Principes d'Economie Tome 1 - Plan du Cours PDF

Plan du Tome 1 1 L’objet de l’économie Principes d’Economie 2 Le cadre analytique Pierre-Noël Giraud...

Plan du Tome 1 1 L’objet de l’économie Principes d’Economie 2 Le cadre analytique Pierre-Noël Giraud 3 Les modèles économiques 2017 4 Les normes de jugement Tome 1: L’Economie 5 Un exemple: Ricardo Chapitres 1- 6 6 L’économie est-elle « scientifique » ? 14/09/2020 [email protected] 2 Chapitre 1: Quelques définitions de Chapitre 1: Objets de l’économie l’économie Adam Smith (1776) Une « enquête sur la nature et les causes de la richesse des nations » – Classiques et Marx: David Ricardo, dans une lettre à Thomas Malthus (1820) la répartition entre classes et la dynamique de long terme « L’économie politique est selon vous une enquête sur la nature et les causes de la richesse. J’estime au contraire qu’elle doit être définie comme une enquête au – Néoclassiques sujet de la répartition du produit de l’industrie entre les classes qui concourent à L’équilibre des marchés avec information parfaite et acteurs sa formation. » rationnels Stanley Jevons (1871) «J’ai entrepris de traiter l’économie comme un calcul des plaisirs et des peines (…) – Les marchés imparfaits et l’information puisqu’il y est question de quantités, ce doit être une science mathématique» Equilibres multiples et rationalité limitée Lionel Robbins (1932) « L’économie est une science qui étudie le comportement humain en tant que – Macro économie keynésienne relation entre des fins et des moyens rares à usages alternatifs. » Dynamique du PIB et de sa répartition avec marchés Gary Becker (1976) imparfaits « la combinaison des hypothèses de comportements maximisateurs, de stabilité des préférences et d’équilibre des marchés, utilisées avec acharnement et sans – Micro économie contemporaine états d’âme ». Équilibres généraux inter temporels avec agents représentatifs 14/09/2020 [email protected] 3 14/09/2020 [email protected] 4  Chapitre 3: Les modèles et la Chapitre 2: Le cadre analytique démarche de l’économie Une question, plusieurs modèles concurrents Objets et actes économiques Dans un cadre analytique donné ( – Monnaies, biens et services marchands, biens publics, titres, acteurs/coordination/institutions) informations Un modèle définit les relations entre acteurs, leur – Production, achat, vente, consommation, épargne, comportements, le fonctionnement des marchés, le rôle de investissement l’Etat Acteurs économiques Un modèle ne prouve rien, il exclut – Individuels, collectifs, représentatifs la spécification (préciser la valeur des paramètres) et la – Dotés de comportements stables validation des modèles grâce une confrontation , toujours Mécanismes de coordination imparfaite, aux « faits » permet d’élaborer une « théorie » – Marchés et hiérarchies ( firmes) Une théorie est prédictive « toutes choses égales par ailleurs » Institutions Il n’existe pas de lois économiques générales, valides en tout – Etats régulateurs et acteurs temps et tout lieu 14/09/2020 [email protected] 5 14/09/2020 [email protected] 6 Chapitre 3:Les quatre étapes de la Chapitre 4: Normes de jugement démarche économique Analyse par modélisation et projection Essentielles dans la seconde étape: le choix de l’objectif Choix politique de l’objectif ( selon une Un nécessaire équilibre entre « efficacité » et « norme » de jugement) « justice » Il faut une théorie des rapports entre les deux Prescription des politiques – Vilfredo Pareto – John Rawls Mise et œuvre et évaluation ex post – Amartya Sen 14/09/2020 [email protected] 7 14/09/2020 [email protected] 8  Chapitre 5: le modèle de commerce Textile Spécification du modèle: la situation initiale international de Ricardo La droite est la « frontière de La question: production » de chaque pays : ce sont les couples Textile – Blé qui peuvent y – pour ou contre le libre échange ? être produits Le cadre analytique – 2 pays, 2 biens, 1 marché de troc entre les deux biens Le modèle et sa spécification 1 La pente de cette droite est le prix du blé en textile dans chaque pays: 2 en A, ½ en B – les pays qui échangent diffèrent par leur productivités et le prix intérieur des biens Pays A A possède un « avantage comparatif » Théorie: dans le production de textile, B dans celle – la spécialisation selon « l’avantage comparatif» puis l’échange international de blé augmente le volume des biens disponibles dans chaque pays Choix de la norme et de l’objectif: 1 En