreize die Kreditnehmer gut auszuwählen. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 20  Die weltweite Finanzkrise § Zweitens, Banken haben den Erwerb von Vermögenswerten nicht mit Eigenkapitel (oder Sichteinlagen) sondern verstärkt mit sehr kurzfristigen Krediten finanziert. § Traditionell wurde die Kreditvergabe in erster Linie über Sichteinlagen finanziert. Daraus ergab sich ein “maturity mismatch”. § In den Jahren vor der Krise wurde der “maturity mismatch” dadurch verstärkt, dass Banken den Erwerb von Vermögenswerten über sehr kurzfristige Kredite finanziert haben. § Stellenweise wurde diese Aktivität auf Zweckgesellschaften ausgelagert. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 21  Die weltweite Finanzkrise § Februar 2007: Die Ausfallrate für bestimmte Hypothekenkredite steigt. Rating-Agenturen stufen bestimmte Tranchen herab. § Juli 2007: Einige Banken haben Schwierigkeiten ihre kurzfristigen Kredite zu erneuern (z.B. IKB in Deutschland). § März 2008: Bear Stearns (die kleinste der 5 großen US Investment Banken) hat Schwierigkeiten ihre kurzfristigen Kredite zu erneuern. Bear Stearns hat 150 Millionen Trades mit diversen anderen Finanzinstituten. Bear Stearns wird mit staatlicher Hilfe an JPMorgan Chase verkauft. § September 2008: Lehman Brothers hat Schwierigkeiten sich zu finanzieren. 12-14. September Treffen an der Federal Reserve Bank of New York. Es findet sich kein Käufer. 15. September Lehman Brothers meldet Insolvenz an. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 22  Die weltweite Finanzkrise § Banken haben Schwierigkeiten sich am Interbankenmarkt zu finanzieren. § Kreditvergabe an Unternehmen und Haushalte gerät ins Stocken. Drastischer Anstieg der Kreditkosten für Unternehmen und Haushalte. § Investitionen und Konsum sinken. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 23  Die weltweite Finanzkrise § US-Leitzins, Zins auf US- 6 Staatsanleihen und LIBOR bewegten sich vor der Krise in engem Gleichklang. 5 § In der Finanzkrise stieg der LIBOR 3-Monats-Libor US-Leitzins relativ zum Leitzins stark an. Hohe 4 Risiko- und Liquiditätsprämien signalisieren starke Spannungen auf den Finanzmärkten. 3 § Erst nach unkonventionellen geldpolitischen Maßnahmen (staatlichen Garantien und 2 massiven Aufkäufen von Anleihen T-Bills mit 3 Monaten Restlaufzeit durch die Fed) haben sich die Spreads auf den Märkten wieder 1 normalisiert. 0 2004 2006 2008 2010 2012 2014 © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 24 Die weltweite Finanzkrise § Der TED-Spread ist die Differenz zwischen dem LIBOR-Zins und dem Zins für US-Staatspapiere in Dollar, jeweils mit dreimonatiger Laufzeit. § Der Risikoaufschlag für Kredite in Euro verläuft ähnlich wie der TED-Spread. Im Herbst 2008 stiegen beide Spreads dramatisch an. § In der Eurokrise 2011/12 stieg die Risikoprämie im Euroraum wieder stark an. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 25  Die weltweite Finanzkrise § Die Zentralbanken und Regierungen haben folgendermaßen reagiert. § Die Zentralbanken haben versucht, Kreditkosten für Unternehmen und Haushalte zu reduzieren und den Finanzsektor zu stabilisieren. § Konventionelle Geldpolitik: § Senkung der Leitzinsen § Unkonventionelle Geldpolitik: § Qualitative Easing: Kauf von riskanten Wertpapieren ohne die Bilanzsumme der Zentralbank zu erhöhen. § Quantitative Easing: Kauf von langfristigen Anleihen mit einer Erhöhung der Bilanzsumme der Zentralbank. § Forward Guidance: Versprechen den Leitzins in der Zukunft niedrig zu halten. Dadurch werden langfristige Nominalzinsen gesenkt und Inflationserwartungen erhöht. § Die Regierungen haben versucht, durch expansive Fiskalpolitik die Nachfrage zu erhöhen. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 26  Die weltweite Finanzkrise Abbildung 6.9: Wirtschaftspolitische Maßnahmen zur Stabilisierung in der Finanzkrise § Die Finanzkrise führte zu einer scharfen Verschiebung der IS-Kurve nach links hin zu IS´. § Konjunkturpolitische Maßnahmen und Stützungsmaßnahmen des Finanzsektors verschieben die IS-Kurve nach rechts zu IS´´. § Zinssenkungen bewirken eine Verschiebung der LM-Kurve nach unten. § Doch selbst alle Maßnahmen zusammen reichten nicht aus, um einen Produktionseinbruch zu verhindern. © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 27  Die weltweite Finanzkrise Abbildung 6.10: Aktivseite der Bilanz der Fed § Ab Sommer 2007 hat die Fed Staatsanleihen in Unternehmens- und Immobilienanleihen umgetauscht. (qualitative Lockerung) § Von Oktober 2008 bis Herbst 2014 und in der Pandemie hat sie ihre Kurzfristige Staatsanleihen Bilanz stark ausgeweitet; sie kaufte dabei vor allem langfristige Staatsanleihen Kurzfristige und Immobilienanleihen. Staatsanleihen (quantitative Lockerung) © Pearson Studium 2017 | © Olivier Blanchard/Gerhard Illing: Makroökonomie 28