Finance d'Entreprise - Cours complet PDF

FINANCE D’ENTREPRISE UFR SEG M1/MIAGE Chargé du cours : M. DIOUF  INTRODUCTION Par opposition à la finance de marché tournée vers le fonctionnement, l’organisation et la réalisation des opérations sur les marchés financiers, la finance d’entreprise procédan...

FINANCE D’ENTREPRISE UFR SEG M1/MIAGE Chargé du cours : M. DIOUF  INTRODUCTION Par opposition à la finance de marché tournée vers le fonctionnement, l’organisation et la réalisation des opérations sur les marchés financiers, la finance d’entreprise procédant de l’intérieur de celle-ci, porte sur l’ensemble des décisions des entreprises qui ont, à terme, des implications financières sur la valeur de la firme pour ses actionnaires Les décisions de financement, relatives à la collecte de fonds nécessaires à la réalisation du programme d’investissement, complétées par les décisions de rémunération des apporteurs de fonds, notamment les actionnaires, via la distribution de dividendes ; Les décisions d’investissement, relatives à l’emploi des fonds de l’entreprise, dans la réalisation de projets. La finance d’entreprise consiste à une étude des états financiers de l’entreprise afin d’analyser et de diagnostiquer la situation financière et les performations de l’entreprise, dans l’optique d’une mesure du degré d’atteinte des objectifs et contraintes financières. L’objectif théorique que l’on retient est celui de maximisation de la valeur de la firme. Le degré de réalisation de cette objectif fondamental conduit à mesurer la capacité bénéficiaire de l’entreprise (sa rentabilité, ses flux de trésorerie) sa pérennité dans le temps (risque économique) ainsi que le risque financier qui peut se présenter. L’outil le plus recommandable est l’analyse financière. Elle repose sur un ensemble de technique visant : - A connaitre la santé financière de l’entreprise - Détecter les symptômes de dysfonctionnement, - Identifier les causes structurelles ou réversibles et les problèmes occasionnels ou durables ; - Formuler des préconisations visant à améliorer la santé financière ou à maintenir l’entreprise dans son état actuel ; Pour mener à bien son diagnostic, l’analyste financier doit disposer d’une matière comptable : bilans, comptes de produits et charges ainsi que les informations complémentaires. CHAPITRE 1 : Les grands principes et concepts fondamentaux de la finance d’entreprise Les grands principes de la finance d’entreprise Les concepts fondamentaux de l’analyse financière ❑ Les grands principes de la finance d’entreprise Le principe d’investissement Le principe d’investissement Précise que l’entreprise ne peut investir en actifs que si ceux-ci lui rapportent un taux d’intérêt minimal, sachant que le taux d’intérêt minimal reflète le risque de l’investissement et le dosage de dettes et de capitaux propres Le principe de financement Pose que la firme peut utiliser une combinaison de dettes et de capitaux propres pour maximiser sa valeur Le principe de répartition des Indique que si les entreprises n’ont pas d’investissements rentables à réaliser à un taux minimal, les flux financiers reviennent aux actionnaires sous forme de dividendes. ❑Les concepts fondamentaux de l’analyse financière Pour qu’une entreprise existe, il lui faut des moyens Ces moyens sont de deux ordres : économiques et financiers. L’activité de l’entreprise détermine le type de moyens économiques dont elle doit disposer. Exemple : Une entreprise industrielle du secteur de la chimie lourde aura besoin, pour fonctionner, d’usines (unités de transformations, cuves, appareils de surveillance, stations de traitement…), de matériel de transport (matériel roulants, pipelines…), de brevets (processus de raffinage…), de bureaux équipés (meubles, ordinateurs etc.). Il ne peut y avoir d’emplois que si des ressources existent pour les financer.  Les moyens financiers sont de deux sortes : Les capitaux propres (Capital social et autofinancement) et les dettes. De ces deux caractéristiques découlent deux problèmes fondamentaux : 1. l’autonomie ou indépendance financière et, 2. la solvabilité. ❑Pour qu’une entreprise « tourne », il lui faut encore des moyens Disposant de moyens, l’entreprise peut commencer l’exploitation de ceux-ci. Pour cela, elle doit acheter et vendre dans le cas d’une activité purement commerciale. Les opérations sont enregistrées dans le compte de résultat : il compare sur une période (l’exercice, en général une année) les produits aux charges qui ont permis de les générer et dégage ainsi le résultat. ❑Pour qu’une entreprise vive, il lui faut une activité (et des résultats) à la hauteur de ses moyens. Dans un