autarcie, les couples Textile – Blé choisis sont au point 1 dans chaque pays – augmenter la consommation dans chaque pays Pays B Prescription politique: – ouvrir les frontières Blé 14/09/2020 [email protected] 9 Textile 2 Spécialisation et échange international Chapitre 6: Scientificité de l’économie Spécialisation: passage de 1 à 2 3 Chaque pays se spécialise dans la production du bien qui est relativement Pas au sens de la physique: le moins cher chez lui: A en textile, B en blé – L’expérimentation en économie est impossible ( 1 malgré la mode actuelle cf Débat Cahuc-Giraud) L’échange international a lieu à un prix du blé en textile compris entre les Pas au sens de la géométrie: Pays A deux prix intérieurs: ½ en B et 2 en A Ici le prix d’échange international est 1 ( – Le « réalisme » des hypothèses de ligne rouge) comportements et de mécanismes de 3 Après spécialisation et échange, coordination est faible ( « homo economicus ») 1 chaque pays se trouve en 3, donc au delà de sa frontière de production en Au sens de la médecine clinique ? Pays B – Diagnostic individuel, préconisation autarcie 2 Blé 14/09/2020 [email protected] 12  Illustrations PN Giraud: « Le bon usage de l’économie » vidéo édité par La Finance pour tous Principes d’Economie – https://www.youtube.com/watch?v=Qaa6XEptni Pierre-Noël Giraud 4 2017 Débat Cahuc-Giraud sur la WEB télévision du Tome 2: L’Entreprise journal « Le Monde »: – http://abonnes.lemonde.fr/economie- Chapitres 7 à 11 francaise/video/2016/10/10/negationnisme- economique-pierre-cahuc-s-explique-face-a- pierre-noel-giraud_5011375_1656968.html Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 [email protected] 13 14/09/2020 1 [email protected] Chap 7. Histoire de Zaccaria, Plan du Tome 2 négociant génois 7. Histoire de Zaccaria, entrepreneur génois du 13ème siècle 8. L’entreprise et ses comptes 9. L’entreprise et la décision d’investissement 10. L’entreprise et le capital 11. L’entreprise et le travail Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 2 14/09/2020 3 [email protected] [email protected]  Résumé L’histoire réelle d’une opération d’un Négociant génois, en 1298 Zaccaria: négociant génois de la fin du 13ème siècle, – achète 20 tonnes d’alun pour 1000 ducats à Zaccaria, permet d’introduire concrètement Aigues Mortes les problématiques: – veut les transporter sur son unique bateau à – De l’investissement d’une entreprise, son Bruges où il espère les revendre 2000 ducats rendement et son risque après 2 mois de voyage – Du financement d’une entreprise – fera revenir son or, produit de la vente, par voie terrestre (1 mois de voyage), et son bateau avec – De la division du travail entre entreprises une autre cargaison… s’il la trouve à Bruges Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 4 14/09/2020 5 [email protected] [email protected] Risques pris par Zaccaria, Motivations de Zaccaria entrepreneur Le profit, directement ou comme contrainte Risque de mer: 10% des navires se perdent sur cette route Comment évaluer l’intérêt de l’opération? Risque de prix: quel sera le prix de l’alun à – Calcul de l’espérance de gain Bruges dans 2 mois? – Calcul de l’espérance de rendement Risque de transport de fonds: 5 % de pertes – Calcul du risque Risque de retour à vide de son bateau – Arbitrage rendement/risque Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 6 14/09/2020 7 [email protected] [email protected]  Arbitrage rendement / risque Les nombreux métiers de Zaccaria… On vote! que choisissez vous parmi ces trois investissements de100, qui au bout d’un an rapportent: Armateur Convoyeur de fonds 111 ( Prob. 50%) Espérance =110 Obligation Investisseur 109 ( Prob. 50%) Écart type =1 116 ( Prob. 75%) Espérance=110 Action d’entreprise, Assureur 90 ( Prob. 25%) Écart type =10 secteur “mûr” Spéculateur 600 ( Prob. 3%) 95 ( Prob. 97%) Espérance=110 Action d’une Start up Écart type = 86 Négociant Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 8 14/09/2020 9 [email protected] [email protected] La solution de Zaccaria en 1292 La solution de Zaccaria en 1292 Suppa et Grilli lui font un prêt déguisé: – Ils achètent l’alun à Zaccaria qui signe une Zaccaria promesse de le racheter, plus cher, à Bruges, Prend des risques avec l’argent des autres s’il y parvient… Vend une partie de son risque: le risque de mer, – Le prix de rachat (et donc la rémunération de mais conserve le risque de prix Suppa et Grilli) va dépendre de leur appréciation des risques, ici très