Tema 6: Bancabilidad y Financiación de Proyectos con PPA (PDF)

6. BANCABILIDAD Y FINANCIACIÓN DE PROYECTOS CON PPA. Objetivos: Este tema nos ayudará a entender qué consideraciones deben tener en cuenta a la hora de poder financiar un proyecto con PPA Descubriremos cuáles son las claves que hacen un proyecto “bancable” o no  6.1 Introducci...

6. BANCABILIDAD Y FINANCIACIÓN DE PROYECTOS CON PPA. Objetivos: Este tema nos ayudará a entender qué consideraciones deben tener en cuenta a la hora de poder financiar un proyecto con PPA Descubriremos cuáles son las claves que hacen un proyecto “bancable” o no  6.1 Introducción Hay una serie de estructuras y opciones para financiar proyectos energéticos cuyos precios, términos y condiciones variarán en función de la distribución de riesgos entre las partes y de la viabilidad comercial de un proyecto. La estructura y las fuentes de financiación elegidas repercutirán directamente en el coste y los plazos de la empresa del proyecto, que son las consideraciones más importantes a la hora de gestionar las expectativas con respecto al cumplimiento de los hitos de construcción y, en última instancia, de la fecha de entrega. Aparte del impacto de la fuente o fuentes de financiación en la tarifa del proyecto, los costes financieros también variarán en función de los factores de riesgo que afecten a la capacidad del proyecto para generar flujos de caja suficientes y fiables para cumplir sus obligaciones de reembolso. Por lo tanto, la solvencia del comprador y los instrumentos de mitigación del riesgo son elementos cruciales para determinar la financiabilidad de un proyecto y su capacidad para atraer financiación de deuda a largo plazo. 6.2 El Project Finance o financiación a proyecto El project finance o financiación a proyectos se refiere a la financiación de una empresa de proyectos por inversores de capital y prestamistas basada en (a) los flujos de caja (contractuales) previstos del proyecto y (b) el valor del activo energético subyacente. La financiación de proyectos suele ser limitada o sin recurso, es decir, los prestamistas tienen recurso contra la empresa del proyecto y los activos del propio proyecto, pero tienen recurso limitado o nulo contra los propietarios finales de la empresa del proyecto (los propietarios no avalan salvo con los activos del proyecto).  ETAPAS HABITUALES EN LA FORMALIZACIÓN DE UN PROJECT FINANCE Los prestamistas suelen ser reembolsados por los flujos de caja del proyecto. En el peor de los casos, y dejando a un lado la cuestión de los pagos por rescisión, los prestamistas serán reembolsados mediante la ejecución hipotecaria del proyecto y la adquisición de los activos del proyecto. En una financiación con recurso limitado, los prestamistas también suelen beneficiarse del apoyo crediticio del patrocinador, incluidas sus garantías para cubrir determinados riesgos. En una financiación de proyecto típica, se crea una SPV para poseer los activos del proyecto y suscribir los acuerdos de financiación y del proyecto, incluido el PPA. Los prestamistas de la financiación del proyecto tendrán una garantía real sobre todos los activos del proyecto, incluido el PPA y otros documentos importantes del proyecto. Los prestamistas también tendrán un interés de garantía en las cuentas del proyecto y en todas las cantidades depositadas o abonadas en dichas cuentas. Los prestamistas pueden imponer requisitos estrictos sobre la ubicación de todas las cuentas del proyecto, y en el flujo de fondos a través de estas cuentas. En particular, el flujo de caja está restringido de tal manera que la sociedad del proyecto no puede pagar dividendos o distribuciones sin cumplir previamente varias condiciones - a menudo, no se harán distribuciones a los patrocinadores durante varios años.  CONTRAPARTES HABITUALES EN UN PROJECT FINANCE La principal ventaja de la financiación de proyectos es que no requiere un desembolso inicial de capital por parte del gobierno anfitrión. Sin embargo, debido a las garantías reales de los prestamistas y a su amplia implicación en los acuerdos del proyecto, incluso con respecto a los flujos de caja y las decisiones de gestión del capital, la financiación de proyectos requiere un complejo conjunto de acuerdos muy adaptados. Esto puede imponer elevados costes de transacción y retrasos en los plazos de ejecución debido a la importante coordinación de las partes para gestionar la complejidad. 