système où les entreprises sont des agents économiques autonomes, la rentabilité est un impératif. Le profit n’est pas nécessairement le but ultime de l’entreprise. D’autres motivations sont également principales : prestiges, puissance, indépendance, réalisation d’un projet, etc. Le rôle social de l’entreprise et son rôle dans la société peuvent également être primordiaux. Une entreprise qui cumule les déficits finit, tôt ou tard, par ne plus pouvoir faire face à ses engagements (problème de liquidité et de solvabilité), et est amenée à déposer son bilan. Aussi, même si le profit et la rentabilité (économique, d’exploitation ou financière) qui en découlent ne sont pas nécessairement le but ultime de l’entreprise, ils sont toujours la condition de sa survie et de son développement. Tableau : Certaines distinctions fondamentales Notions Signification Calcul Concept Résultat Ce qui est gagné Produits - charges Rentabilité Trésorerie Ce qui est encaissé Encaissements - Liquidité décaissements Autofinanc Ce qui est épargné Produits encaissables – Solvabilité ement charges décaissables Définitions La rentabilité : efficacité des moyens mis en œuvre pour dégager un résultat. L’exigence d’un minimum de rentabilité est une condition essentielle pour la survie et le développement de l’entreprise. En effet, la croissance impose à l’entreprise des contraintes, qu’elle ne pourra lever que si elle dégage des flux de résultats suffisants, par exemple pour assurer le maintien du capital (amortissements) le remboursement des emprunts et la rémunération de ses fonds propres. 𝒓𝒆𝒔𝒖𝒍𝒕𝒂𝒕 𝒅′𝒆𝒙𝒑𝒍𝒐𝒊𝒕(𝑬𝑩𝑬 𝒐𝒖 𝑹𝑬𝑿) 𝒓𝒆𝒏𝒕𝒂𝒃𝒊𝒍𝒊𝒕é é𝒄𝒐𝒏𝒐𝒎𝒊𝒒𝒖𝒆 = 𝑴𝒐𝒚𝒆𝒏 𝒆𝒄𝒐𝒏𝒐𝒎𝒊𝒒𝒖𝒆 𝑬𝑩𝑬 𝒓𝒆𝒏𝒕𝒂𝒃𝒊𝒍𝒊𝒕é é𝒄𝒐𝒏𝒐𝒎 𝒃𝒓𝒖𝒕𝒆 = 𝑰𝒎𝒎𝒐 𝒅′ 𝒆𝒙𝒑𝒍𝒐𝒊𝒕. 𝑩𝒓𝒖𝒕𝒆 + 𝑩𝑭𝑹𝑬 𝑹𝑬𝑿 𝒓𝒆𝒏𝒕𝒂𝒃𝒊𝒍𝒊𝒕é é𝒄𝒐𝒏 𝒏𝒆𝒕𝒕 = 𝑰𝒎𝒎𝒐 𝒅′ 𝒆𝒙𝒑𝒍𝒐𝒊𝒕. 𝒏𝒆𝒕𝒕𝒆 + 𝑩𝑭𝑹𝑬(𝒏𝒆𝒕)  𝑹𝒆𝒔𝒖𝒍𝒕𝒂𝒕 𝒏𝒆𝒕 𝒓𝒆𝒏𝒕𝒂𝒃𝒊𝒍𝒊𝒕é 𝒇𝒊𝒏𝒂𝒏𝒄𝒊𝒆𝒓𝒆 = 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒖𝒙 𝒑𝒓𝒐𝒑𝒓𝒆𝒔 Moyen économique ou capital économique = capitaux propres K + dettes financières D Effet de levier : ou effet de l’endettement sur la RCP (rentabilité des capitaux propres) En fonction de te : 𝐷 𝑡𝑓 = 𝑡𝑒 + (𝑡𝑒 − 𝑖) 𝐾 i=taux moyen des dettes après l’IS Avec 𝐷 (𝑡𝑒 − 𝑖) Correspond à l’effet de levier 𝐾 Analyse Si te > i : effet de levier positif et d’autant plus élevé que D est plus grand. Si te < i : effet de levier négatif ; plus l’entreprise est endettée, plus la rentabilité RCP est faible. Définitions Liquidité : aptitude de l’entreprise à faire face à ses dépenses par une circulation optimale de ses flux de trésorerie Solvabilité : aptitude de l’entreprise à rembourser ses dettes. Initialement, l’analyse financière vise à apprécier la solvabilité c’est-à- dire la capacité à assurer sur les flux de liquidités le service de la dette. Le degré de solvabilité est donc fonction des ressources financières disponibles pour faire face à ses dettes. L’insolvabilité se traduit par l’incapacité du débiteur à honorer ses engagements (cessations de paiements) qui peut se traduire par une perte d’autonomie financière de l’entreprise ou encore par sa disparition pure et simple.  Indépendance : possibilité pour l’entreprise de décider de façon indépendante de l’utilisation de ses fonds. Au-delà de la disparité des approches, tout se ramène pourtant aux concepts fondamentaux que chaque démarche ordonne en fonction de ces priorités : rentabilité, indépendance, liquidité, solvabilité, croissance. ❑Problématique de la valeur Relativité de la valeur La valeur attribuée à un instant donné à un bien ou à un actif financier (titre…) varie selon plusieurs facteurs : –– les individus (exemple : tout le monde ne donnera pas la même valeur à un appartement ou à une œuvre d’art ou à une action) ; –– les périodes : en période de « bulle » boursière ou immobilière, la valeur des biens immobiliers et des actions est artificiellement « gonflée » par rapport à des périodes plus calmes ; –– les informations dont les individus disposent (la détention d’une information positive sur le bien à évaluer contribuera à lui accorder une valeur plus élevée). La valeur et le temps : Si la comptabilité nous renseigne sur les coûts supportés par l’entreprise, elle n’a pas été imaginée pour nous fournir de l’information sur la valeur. Une machine acquise par l’entreprise a un coût qui figure à l’actif de son bilan. La valeur de cet actif sera constatée beaucoup plus tard, lorsque l’entreprise aura enregistré les flux de liquidités nés de l’utilisation de cet actif. Il faut donc du temps pour créer de la valeur. La valeur d’un capital ou d’un titre n’est pas la même aujourd’hui et dans un an. Une somme non placée perd de la valeur avec le temps. Quant à la valeur des titres cotés, en particulier des actions, elle varie constamment pour d’autres raisons que le seul passage du temps.  