grossière, faute d’informations suffisantes Ce sont les deux fonctions essentielles de la Suppa et Grilli sont: finance: – Des investisseurs Mettre l’argent des épargnants à la disposition des entrepreneurs – Des assureurs Vendre et acheter des risques économiques Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 10 14/09/2020 11 [email protected] [email protected]  Dans le monde moderne Zaccaria: Dans le monde moderne Zaccaria: Se débarrasserait des fonctions pour lesquelles il est moins compétitif, par exemple ici les fonctions Lèverait des fonds productives (transport) – auprès de banques ou – au profit d’entreprises spécialisées bénéficiant et faisant bénéficier la société d’économies d’échelle – sur les marchés de titres de dette ou d’actions – lesquelles s’assureraient auprès d’ entreprises spécialisées dans l’assurance des risques par mutualisation Couvrirait son risque de prix sur les marchés dérivés Il bénéficierait ainsi de la division du travail entre des firmes concurrentes La finance moderne permet de le faire: coordonnées par des marchés À très grande échelle (mondiale) régulés par des Etats Avec une très grande diversité d’instruments beaucoup plus précis… que ceux de 1292 Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 12 14/09/2020 13 [email protected] [email protected] Chap. 8. L ’entreprise et ses comptes Résumé Les comptes d’une entreprise permettent: – À l’Etat de la taxer – Aux investisseurs de l’évaluer, pour décider d’y investir ou pas – Aux salariés de savoir ce que l’entreprise fait du produit des ventes Ils se composent de trois comptes – Le bilan: à l’instant t, il mesure ce que possède l’entreprise ( actif ) et ce qu’elle doit aux autres , dont ceux qui l’ont financé ( passif) – Le compte de résultat est une compte de flux, pour une période donnée, qui permet de calculer l’impôt et le bénéfice – Le compte de trésorerie est un compte des flux de monnaie entrants et sortant de l’entreprise, pour une période donnée, qui permet de calculer sa trésorerie disponible en fin de période: son « cash flow » Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 14 14/09/2020 15 [email protected] [email protected] Histoire de l’entreprise « Start Up » Création de l ’entreprise Un groupe de jeunes entrepreneurs crée l’entreprise « Start up » Nous allons suivre, à travers ses comptes, sous forme de société par actions l ’histoire d ’une entreprise nouvelle dans – Ils émettent 100 actions au prix de 10, en achètent une partie eux même et en vendent le reste à des amis et à des fonds de capital risque sa première année d ’existence: – Ils obtiennent, de plus, un prêt de 1000 Ils utilisent ainsi les 2000 dont ils disposent: – Investissement de 1800 en équipements (ordinateurs) et licences ( Cette entreprise a été crée durant l’année logiciels) – Constitution d ’une réserve de monnaie (une trésorerie) de 200 0 La première année Elle commence son activité le 1/01 de – ils utilisent la trésorerie pour acheter des consommations intermédiaires( location du « garage », électricité, fournitures diverses) l ’année 1 et payer les premiers salariés. – Ils vendent les services ainsi produits Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 16 14/09/2020 17 [email protected] [email protected] Les comptes de l’entreprise Bilan à la création Un compte de stock: le Bilan – Il enregistre à une date donnée ce que l’entreprise Le bilan est un compte de stock, établi à une date possède: son « actif », et ce qu’elle doit à ceux qui donnée lui ont apporté des fonds: son « passif » Deux comptes de flux: Il comptabilise: – Le compte de résultat qui calcule le résultat net – Dans une colonne « passif » comment l’entreprise revenant aux actionnaires s’est procuré des fonds et donc ce qu’elle « doit » – Le compte des flux de trésorerie, qui calcule le (sauf à ses actionnaires) « cash flow » et récapitule comment l’entreprise – Dans une colonne « actif » ce qu’elle en a fait et donc finance son développement possède Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 18 14/09/2020 19 [email protected] [email protected]  Les comptes de résultats de Bilan fin d’année 0 l’année 1 Actif Passif Ce sont des comptes de flux ( annuels ou Immobilisations 1800 Fonds propre (actions 1000 trimestriels) émises) Trésorerie ( monnaie) 200 Dette ( emprunt bancaire ) 1000 Ces différents comptes établissent des « soldes intermédiaires de gestion » qui Total 2000 Total 2000 vont progressivement décrire les