6.3 Bancarización La bancabilidad se refiere a si un proyecto será aceptable para los prestamistas, y se refiere al ámbito de consideración de un proyecto que busca financiación de proyectos en el mercado de préstamos comerciales. Sin embargo, un proyecto también puede obtener financiación de prestamistas distintos de los bancos comerciales, incluidas las instituciones al desarrollo y los fondos de capital riesgo/inversión. Por lo tanto, la financiabilidad también puede considerarse como la capacidad de atraer financiación de cualquier fuente de fondos en lugar de limitarse a una fuente concreta. El papel del PPA en la financiabilidad El PPA es clave para la financiabilidad. En un proyecto energético típico, sólo hay una fuente de ingresos: los pagos del comprador en virtud del PPA. Si el comprador no paga, será muy difícil que el proyecto reembolse a sus prestamistas a tiempo. El PPA también ayuda a tener en cuenta la naturaleza única de los proyectos energéticos. La generación de energía es única en el sentido de que la electricidad generada se vende en un mercado geográficamente limitado y a menudo muy regulado. A diferencia de otras materias primas de alto valor, como los hidrocarburos, los minerales o los metales preciosos, que pueden transportarse para satisfacer la demanda, el proyecto energético está sujeto a la demanda del mercado al que abastece. Del mismo modo, el precio de la electricidad a los usuarios finales en los mercados emergentes suele estar guiado por la regulación y no por las fuerzas del mercado. El PPA es esencial porque aborda tanto la incertidumbre en la demanda como en la fijación de precios. Por el lado de la demanda, el PPA establece una obligación de compra a largo plazo que proporciona un flujo constante de ingresos al productor y un flujo constante de electricidad al comprador. En cuanto a los precios, el PPA incorpora una fórmula tarifaria adaptada a la tecnología, las operaciones y las características de la deuda del proyecto, que puede modelizarse a lo largo de toda la vida del proyecto. Esto permite que el PPA establezca un precio de la electricidad que refleje el verdadero coste de generación de la energía. Riesgos para la bancabilidad En la financiación típica de un proyecto energético, el único rendimiento financiero para los prestamistas es el reembolso de la deuda del proyecto y el pago de los tipos de interés (junto con ciertas comisiones acordadas). Sin embargo, dado que los proveedores de deuda arriesgan grandes desembolsos de capital y dependen exclusivamente de los ingresos del proyecto para su reembolso, los prestamistas insistirán en que los patrocinadores del proyecto y los documentos sean lo suficientemente sólidos para que el proyecto alcance la fase de explotación comercial. Los prestamistas, entre todas las partes, quieren evitar un escenario catastrófico en el que el proyecto fracase por completo, especialmente durante la fase de construcción del proyecto. En la fase de explotación, la principal preocupación es garantizar que los ingresos sean suficientes para pagar el servicio de la deuda. A continuación se enumeran las consideraciones clave que, si no están suficientemente cubiertas, harán que sea poco probable que un proyecto reciba financiación de deuda: 1. Plazo: El plazo del PPA debe ser lo suficientemente largo como para permitir la amortización de la deuda, y si la deuda no está totalmente amortizada (en otras palabras, si habrá capital pendiente al vencimiento) el plazo del PPA debe ser lo suficientemente largo como para apoyar una refinanciación de la deuda restante. 2. Tarifa: Los prestamistas exigirán certeza con respecto a la tarifa pagadera en virtud del PPA. 3. Cambios en la legislación y los impuestos: Los prestamistas no están en condiciones de asumir ningún riesgo relacionado con cambios en la legislación o los impuestos durante la vida del proyecto. 