La valeur et le risque : Si le coût d’un actif est certain, sa valeur est incertaine puisque l’incertitude pèse sur l’activité économique. Ainsi, le niveau de risque influe sur la valeur. En principe, quand le risque augmente, la valeur diminue (et inversement) La valeur et l’information : La communication financière constitue un vecteur fondamental de liaison entre l’entreprise et les différents acteurs l’environnant. Les entreprises cotées sur le marché financier sont obligées d’entreprendre des actions pour être plus visibles. Une information fausse ou incomplète se traduira par une méfiance qui conduira à une diminution de la valeur attribuée à un titre coté en bourse. Exercice d’application On dispose des éléments suivants Résultat d’exploitation avant IS : 122 000 Résultat de l’exercice : 40 500 Capitaux propres : 975 000 Dettes financières : 585 000 Taux d’IS : 33 1/3% Taux moyen des dettes financières avant IS = 6% a) Calculer la rentabilité économique (avant et après IS) et la rentabilité financière. b) Préciser si l’effet de levier financier est positif ou non. CHAPITRE 2 : Politique financière de l’entreprise ❑ Politique financière et direction financière ❑ Les variables de la politique financière ❑ La politique financière et l’analyse stratégique ❑ Eléments de théorie pour une politique financière ❑ Politique financière et direction financière La politique financière de l’entreprise consiste à déterminer le cadre de référence des décisions financières en accord avec la politique générale de l’entreprise. Elle permet de hiérarchiser les priorités, de sélectionner les décisions et de définir les objectifs. Le système financier national ou international propose aux entreprises une gamme complexe de moyens de financement diversifiés. Dès lors, les choix effectués parmi les ressources accessibles et la combinaison de ces ressources constituent deux aspects majeurs de la politique financière. Cette politique va déterminer la configuration de la structure financière de l’entreprise, laquelle va se traduire par un certain coût du capital. ❑ Avant : La fonction financière a toujours existé dans l’entreprise, avant même l’existence du Directeur financier. Elle était exercée plus ou moins bien et de façon plus ou moins volontaire par le chef d’entreprise et le comptable. A ce stade, les trois objectifs de base étaient schématiquement les suivants : Assurer la liquidité de l’entreprise, donc pouvoir faire face aux échéances et éviter ainsi les cessations de paiement, Assurer la rentabilité de l’entreprise ; même si les investissements étaient décidés sans calculs sophistiqués, Assurer le financement des investissements et de l’exploitation, ce qui était, en général, fait au coup par coup sans véritable politique. ❑ Aujourd’hui ! : On peut dire que le Directeur financier, comme les responsables des principales fonctions de l’entreprise (production, commercial…), exerce sa tâche à un double niveau : En tant que membre du comité de direction, il participe à la définition de la stratégie et objectifs globaux de l’entreprise et des autres fonctions en particulier la fonction finance. Il a donc ici un rôle de manager, capable de raisonner à long terme et d’intégrer les objectifs et contraintes des autres fonctions de l’entreprise. En tant que technicien, responsable de la finance, il va : identifier des besoins de financement et leur minimisation ; rechercher des ressources financières au moindre coût et à risque supportable ; équilibrer des ressources entre elles et avec les emplois de fonds ; décider de l’investissement et la recherche des gains maximaux ; participer à la décision de distribuer des revenus aux associés ; gérer les risques d’investissement et de financement ;  Procéder à la prévision et la planification financière ; Veiller à l’optimisation de la valeur de la firme ❑ Objectifs de l’entreprise moderne La période de crise financière entamée en 2007, redéfinit la priorité de l’entreprise en relativisant la notion de profit. Il faut donc positionner les objectifs de l’entreprise moderne comme suit : D’abord de la recherche de sa survie Ensuite, et autant que faire se peut, la recherche du profit, Enfin et surtout la répartition du profit.  