Finanzas Corporativas II: Costo de Capital - PDF

FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL RENDIMIENTO REQUERIDO RESPECTO DEL COSTO DE CAPITAL Cuando se dice que el rendimiento requerido de una inversión es, por ejemplo del 10%, significa que la inversión tendrá un NPV positivo solo si el rendimiento es superior al 10%. Otra forma de interp...

FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL RENDIMIENTO REQUERIDO RESPECTO DEL COSTO DE CAPITAL Cuando se dice que el rendimiento requerido de una inversión es, por ejemplo del 10%, significa que la inversión tendrá un NPV positivo solo si el rendimiento es superior al 10%. Otra forma de interpretar el rendimiento requerido es que la empresa debe ganar 10% sobre la inversión solo para compensar a los inversionistas por usar el capital necesario para financiar el proyecto. Por eso se dice que 10% es el costo de capital de la inversión. Como mencionamos anteriormente, el costo de capital de una inversión libre de riesgo es la tasa libre de riesgo. Por tanto, si un proyecto es más riesgoso y se supone que el resto de la información es la misma, por supuesto, que el rendimiento requerido es mayor. En otras palabras, el costo de capital de este proyecto, si fuera riesgoso, es mayor que la tasa libre de riesgo, superada por la tasa de descuento correspondiente. En lo sucesivo se usarán de manera indistinta los términos rendimiento requerido, tasa de descuento apropiada y costo de capital porque, como el análisis anterior lo explica, las tres significan en esencia lo mismo. El factor clave que se debe de entender es que el costo de capital de una inversión depende de su riesgo. EN ESENCIA, EL COSTO DE CAPITAL DEPENDE DEL USO DE LOS FONDOS, NO DE SU ORIGEN. Es un error común olvidar este punto decisivo y caer en la trampa de pensar que el costo de capital de una inversión depende sobre todo de dónde se obtiene el capital.  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL POLÍTICA FINANCIERA Y COSTO DE CAPITAL Se sabe que la combinación específica de deuda y capital accionario (estructura de capital)que elige una empresa es una variable administrativa. Esta razón refleja la estructura de capital que la empresa se ha fijado como objetivo y la forma en que la compañía selecciona esta razón es un tema posterior. El costo de capital general de una empresa refleja el rendimiento requerido de todos sus activos. Dado que la empresa usa deuda y capital accionario, este costo general del capital será una combinación de los rendimientos necesarios para pagar a los acreedores y compensar a los accionistas. En otras palabras, el costo de capital de una empresa reflejará tanto el costo de su deuda como el de su capital accionario. COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO La pregunta más difícil en el tema del costo de capital es ¿Cuál es el costo de capital accionario total de la empresa? Esta dificultad surge porque no hay un medio para observar en forma directa el rendimiento que requieren los inversionistas del capital accionario sobre su inversión: hay que calcularlo de algún modo.  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO MÉTODO DEL MODELO DE CRECIMIENTO DE LOS DIVIDENDOS La forma más fácil de calcular el costo de capital accionario es seguir el modelo de crecimiento de dividendos. Recordamos que según el supuesto de que los dividendos de una empresa crecerán a una tasa constante g, el precio de la acción (Po) puede representarse así: Po = D0 *(1 + g) / (Re – g) …….. Po = D1 / (Re – g) Donde D0 es el dividendo que se acaba de pagar y D1 es el dividendo proyectado para el período siguiente. Re representa el rendimiento requerido de la acción. Despejando: Re = (D1 / P0) + g Como Re es el rendimiento que requieren los accionistas, puede interpretarse como el costo del capital accionario de la empresa. Ejemplo: suponga que la empresa x, pagó un dividendo de $4 por acción el año pasado y hoy su acción tiene un valor de $60. Se estima que el dividendo crecerá a una tasa de 6% anual en el futuro de manera consistente. Cual es el costo de capital de esta empresa? D1 = D0 *(1 + g)………= $4 * (1 +.06) = $4.24 Re = (D1 / P0 )+ g)…….. = ($4.24 / $60) +.06 = 13.07%  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO Estimación de g Aplicar el modelo de crecimiento de dividendos supone estimar un valor para g la tasa de crecimiento. En esencia existen dos métodos de hacerlo: utilizar las tasas de crecimiento históricas o consultar los pronósticos de analistas sobre las tasas de crecimiento. Observamos los dividendos de los años recientes, calculamos las tasas de crecimiento anual y estimamos el promedio. año dividendo 2014 $ 1.10 2015 $ 1.20 2016 $ 1.35 2017 $ 1.40 2018 $ 1.55 El cambio porcentual de los dividendos de cada año: Si se promedian las cuatro tasas de crecimiento, el resultado es (9.09 + 12.5 + 3.7 + 10.71) / 4 = 9% por lo que se podría usar esta cifra como estimación de la tasa de crecimiento esperada (g).  