4. Solvencia del adjudicatario: Si el compensador no es suficientemente solvente, los prestamistas exigirán otras formas amplias de apoyo crediticio que crean costes y complicaciones adicionales para el proyecto.  Incluso en los mercados desarrollados, muchos compradores no son suficientemente solventes para crear un proyecto financiable. 5. Calidad del patrocinador: El prestamista y el comprador tendrán en cuenta la experiencia, reputación y solidez financiera de los propietarios finales de la empresa del proyecto. 6. Facturación y pago: El periodo de facturación del suministrador al productor debe ser lo suficientemente frecuente (mensual o incluso quincenal) como para minimizar el nivel de energía impagada y garantizar el cumplimiento del calendario de pagos del servicio de la deuda. También alerta a los prestamistas de posibles problemas de pago/liquidez. 7. Moneda/Cálculo: En la mayoría de los casos, los pagos y cálculos del PPA se realizan en la misma moneda que la necesaria para reembolsar la deuda. Si no es así, deberá existir un plan de cobertura de divisas y/o indexación del tipo de cambio y un mecanismo de compensación. Además, ¿hay problemas de convertibilidad con la moneda de pago? En caso afirmativo, los prestamistas pueden exigir que el pago se efectúe en una moneda diferente, o el beneficiario o el gobierno anfitrión tendrán que garantizar la conversión. 8. Rescisión: Los prestamistas no quieren que el comprador pueda eludir la obligación de compra a largo plazo en virtud del PPA, ya que esto dejaría al proyecto sin ingresos para pagar la deuda del proyecto. Los prestamistas prestarán especial atención a que los casos de incumplimiento del vendedor y los casos de fuerza mayor no permitan al comprador rescindir prematuramente el proyecto. Si se produce la rescisión, los prestamistas también querrán garantías de que se satisfará la deuda del proyecto. 9. Recursos en caso de incumplimiento del comprador: En particular, los prestamistas necesitan que el vendedor tenga la capacidad de ejercer ciertos derechos, incluso hasta la rescisión del PPA, si el comprador no efectúa los pagos o no entrega la garantía de pago exigida.  10. Derechos de los prestamistas: Los prestamistas suelen prever derechos de step-in y garantías sobre los activos del proyecto a través del préstamo y de acuerdos directos. Aunque lo anterior puede proporcionar algunas directrices útiles, en última instancia, la financiabilidad es un concepto en constante evolución. Lo que el mercado de préstamos acepta (o exige) hoy puede ser diferente de lo que aceptará (o exigirá) mañana. Dada la tecnología, el tamaño, el alcance, el volumen y la ubicación geográfica de los proyectos energéticos, puede ser muy difícil determinar qué es realmente "de mercado" (es decir, coherente con las condiciones que suelen aceptar los participantes en el mercado). Además, un promotor o patrocinador con experiencia puede ser más capaz de persuadir a los prestamistas para que acepten disposiciones más favorables para la empresa del proyecto. Por otra parte, los prestamistas pueden aceptar una determinada cláusula o riesgo a nivel de proyecto, siempre que dispongan de una garantía u otra forma de apoyo crediticio (ya sea del promotor o del comprador) para cubrir ese riesgo. Por último, cabe señalar que algunos mercados energéticos, sobre todo en los países desarrollados, son lo suficientemente maduros como para que ni siquiera se requieran PPA para que un proyecto sea financiable. Este suele ser el caso de las centrales eléctricas comerciales (las que no se benefician de un comprador específico), en las que un proyecto puede desarrollarse sobre la base de informes independientes que indican la de una demanda suficiente prevista en el mercado al contado. Una vez finalizado el proyecto, la central se limitará a vender en el mercado al contado. Sin embargo, incluso en los mercados más desarrollados, la ausencia de un PPA a largo plazo puede dar lugar a tipos de interés más elevados para el proyecto. Un PPA financiable convencionalmente sigue siendo una herramienta esencial en prácticamente todos los mercados e ideal en los mercados energéticos de los países en desarrollo. 