Variables de la politique financière ❑ Au-delà de la diversité des fonctions à exercer, certaines limites et incompatibilités vont apparaître : Il n’est pas possible de Le Le recours à La distribution de dividendes s’endetter indéfiniment financement l’endettement peut pénaliser de la peut améliorer l’autofinancement lequel croissance la rentabilité contribue à renforcer les peut se financière dans fonds propres et ainsi à traduire par l’intérêt de améliorer la capacité un l’actionnaire d’endettement endettement (effet de levier) accru Non seulement parce que les d’où une mais risque de , mais ne pas rétribuer les marchés et les banques le modification des dégrader actionnaires limite sérieusement la refusent compte tenu du risque rapports de l’indépendance de possibilité de faire appel à eux et de leur liquidité, mais aussi force au sein du l’entreprise à son pour une augmentation de capital pour des raisons de structure capital ; détriment ; laquelle… contribue à renforcer les financière, d’autonomie de fonds propres. décision et éventuellement de coût. Ce qui fait toute la difficulté de la politique financière, c’est d’intégrer les différents problèmes pour arriver aux meilleurs  compromis, compte tenu des objectifs définis. Il n’y a pas de solution toute faite : Théorie du compromis ❑Variables de la politique financière En fait, les principaux axes autour desquels se définit la politique financière peuvent se ramener à trois : l’indépendance, la rentabilité et la croissance. On retrouve ici trois des cinq concepts fondamentaux de la finance du chapitre1. Les deux autres ne sont pas des objectifs de politique financière, mais s’analysent comme des contraintes que toute entreprise se doit de respecter : L’indépendance traduit le problème de la structure du passif, celui de l’indépendance financière et du pouvoir des actionnaires ; La rentabilité renvoie au problème du coût du capital (comparaison coût des ressources/rentabilité de l’actif économique), à la rentabilité des capitaux propres et pose le problème de leur rémunération (politique de dividende)  La croissance, à l’adéquation des moyens financiers aux objectifs économiques. ❑La politique financière et l’analyse stratégique L’objectif de cette rubrique n’est pas de détailler les principaux modèles d’analyse stratégique existants, mais de retenir une approche qui, malgré ses limites, permet de relier finance, stratégie et marketing. L’analyse en termes de courbe de vie de produits peut-être utilement rapprochée de celle du BCG en considérant que le taux de croissance d’un marché est fonction de la maturité du produit.  Démarrage, Croissance Maturité Déclin lancement ou introduction Marketing Croissance Forte Forte Faible Négative Part de Faible Forte Forte Faible marché Finance Bénéfice 0 Moyens Forts Faible Liquidité Besoin Equilibre Surplus Equilibre Endettement Elevé Moyen Nul Nul Stratégies Expansion Expansion Expansion Liquidité type Segmentation Segmentation ❑ Eléments de théorie pour une politique financière Evaluation du coût du capital Le coût du capital d’une entreprise est le coût de la totalité de sa dette (argent emprunté), plus le coût de tous ses capitaux propres (capital des actions ordinaires et privilégiées). ▪Coût de la dette ✓D'après les indications fournies par la comptabilité, le coût des dettes correspond à des charges supportées par l'entreprise du fait du recours à des emprunts. ✓Ces charges englobent des intérêts versés, des primes servies aux prêteurs, des commissions et autres frais induits par ces opérations de financement. ✓Dans cette perspective, le coût des dettes s'analyse donc comme un flux de charges financières, consommées par l'entreprise, et grevant par conséquent son résultat. ▪ Définition de l’actualisation Actualiser revient à déterminer la valeur aujourd’hui d’une somme ou d’une suite de sommes dont on connaît le montant à une date ultérieure. Pourquoi actualiser ? Les situations exigeant un calcul d’actualisation sont très fréquentes en finance. Les principales sont les suivantes. 2.1 Pour connaître l’équivalent actuel d’une somme future Comme on l’a déjà dit, ce n’est pas la même chose d’avoir un euro aujourd’hui ou d’attendre un an (ou plus) pour disposer de cet euro. L’argent dont on dispose aujourd’hui peut être, soit utilisé pour une consommation immédiate, soit placé à un certain taux. Si l’on choisit la seconde possibilité, la somme obtenue dans un an (la valeur acquise) sera supérieure à un euro. On peut dire aussi qu’un euro dans un an équivaut à moins d’un euro aujourd’hui. 2.2 Pour pouvoir comparer plusieurs sommes attendues dans le futur Lorsque l’on étudie un projet d’investissement, on est amené à prévoir les résultats annuels attendus sur plusieurs années. On se retrouve alors en présence d’une suite de sommes qu’il faut ramener à une seule, pour la comparer, soit au montant investi, soit au montant espéré d’autres projets d’investissement. Ces sommes, rattachées à des dates différentes, seront actualisées à une même date (en général, on se place à la date d’aujourd’hui, c’est-à-dire à la date 0). 