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO Estimación de g Aplicar el cálculo aritmético (9%) vs un cálculo geométrico (8.95%). Como siempre el rendimiento geométrico es menor que el aritmético. En general si los dividendos han crecido a una tasa mas o menos constante, no puede haber mucha diferencia por la manera en que se calcula la tasa de crecimiento promedio de los dividendos. Ventajas y desventajas del método La principal ventaja es su sencillez. Aunque también presenta los siguientes problemas: Este modelo solo aplica a las empresas que pagan dividendos, lo cual implica que en algunos casos no es viable su aplicación. Además, incluso en las empresas que pagan dividendos, no todas lo hacen a una “tasa constante”, y este modelo solo es para empresas que presentan crecimiento constante. El segundo problema es que el costo calculado del capital accionario es muy sensible a la tasa estimada de crecimiento. Por último, este método no considera en forma explícita el riesgo. A diferencia del método del LMV, no hay ajuste directo alguno por el riesgo de la inversión.  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO METODO DE LA LMV El estudio de la LMV (Línea del mercado de valores) nos dice que el rendimiento requerido o esperado de una inversión con riesgo depende de tres cosas: 1. La tasa libre de riesgo (Rf) 2. La prima de riesgo del mercado E(RM) – Rf 3. El riesgo sistemático del activo en relación con el promedio del mercado, que se denomina coeficiente beta (B) Con la LMV se puede escribir el rendimiento esperado del capital accionario [E(RE)] así: E(RE) = Rf + B * [E(RM) – Rf] Donde BE es el beta estimado. Para que el método de la LMV coincida con el modelo de crecimiento de dividendos se suprimen las E que denotan valores esperados y se introduce el rendimiento requerido a partir de la LMV (RE): RE = RF + BE * (RM – RF)  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO METODO DE LA LMV Aplicación del método Para aplicar el método de la LMV se necesita una tasa libre de riesgo (RF), una estimación de la prima de riesgo del mercado (RM – RF) y una estimación del beta relevante (BE) De acuerdo a estudios recientes, tenemos que una estimación de la prima de riesgo del mercado (basada en acciones comunes de grandes empresas)es del 7%. Los certificados del tesoro de USA pagan alrededor del.10% si consideramos que Abercrombie & Fitch tenía una beta estimado de 1.85: RE = RF + BE * (RM – RF) RE =.10% + 1.85 * (7%) = 13.05% Por tanto con el método de la LMV se calcula que el costo de capital accionario de Abercrombie & Fitch es de 13.05%  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO METODO DE LA LMV Ventajas y desventajas del método El método de la LMV tiene dos ventajas principales: Ajusta de manera explícita el riesgo Es aplicable a empresas que no tienen un crecimiento constante de dividendos. Por supuesto que también presenta inconvenientes. El método de la LMV requiere que se calculen dos cantidades: la prima de riesgo del mercado y el coeficiente de beta. Si las estimaciones son malas, el costo de capital accionario resultante no será el correcto. Finalmente, al igual que en el modelo de crecimiento de dividendos, cuando se aplica el método de LMV en esencia se depende del pasado para pronosticar el futuro. Las condiciones económicas cambian con rapidez, de modo que existe la probabilidad de que el pasado no constituya una buena explicación del futuro.  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE CAPITAL ACCIONARIO METODO DE LA LMV Ejemplo de costo de capital accionario La acción común de Alpha Air Freight tiene una beta de 1.2: la prima de riesgo del mercado es 7%y la tasa libre de riesgo es de 6%. Los últimos dividendos de Alpha fueron $2 usd por acción y se espera que los dividendos crezcan 8% indefinidamente. El precio actual de la acción es de $30 usd. ¿Cuál es el costo del capital accionario de Alpha? (usando LMV y Modelo de crecimiento de dividendos) LMV: RE = RF + BE * (RM – RF) RE = 6% + 1.2 * (7%) = 14.4% Modelo de crecimiento de dividendos: los dividendos proyectados son: D1 = D0 * (1 + g) = $2 * 1.08 = $2.16 Re = (D1 / P0) + g = ($2.16 / $30) +.08 = 15.2% Las dos estimaciones son bastante similares, por lo que se podrían promediar para encontrar que el costo del capital accionario de Alpha es casi de 14.8%  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE LA DEUDA Y ACCIONES PREFERENTES METODO DE LA LMV Además del capital accionario habitual, las empresas recurren a instrumentos de deuda o, en menor medida, a acciones preferentes para financiar sus inversiones. Como se verá, determinar los costos de capital relacionados con estas fuentes de financiamiento es mucho más fácil que determinar el costo del capital accionario común. COSTO DE LA DEUDA El costo de la deuda es el rendimiento que los acreedores de una empresa piden por nuevos préstamos. En principio podría determinarse el beta de la deuda de la empresa y luego aplicar la LMV para calcular el rendimiento requerido de la deuda, así como se calculó el rendimiento requerido del capital accionario; sin embargo en realidad no es necesario hacerlo. A diferencia del costo de capital accionario de la compañía, el costo de la deuda se observa directamente o indirectamente: es simplemente la tasa de interés que la empresa debe pagar por nuevos préstamos, y puede consultarse en los mercados financieros. Por ejemplo, si la empresa ya tiene bonos en circulación, su rendimiento al vencimiento es la tasa requerida en el mercado sobre su deuda. Como alternativa, si se sabe que los bonos de la empresa tienen, digamos una calificación AA recién emitidos. Como quiera que sea, no se requiere calcular beta de la deuda porque la tasa que se quiere conocer se observa en directo.  