6.4. Apoyo crediticio para las obligaciones de Offtaker Como se ha comentado en la sección anterior, la financiabilidad de una transacción es una de las principales preocupaciones de los prestamistas. Un elemento importante de la financiabilidad es el nivel de confianza que los prestamistas tienen en el riesgo de crédito de la contraparte, es decir, el riesgo de que el comprador sea capaz de cumplir con sus obligaciones de pago en virtud del PPA. El siguiente punto ofrece una visión general de alto nivel de los tipos de apoyo que los prestamistas e inversores pueden buscar, y las diversas formas que puede adoptar este apoyo. En general, hay dos riesgos específicos que preocupan a los prestamistas: (a) el apoyo al pago continuo de las obligaciones del PPA (que cubre los pagos de capacidad y energía), también conocido como apoyo a la liquidez; y (b) el apoyo a la rescisión para garantizar que, como mínimo, la deuda y los intereses de los prestamistas se paguen tras la rescisión del PPA. Apoyo a la liquidez En caso de que un comprador incumpla su obligación de pago a la sociedad del proyecto, el apoyo al pago a corto plazo o el apoyo a la liquidez permiten a la sociedad del proyecto seguir siendo solvente y continuar sus operaciones, incluido el servicio de sus deudas. En general, los prestamistas esperan que el apoyo a la liquidez cubra el equivalente de tres a seis meses del período de pago, dependiendo de la salud financiera del comprador. Dicha cobertura de apoyo a la liquidez es finita - una vez agotado, si el comprador no realiza un pago requerido en virtud del PPA, se desencadenará un evento de incumplimiento del comprador. Las formas de apoyo a la liquidez son:  Cuentas en custodia. Un compensador puede mitigar el riesgo de liquidez a corto plazo depositando efectivo en una cuenta (de reserva o de garantía bloqueada) en un banco de depósitos. La cuenta se financia para cubrir una cantidad específica de las obligaciones de pago en curso del PPA. Si el comprador no efectúa un pago exigido en virtud del PPA, la sociedad del proyecto puede recurrir a esta cuenta de garantía bloqueada, lo que le permite continuar sus operaciones. Se espera que el comprador reponga la cuenta de garantía bloqueada en el plazo especificado en un acuerdo de garantía bloqueada. Esta solución requiere que el adquirente disponga de un excedente de efectivo que pueda bloquear o depositar en una cuenta de reserva que devengue un interés mínimo, lo que no suele ser el caso.  Cartas de crédito. Un banco comercial emite una carta de crédito de liquidez (LC) que puede ser utilizada por la empresa del proyecto si el comprador no efectúa un pago a su vencimiento. Para que un banco comercial emita estas LC a la vista a favor de las obligaciones de pago de un compensador, el banco comercial exigirá la firma de un acuerdo de reembolso y crédito con el compensador. En caso de impago a la empresa del proyecto, la LC puede ser retirada. Los prestamistas exigirán que el banco comercial emisor de la LC tenga un grado mínimo de inversión para mitigar el riesgo de que el banco emisor no pueda satisfacer la solicitud de pago en virtud de la carta de crédito. En algunas jurisdicciones puede que no se disponga de un banco comercial elegible, o que su coste sea prohibitivo. Alternativamente, el riesgo de crédito del beneficiario puede ser tan alto que un banco comercial elegible no quiera o no pueda asumir  el riesgo de contraparte del beneficiario, o sólo esté dispuesto a hacerlo a cambio de comisiones prohibitivamente altas. 6.5. Acuerdos directos Un acuerdo directo PPA establece el reconocimiento por parte del comprador de las garantías reales concedidas por la empresa del proyecto a los prestamistas con respecto a los derechos e intereses de la empresa del proyecto en virtud del PPA, y los derechos de los prestamistas a adoptar medidas correctivas (incluida la toma de control del proyecto) en una situación de incumplimiento. Estos derechos se denominan derechos de step-in. Es de esperar que el acuerdo directo incluya las disposiciones descritas anteriormente, incluidas las notificaciones a los prestamistas, la ampliación de los periodos de subsanación, los derechos de step- in y el derecho a novar el PPA a una entidad sustituta en la medida en que no esté