2.3 Pour trouver un taux de rendement Souvent, un projet se traduit par une série de revenus évalués de façon prévisionnelle. Juger le projet et déterminer s’il est satisfaisant ou non, nécessite souvent de calculer le taux de rendement espéré sur la base de ces revenus prévisionnels pour le comparer à un taux de référence ou au taux de rendement offert par d’autres placements. Les calculs d’actualisation sont incontournables en finance. Nous les retrouverons par la suite à plusieurs occasions. 3 Calculs et formules de base Il s’agit de déterminer la valeur aujourd’hui d’un capital à percevoir (ou à verser) dans n périodes. On fait l’hypothèse que la somme cherchée a été placée à intérêts composés pendant ces n périodes. Formule générale : Actualisation d’une somme unique t désignant le taux d’actualisation, la valeur actuelle Co d’un capital unique Cn, à percevoir dans n périodes, est donnée par la formule : 𝐶𝑂 = 𝐶𝑛 (1 + 𝑡)−𝑛 EXEMPLE Soit un capital de 2 000 euros à percevoir dans 2 ans. 0 1 2 !---------------------!--------------------! C0 ? 2000 QUESTION Quelle est la valeur de ce capital aujourd’hui (à la date 0) si l’on retient un taux d’actualisation de 3 % ? Analyse Si l’on retient un taux de 3 %, il est équivalent de disposer de 1 885,19 € aujourd’hui ou de 2 000 € dans deux ans. On peut dire aussi que si l’on place 1 885,19 € aujourd’hui pour recevoir 2 000 € dans deux ans, cela revient à faire un placement dont le taux de rendement est de 3 %. 3.2 Actualisation d’une suite de sommes constantes versées en fin de période (taux d’actualisation t) a)Schéma des flux Une somme constante est versée à la fin de chaque période (s’il s’agit d’années, la première somme est versée à la fin de la première année). S’il y a n versements, le schéma des flux se présente comme suit : 0 1 2 n !---------!---------!------------------ ----------! V0= ? a a a b) Calcul de la valeur actuelle V0 d’une suite de sommes constantes Période de versement Durée de l’actualisation Valeur actuelle à la date 0 1 1 𝑎(1 + 𝑡)−1 2 2 𝑎(1 + 𝑡)−2...... n-1 n-1 𝑎(1 + 𝑡)−(𝑛−1) n n 𝑎(1 + 𝑡)−𝑛 La valeur actuelle des n versements constants est :  𝑉0 = 𝑎(1 + 𝑡)−1 + 𝑎(1 + 𝑡)−2 + ⋯ + 𝑎(1 + 𝑡)−(𝑛−1) + 𝑎(1 + 𝑡)−𝑛 Ce qui, après calculs, aboutit à la formule suivante : 1 − (1 + 𝑡)−𝑛 𝑉0 = 𝑎 𝑡 Exemple : Pour financer un projet d’investissement, la SARL mobil a décidé de recourir à un emprunt bancaire d’un montant de 332 000 euros sur 7 ans au taux de 5,1%. Elle hésite entre un remboursement par annuités constantes ou par mensualités constantes. Questions 1)Calculer le montant de l’annuité constante puis le montant de la mensualité constante. 2)Quel serait le capital restant dû après 5 ans dans le cas d’un remboursement par annuités constantes ? dans le cas d’un remboursement par mensualités constantes ? 3)Même question en supposant un remboursement par amortissement constants. 3- CAPITALISATION Capitaliser consiste à calculer la valeur acquise par un capital, placé au taux t, au bout de n périodes. Pour une somme unique : 𝐶𝑛 = 𝐶0 (1 + 𝑡)−𝑛 Suite de sommes constantes a versées en fin de période : (1 + 𝑡)𝑛 − 1 𝑉𝑛 = 𝑎 𝑡 4- Le taux de rendement actuariel d’un placement Supposons maintenant que l’on dispose de toutes les informations, sauf du taux de l’opération. Ce problème n’est qu’une variante du problème précédent ; on change d’inconnue, mais le raisonnement de base reste le même. Le taux de rendement actuariel t d’un placement correspond au gain obtenu pendant la durée de ce placement. Il est exprimé sous la forme d’un taux annuel. Pour ce taux, il y a équivalence entre la somme placée (ou investie) et la valeur actuelle des versements reçus en contrepartie. EXEMPLE 1 Monsieur Untel prête 10 000 € à un ami. Celui-ci lui propose de lui verser 11 000 € dans 3 ans. Quel est le taux de rendement actuariel de ce prêt ? SOLUTION Soit t le taux annuel cherché. On peut écrire : 10 000 = 11 000 (1 + t)-3 ⇒ 1,1 = (1 + t)3 ⇒ t = (1,1)1/3 – 1 t = 3,23 % Connaissant le taux de l’opération, M. Untel peut comparer ce taux à celui d’autres placements et juger s’il lui semble satisfaisant ou non. EXEMPLE 2 Une somme de 2 000 € est placée pour une durée de deux ans. Les intérêts sont versés chaque année. Les flux financiers relatifs à l’opération sont présentés sur le schéma suivant :  0 1 2 !-------------------------!-------------------------! 