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO DE LA DEUDA Y ACCIONES PREFERENTES, COSTO DE LA DEUDA Para ser congruentes con el resto de la notación que se emplea, aquí se usará el símbolo RD para denotar el resto de la deuda. COSTO DE LA ACCION PREFERENTE Determinar el costo de la acción preferente es muy sencillo, como se explicó anteriormente, la acción preferente tiene un pago fijo de dividendos en cada período para siempre, así que una acción preferente es en realidad una perpetuidad, por lo tanto , el costo se calcula de la siguiente manera: RP = D / P0 Donde D es el dividendo fijo y P0 el precio actual de la acción preferente. Observe que el costo de la acción preferente es igual al rendimiento de los dividendos. Asimismo, las acciones preferentes se tasan de manera muy parecida a los bonos.  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL Debido a que se tienen los costos relacionados con las principales fuentes del capital que utiliza en la empresa, hay que ocuparse de la combinación específica. Como se explicó, previamente, da por hecho que esta es la estructura de capital de la empresa. Así mismo este análisis se enfocará sobre todo en la deuda y el capital accionario ordinario. PESOS DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL El símbolo E (equity, en inglés se relaciona a capital contable) se utiliza para representar al valor en el mercado del capital accionario de una empresa. Para calcularlo se toma la cantidad de acciones en circulación y se multiplica por el precio unitario de ellas. De igual manera, el símbolo D representará el valor de mercado de la deuda de una empresa. Las deudas a largo plazo se calculan al multiplicar el precio de mercado de un solo bono por la cantidad de bonos en circulación. Si hay varias emisiones de bonos, como generalmente ocurre, se repite el cálculo de D para cada emisión y se suman los resultados. En las deudas de corto plazo los valores contables y de mercado deben ser similares, así que se podrían utilizar aquellos como estimación de los valores de estos. Finalmente se usará el símbolo V para representar el valor de mercado de la deuda y el capital contable combinados: V=E+D  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL PESOS DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL En ciertas circunstancias, como cuando se calculan las cifras de una empresa privada, quizá no sea posible obtener estimaciones confiables de dichas cantidades, así que podría continuarse y usar los valores contables de la deuda y del capital. Aunque este recurso es mejor que nada, no debe confiarse del todo en la respuesta IMPUESTOS Y COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL Como ya se ha explicado anteriormente, el interés pagado por una corporación es deducible de impuestos pero no así los pagos a los accionistas, como los dividendos. En la práctica esto significa que el gobierno paga una parte del interés. Por tanto, se debe determinar la tasa de descuento después de impuestos, se debe distinguir entre el costo de la deuda antes y después de impuestos. Por ejemplo , una empresa toma un préstamo por $1’M a una tasa de interés del 9% y la tasa de impuestos corporativa es de 34%. Cual es la tasa de interés del préstamo después de impuestos? El pago total de los intereses sería de $90,000.00 ($1M x.09) Ahora debemos reducir estos $90 ,000.00 ya que son deducibles así que : $90,000.00 x.34 = $30,600.00 por consiguiente el pago de intereses después de impuestos es de $90,000.00 - $30,600.00 = $59,400.00 y la tasa de intereses después de impuestos es de $59,400.00 / $1M = 5.94%  FINANZAS CORPORATIVAS II COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL IMPUESTOS Y COSTO PROMEDIO PONDERADO DE CAPITAL En general observamos que la tasa de interés después de impuestos es igual a la tasa tributaria antes de impuestos multiplicada por 1.0 menos la tasa de impuestos. Si el símbolo Tc representa la tasa de impuestos corporativa, la tasa de impuestos que se utiliza se escribe como RD * (1 - TC ). En nuestro ejemplo sería de la siguiente manera: 9% * (1 -.34) = 5.94% Para calcular el costo total del capital de la empresa se multiplican los pesos de la estructura del capital por sus costos y se suman. El total es el costo promedio ponderado de capital CPPC CPPC = [(E/V) * RE] + [(D/V) * RD * (1-TC)] Este CPPC tiene una interpretación muy sencilla : es el rendimiento total que debe ganar la empresa sobre sus activos actuales para mantener el valor de sus títulos. También es el rendimiento requerido de cualquier inversión de la empresa que mantenga los niveles de riesgo en los que opera actualmente. Por lo tanto si fuera a evaluar flujos de efectivo un nuevo proyecto, debería utilizarse esta tasa. Si una empresa utiliza acciones preferentes dentro de su estructura de capital, (P/V) la expresión anterior debe actualizarse de la siguiente manera; CPPC = [(E/V) * RE] + [(P/V) * RP] + [(D/V) * RD * (1-TC)] Donde RP es el costo de las acciones preferentes.