ya suficientemente cubierto en el PPA. El acuerdo directo será suscrito por el adjudicatario, la sociedad del proyecto y los prestamistas, y establece una relación contractual directa entre los prestamistas y el adjudicatario. Aunque la obligación principal de obtener financiación recae en la sociedad del proyecto, se espera que el comprador acepte modificar o aclarar el PPA si así lo solicitan razonablemente los prestamistas de la sociedad del proyecto. Lo ideal es que dichas modificaciones y aclaraciones se introduzcan antes de la firma del PPA por parte de la sociedad del proyecto y el adjudicatario. Sin embargo, aunque se haya firmado el PPA, cabe esperar que el offtaker acepte ciertas modificaciones y aclaraciones del PPA. En caso contrario, los prestamistas pueden negarse a conceder el préstamo. Cuando ya se haya firmado el PPA, estas modificaciones se incorporarán bien mediante una enmienda al PPA, bien a través del acuerdo directo. Los acuerdos directos se utilizan de forma similar entre los prestamistas y los demás participantes principales del proyecto. Para cada acuerdo de proyecto, puede haber consideraciones específicas a tener en cuenta. Las disposiciones que pueden ser relevantes para los acuerdos directos en otros acuerdos de proyecto, pero normalmente no en el PPA, incluyen, entre otras muchas cosas: derechos de licencia, cuestiones de terrenos y el suministro de piezas de repuesto o materias primas. 6..6. Resumen de los puntos clave Financiación y bancarización de proyectos Financiación de proyectos o Project finance: Tipo de financiación en la que los patrocinadores/desarrolladores invierten capital y los prestamistas proporcionan deuda a largo plazo a la empresa del proyecto basándose en (a) los flujos de caja calculados (contractuales) del proyecto y (b) el valor del activo energético subyacente. Elevados costes de capital: Los proyectos energéticos son grandes y caros, y requieren un capital considerable. Para atraer este nivel de financiación es necesario un PPA bien redactado y equilibrado. Financiabilidad: El concepto de financiabilidad está en continua evolución y cambiará en función del contexto del proyecto, la evolución de la tecnología, la normativa del país anfitrión y la percepción de los riesgos asociados por parte del prestamista. No obstante, debe tenerse muy en cuenta para evitar el fracaso de un proyecto energético. Seguridad en los pagos: Las partes suelen establecer mecanismos para evitar interrupciones en el flujo de pagos previsto en el PPA. Garantía real: Los prestamistas exigirán una garantía real sobre los activos del proyecto para asegurar los ingresos del mismo. Los prestamistas también exigirán derechos de step-in en caso de que la empresa del proyecto no cumpla sus obligaciones contractuales. Apoyo crediticio Apoyo crediticio al adjudicatario: El gobierno anfitrión suele proporcionar algún tipo de apoyo crediticio al comprador para mejorar la financiabilidad de un proyecto energético. Esto puede incluir una combinación de garantías soberanas, cartas de garantía, acuerdos de opción de compra y venta, cartas de crédito y disposiciones sobre cuentas de garantía bloqueadas para proporcionar liquidez de pago y disponibilidad de divisas. Cobertura del riesgo político: Dependiendo de las preocupaciones sobre el riesgo político en el país anfitrión, los prestamistas del proyecto pueden exigir garantías parciales de riesgo a los bancos multilaterales de desarrollo u otras instituciones financieras de desarrollo para proporcionar protección adicional a la inversión en el marco del PPA. En la mayoría de los casos, los inversores contratarán un seguro para proteger su inversión de capital a largo plazo. Acuerdos directos Acuerdo directo: El adjudicatario deberá firmar un acuerdo directo con los prestamistas. Este acuerdo garantiza a los prestamistas que serán notificados en caso de incumplimiento de la empresa del proyecto y que tendrán derecho a intervenir antes de que se rescinda el PPA. Derechos de intervención o step-in: En virtud de un acuerdo directo, los prestamistas tendrán derechos de step-in que les permitirán tomar el control de la sociedad del proyecto en caso de impago de ésta.