2000 60 2060 QUESTION Calculer le taux de rendement actuariel t correspondant à cette opération. SOLUTION On écrit la relation d’équivalence entre le montant placé à la date 0 et les versements reçus en contrepartie, actualisés au taux t : 2 000 = 60 (1 + t)-1 + 2 060 (1 + t)-2 ⇒ t = 3 % Le calcul de t peut s’effectuer de différentes façons : par essais successifs, avec une machine à calculer dite « financière », à l’aide d’un logiciel adapté… Dans le cas d’un préteur et emprunteur d’un montant donné. On peut déterminer pour chaque acteur le taux de rentabilité. Ce taux de rendement correspond précisément au taux d'actualisation qui permet au prêteur de rendre équivalents : le décaissement initial occasionné par l'octroi du prêt,  les recettes futures procurées par les remboursements et par le versement des intérêts promis par l'emprunteur. A titre d'exemple, le schéma ci-dessus récapitule, du point de vue du prêteur, les flux monétaires occasionnés par un prêt de 10 000 000 francs assorti d'un taux annuel de 8% et remboursable en une seule fois au bout de cinq ans. Cette opération s'analyse comme un investissement pour le prêteur qui peut dès lors chercher à en dégager le taux de rendement actuariel : ce taux constitue précisément le taux d'actualisation qui assure au prêteur une équivalence entre deux possibilités qui s'offrent à lui : soit conserver le capital de 10 000 000 par devers lui aux fins de consommation ou d'utilisation directe,  soit le prêter contre la promesse de versements futurs dont la valeur actuelle doit alors être au moins égale au montant du capital. Dans son appréhension de la même opération, le point de vue de l'emprunteur est totalement symétrique de celui du prêteur. Pour l'emprunteur en effet, l'opération se traduit par une recette immédiate génératrice d'engagements de dépenses futures. En conséquence, si l'emprunteur cherche à mesurer le taux d'actualisation qui rend équivalents le flux de recettes immédiates et les flux de dépenses futures, c'est le taux de revient de son emprunt qu'il mesure ou encore, le coût actuariel de sa dette. On observe qu’en l’absence de coûts de transaction, toute recette du prêteur constitue une dépense pour l'emprunteur et vice-versa. Dès lors, le coût actuariel ou taux de revient r* supporté par l'emprunteur s'obtient également par la formule de calcul déjà utilisée pour mesurer le taux de rendement du prêteur, r* est le taux d'actualisation qui permet d'assurer l'équivalence : Nota Bene : En présence de l’impôt, il faudra en tenir compte. L’évaluation des entreprises repose sur l’utilisation d’un taux d’actualisation qui représente le coût du capital. Ce taux est aussi appelé coût moyen pondéré du capital (CMPC). Ce qui est important est que ce coût intègre le coût de la dette après prise en compte de l’impôt sur les bénéfices lorsque l’entreprise fait appel à l’endettement. Il faudra tenir compte de la réforme de la déductibilité des charges financières dans chaque économie. ❑Le coût des capitaux propres et des ressources d’autofinancement. Si le recours aux capitaux propres n'entraîne pour l'entreprise aucune contrainte juridique de rémunération, il entraîne cependant une contrainte économique qui lui impose d'assurer une certaine rémunération à ses associés, sous peine de se priver de toute possibilité future de financement en fonds propres. En effet, une entreprise qui assurerait à ses associés une rémunération insuffisante ne serait plus en mesure de solliciter des apports nouveaux en capitaux propres. Formulation du coût des capitaux propres dans un cas général Un investisseur envisageant d'acheter les actions d'une société au cours Po est confronté à un problème d'investissement. En effet, l'opération considérée entraîne -une dépense immédiate Po, -des recettes futures sous la forme de dividendes D1, D2,... Dn, et éventuellement, sous la forme de Pn, un prix de revente futur de l'action. ❑ Coût des capitaux propres pour une société assurant le versement d'un dividende stable Dans le cas d'une société anonyme qui assurerait à ses actionnaires un dividende par action stable à long et moyen terme, un nouvel actionnaire pourra considérer l'achat d'une action comme un investissement entraînant : - un coût initial correspondant au prix d'achat de l'action (ou cours) Po, - un revenu réel stable D perçu au bout de 1,2...n... années, l'actionnaire pourrait alors mesurer le taux interne de rendement r qui permet de vérifier l'égalité : ❑Coût des capitaux propres pour une société assurant le versement d'un dividende croissant à taux constant Ce taux de rendement exigé par les actionnaires potentiels définit la contrainte de rémunération qui pèse sur l'entreprise et permet donc de cerner le coût de ses capitaux propres pour cette dernière : Exercice d’application La conjoncture boursière lui paraissant favorable. Un investisseur, monsieur Séne, décide de placer une partie de ses liquidités dans des actions cotées en bourse. Le 30/04/N, il procède entre autres aux achats suivants : -100 actions L'Aréol à 452 euros chaque. La valeur est considérée comme solide et peu risquée : - 200 actions Civin à 228 euros chaque. La société Civin se développe très rapidement et présente un caractère plus spéculatif. Les frais d'achat s'élèvent à environ 1 % du montant de l'opération. Un an plus tard, il constate les cours boursiers suivants : - L’Aréole :472 euros -Civin : 310 euros. Confiant, il décide de conserver ses titres un an de plus. Au terme de cette durée, les cours sont devenus : -L'Aréol : 492 euros ; - Civin: 240 euros. Questions 1) Rappelez le principe permettant de déterminer un taux de rendement actuariel et la finalité de ce calcul. 2) Calculez, pour chacun des titres, le taux de rendement actuariel obtenu par M. Séne dans l'hypothèse où il les aurait revendus : -à la fin de la 1e année de placement ; -à la fin de la 2iem année de placement. 3) Reprenez la question 2 en considérant l'ensemble des deux actions Application La société ROTA retient le projet « Tours ». Elle doit à présent choisir le mode de financement approprié pour cet investissement. À l’aide de l’annexe, donner la formule finale de calcul du coût de l’emprunt. Annexe Données relatives au mode de financement Le projet sera financé partiellement par autofinancement et le reste par un emprunt bancaire de 300000€ contracté au début de l'exercice 2012 au taux de 5% remboursable par annuités constantes sur 4ans. Des frais de dossier représentant 1% du montant emprunté sont prélevés par la banque. Taux d’imposition 1/3. Faire le tableau d’amortissement et le flux de financement par emprunt. Coût de l’autofinancement La notion de coût du capital possède deux volets principaux. Le premier, du côté de l’entreprise, fait référence au coût supporté pour financer ses projets d’investissement et de développement. Le deuxième, pour les apporteurs de capitaux, fait référence au rendement moyen espéré pour leurs investissements.  Le coût du capital lié aux fonds propres Le coût des fonds propres (ou “cost of equity” en anglais) représente le rendement supplémentaire attendu par les actionnaires sur leur investissement. Ceci en comparaison à une situation où ils auraient investi dans un actif sans risque classique. Comment calculer concrètement le coût des fonds propres ? Concrètement, il existe deux méthodes principales pour calculer le coût lié aux fonds propres d’une entreprise. Pour rappel, la valeur d’un actif financier dépend toujours de son couple rendement / risque. Un principe de base consiste à dire que plus un actif est risqué, plus son rendement devra être élevé en compensation. Le calcul du rendement de l’actif va prendre en compte le risque lié au marché à travers la corrélation de l’actif avec le marché, soit sa sensibilité aux variations des marchés financiers. Méthode 1 : le Capital Asset Pricing Model (CAPM) La première méthode part du modèle financier CAPM (ou MEDAF en français). Pour faire simple, elle calcule le rendement de l’investissement risqué comme le rendement lié à un actif sans risque auquel on ajoute une prime de risque de marché. Pour rappel, la valeur d’un actif financier dépend toujours de son couple rendement / risque. Le calcul de ce taux peut se faire soit à l’aide de modèles actuariels soit à l’aide du modèle d’équilibre des marchés financiers (MEDAF ou CAPM). 𝐸 (𝑅𝑖 ) = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 [𝐸(𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ] 𝐸 (𝑅𝑖 )= rendement espéré de l’actif 𝑅𝑓 = taux de l’actif sans risque 𝐸(𝑅𝑚 )= rendement espéré du marché 𝛽𝑖 = beta ou sensibilité de l’actif i au marché Pour le titre a, on aura : 𝐸 (𝑅𝑎 ) = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑎 [𝐸(𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ] Tout investissement doit avoir une rentabilité supérieure au coût du mix CP + Dette LMT, c’est-à-dire au coût du capital. Méthode 2 : la méthode indirecte via le CMPC La méthode du CMPC est différente et prend en compte le calcul du coût moyen global pondéré du capital (incluant dettes et fonds propres) de l’entreprise. L’entreprise pourra donc évaluer le coût lié à chaque type d’actifs/passifs détenus pour financer des projets. Elle pourra également utiliser le calcul du CMPC pour mesurer son ratio emprunts / capitaux propres (Debt to Equity en anglais) et ainsi mieux piloter sa structure financière. Les variables utilisées dans la formule de calcul CMPC Le coût des fonds propres K(cp) : c'est-à-dire le rendement attendu par les actionnaires. Le coût de la dette K(d) : c'est-à-dire le taux d’intérêt moyen exigé par les créanciers. Les capitaux propres (CP) : correspond à la valeur totale des capitaux propres de l’entreprise. La Dette (D) : correspond à la valeur totale des dettes de l’entreprise. Le Taux d'imposition (T) : prend en compte le taux d’imposition dans le calcul du CMPC. Cela contribue pour l’entreprise à réaliser des arbitrages optimisés entre lever de la dette ou bien lever des fonds propres. Le coût du capital est défini comme la moyenne arithmétique pondérée des coûts des différentes sources de financement auxquelles l’entreprise fait appel. 𝐾𝐹𝑃 ∗ 𝐶 𝐾𝑑 ∗ 𝐷(1 − 𝑇) 𝐶𝑀𝑃𝐶 = + 𝐶+𝐷 (𝐶 + 𝐷) C : Capitaux propres D : Dettes à moyen et long terme KFP : Coût des fonds propres Kd : Coût des dettes T : Taux d’impôt De cette façon, le coût moyen pondéré du capital correspond au coût des fonds propres en fonction de leur pondération dans la valeur totale de l’entreprise, ajouté au coût de la dette en fonction de sa pondération et déduite d’impôts. Exercice d’application : Levier d’endettement – Coût des capitaux propres par la méthode du MEDAF – Coût du capital Le bêta de l’action AFE est de 1,1 et la structure financière de la société fait ressortir un levier d’endettement de 20 %. La société peut s’endetter au taux de 2,5 %. Le taux sans risque est de 1 %. La prime de risque du marché de 4 %. Le taux d’impôt sur les bénéfices est de 25 %. Calculer le coût des capitaux propres, en vous appuyant sur le modèle MEDAF, et le coût du capital (en considérant CP+DF=1) (Corrigé -L’effet de levier financier La rentabilité économique permettait de juger de la bonne composition du capital économique (notamment à travers son taux de rotation). La rentabilité financière va permettre d’apprécier la bonne composition du financement à travers l’effet de levier. Partons de données simplifiées et considérons trois sociétés A, B et C présentant les bilans (en K€) suivant : BILAN A BILAN B BILAN C Capital Capitaux Capital Capitaux Capital Capitaux économique propres économique propres économique propres 1000 1000 1000 400 1000 400 Dette 600 Dette 600 A,BetC: -ont même capital économique : 1000K€ -dégagent le même résultat d’exploitation : 150K€ -leur rentabilité économique ressort donc à : Re=150/1000 = 15% Comparons successivement les sociétés A et B puis B et C sachant que : -A et B ont une structure de financement différente : A se finance uniquement sur capitaux propres (CP) ; B se finance à 60% par dette au taux i=10%. -B et C ont même structure de financement, mais rémunèrent leur emprunt : Au taux de 10% pour B ; Au taux de 17% pour C -Le taux de l’IS est de 1/3. Société A Société B Résultat 150 150 d’exploitation Frais financiers 0 60 Résultat avant IS 150 90 IS 50 30 Résultat net 100 60 comptable (RNC) Rentabilité 150/1000=15% 150/1000=15% économique (Re) Rentabilité 100/1000=10% 60/400=15% financière La rentabilité financière de B est supérieure de 50% à celle de A. Disposant de la même rentabilité économique, les deux sociétés voient leur performance financière fortement modifiée du seul fait de la composition de leur passif financier : c’est l’effet de levier. Analysons cet exemple pour décomposer l’impact du financement : Le cas de la société A permet de constater qu’en l’absence d’endettement la rentabilité financière égale la rentabilité économique après impôt. La structure financière d’une entreprise exerce une influence sur le niveau et la volatilité de ses bénéfices à travers le mécanisme de l’effet de levier. L’effet de levier correspond à l’écart entre le taux de rentabilité économique et le taux d’intérêt de la dette financière. Les capitaux investis dans l’entreprise génèrent la rentabilité économique. Les financements des créanciers sont rémunérés par l’intérêt. Si l’intérêt est inférieur au taux de rentabilité économique, l’effet de levier est positif : plus la société est endettée, plus la rentabilité pour l’actionnaire est élevée. Cependant en cas inverse, c’est un « effet de massue » : plus la société est endettée, moins elle est rentable pour ses actionnaires. Mécanisme de l’effet de levier Dans son mécanisme, l’effet de levier mesure l’influence de l’endettement global de l’entreprise sur la rentabilité de ses capitaux propres. Théoriquement, la capacité d’endettement de l’entreprise se définit comme suit : Capitaux propres (CP) – dettes financières (D) La capacité théorique d’endettement mesure l’aptitude de l’entreprise à obtenir de nouveaux concours externes de financement. Elle est généralement appréciée à l’aide du ratio