activités de l ’entreprise durant la période considérée Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 20 14/09/2020 21 [email protected] [email protected] Chiffre d’Affaires, Valeur Ajoutée, Provisions, calcul de l’impôt, Résultat Excédent Brut d’Exploitation Net Chiffre d’Affaires CA : 4000 Excédent Brut d’Exploitation EBE Valeur Ajoutée VA : 2200 Consommations Earnings before Interest Taxes Depreciation and Amortization EBITDA Intermédiaires CI : 1800 : 710 Résultat d’Exploitation RE Provisions pour amortissement Excédent Brut Salaires, Charges, Earnings before Interest and et dépréciation PRO : 360 d’Exploitation Taxes : 1490 Taxes EBIT : 350 EBE ( EBITDA) : 710 Résultat Net: Impots Inté 200 sur les rêts bénéfices INT: des 50 sociétés IS: 100 Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 22 14/09/2020 23 [email protected] [email protected]  Compte de résultats Utilisation du Résultat Net Résumé Ressources et Emplois ( ) Soldes Chiffre d’affaire: 4000 Consommations intermédiaires: (1800) Valeur ajoutée: 2200 Personnel et taxes liées à la production: (1490) Excédent Brut d’Exploitation ( EBITDA): 710 Provisions: (360) Résultat d’exploitation( EBIT): 350 Intérêts nets sur les dettes : (50) Résultat Net ( Bénéfice net) : 200 Impôt sur les Bénéfices: (100) Résultat Net: 200 Dividendes distribués: (100) Réserves, incorporées aux fonds propres: 100 Réserves : 100 Dividendes DIV : 100 Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 24 14/09/2020 25 [email protected] [email protected] Financement des investissements de Compte de trésorerie: Résumé l’année suivante Cash flow opérationnel 460 EBE ( EBITDA) : 710 Investissement (1000) Cash Flow= = Capacité DIV : IS : INT : d’Autofinancement : 460 100 100 50 Financement( nouvel 600 emprunt) Nouvel emprunt : 600 Variation de trésorerie 60 Variation Investissements : 1000 de trésorerie : + 60 Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 26 14/09/2020 27 [email protected] [email protected]  Commentaire sur la modification du Bilan fin année 1 bilan Actif Passif À l ’actif: Immobilisations Fonds propres – Les immobilisations ont été réduites des (1800 – 360) + 1000 2440 Initiaux 1000 amortissements et augmentées des nouveaux investissements:-360+1000 = + 640 – Le stock de trésorerie a augmenté: + 60 Réserves 100 Trésorerie Dette Au passif 200 + 60 260 Emprunt bancaire 1000 – La nouvelle dette de 600 est inscrite Obligations 600 Total 2700 Total 2700 – Les réserves de 100 (qui aurait pu être distribué aux Variation /année 0 700 700 actionnaires) sont inscrites dans les fonds propres Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 28 14/09/2020 29 [email protected] [email protected] L’analyse des comptes Situation nette de l’entreprise Définition: Situation Nette Ratios de rentabilité: Situation nette = actif – dettes ROCE ( Return on Capital Employed) ROE ( Return on equity) C’est ce qui reviendrait aux actionnaires si on Effet de levier de l’endettement sur le ROE « liquidait » l ’entreprise en vendant tous ses actifs à leur prix au bilan et en payant toutes ses dettes WACC ( Weighted Average Capital Cost), Cout Moyen Pondéré du Capital, CMPC en français Si la situation nette est négative, l’entreprise est déclarée en faillite EVA ( Economic Value Added) Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 30 14/09/2020 31 [email protected] [email protected]  Situation nette de l’entreprise Les ratios de rentabilité Dans l’exemple, la situation nette en fin d’année 1 est de 1100, en augmentation de 100 par rapport au bilan de fin d ’année 0 L’entreprise se procure deux types de fonds: Elle est donc de 11 par action ( au lieu de 10): les actionnaires – Les fonds propres: E (Equity) ont touché 1 de dividende par action et la valeur nette de – La dette : D l’entreprise a augmenté de 1 par action On a: Remarquons que si les réserves de 100 avait été entièrement Actif du bilan = A = E + D = Capitaux Engagés distribué en dividendes, l’entreprise aurait du emprunter 100 de Deux ratios principaux décrivent le plus rendement des fonds levés par l ’entreprise: La situation nette serait restée de 1000, soit 10 par action, mais – ROCE: Return on capital employed les actionnaires auraient touché un dividende de 2 par action – ROE: Return on equity Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 32 14/09/2020 33 [email protected] [email protected] Le ROCE Le ROE ROCE :Return On Capital Employed: ROE: Return On Equity: ROCE = Résultat d’exploitation (après impôt)/ Capitaux engagés ROE= RN/ E ROCE = (RE-IR) / A = (RE - IR)/( E + D) ROE: Résultat Net/ Fonds Propres Ce ratio mesure Ce ratio mesure la la rentabilité des fonds propres rentabilité économique investis par les actionnaires dans de l ’entreprise l ’entreprise Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 34 14/09/2020 35 [email protected] [email protected]  Effet de levier de l ’endettement Effet de levier de l’endettement Rapport entre ROE et ROCE Exemple i= l ’intérêt moyen payé sur la dette de l ’entreprise, on a donc: INT= iD Montant des Revenus du capital rendement ROE= RN/E = (ROCE ( E+D) - iD)/E soit: capitaux Total: 3000 200 6,66% « capital ROE = ROCE + (ROCE-i). D/E engagé » – Quand ROCE > i, ROE est une fonction croissante de D/E, ratio d ’endettement, quand ROCE < i, une fonction décroissante: Dette 2000 100:intérêts 5% C ’est « l’effet de levier de l ’endettement » FP 1000 100: dividendes et réserves 10% sur ROE, la rentabilité pour les actionnaires. Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 36 14/09/2020 37 [email protected] [email protected] Effet de levier de l’endettement CMPC ( WACC) Exemple Soit fm le rendement minimum exigé des actionnaires, compte tenu du risque de FP Dette Revenus totaux du Intérêts Rendement des FP l’investissement dans les fonds propres capital d’une entreprise donnée 1000 2000 200 100 10% Soit i le coût de sa dette CMPC = Coût Moyen Pondéré du Capital 500 2500 200 125 15% WACC = Weighted Average Capital Cost f E + iD CMPC = WACC = m E+D Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 38 14/09/2020 39 [email protected] [email protected]  EVA ( Economic Value Added) EVA ( Economic Value Added) Une entreprise dont l’EVA est positive a un ROE supérieur au rendement fm attendu par les actionnaires EVA= (ROCE- CMPC) (E+D) L’EVA est le « bonus » des actionnaires On dit qu’elle « crée de la valeur » pour ses actionnaires Réciproquement, une entreprise qui a un ROCE inférieur à RE-IR = son CMPC « détruit de la valeur » (EVA négative) du point iD iD+fmE = ROCE(E+D) de vue de ses actionnaires. En effet cela entraîne que le CMPC(E+D) ROE réalisé sera inférieur à fm, rendement minimum attendu par les actionnaires. fmE Si EVA > 0 EVA ROE > fm Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 40 14/09/2020 41 [email protected] [email protected] Chap. 9. L’entreprise et Un investissement la décision d’investissement Un investissement est une dépense I en t=0 qui engendre des flux nets positifs Yt entre t=1 et t=n ? Yt 0 n I Comment évaluer la « rentabilité » d’un investissement I et ainsi comparer tous les investissements entre eux ? Il faut ramener tous les flux futurs à une « valeur actuelle » en t=0 Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 42 14/09/2020 43 [email protected] [email protected]  Résumé: Evaluer un investissement, Calcul de la rentabilité c’est: d’un investissement Calculer son rendement espéré: son « taux de rentabilité interne », TRI, – le TRI d’un investissement est une variable aléatoire, Taux d’actualisation comme le sont les flux de revenus futurs Yt – le TRI d’un investissement est calculé grâce à un Valeur actuelle nette: VAN « taux d’actualisation », qui donne la « valeur actuelle » des revenus futurs engendrés Yt par l’investissement Taux de Rentabilité Interne: TRI – Le TRI permet de comparer la rentabilité espérée de tout investissement Calculer son risque: le risque d’un investissement se mesure par l’écart type de son TRI Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 44 14/09/2020 45 [email protected] [email protected] La notion d’actualisation Le taux d’actualisation a L ’actualisation permet de calculer, grâce à un Le taux d’actualisation « a » utilisé par un détenteur de paramètre appelé « taux d’actualisation », la monnaie pour mesurer la valeur actuelle d’un revenu futur Ft: valeur actuelle (en t=0) d ’un flux monétaire – Mesure sa « préférence pour le présent », qui résume son futur F, recevable en t comportement en matière de consommation inter temporelle: Définition: consommer Ft/(1+a)t en t=0 est équivalent à consommer Ft en t « un tiens vaut mieux que deux tu l’auras », sans incertitude Valeur actuelle, au taux d’actualisation a, de la somme Ft, à recevoir en t: – Est le rendement minimum auquel il serait prêt à placer de la monnaie sur un marché financier dans un instrument « sans risque »: il acceptera de placer la somme I au taux d’intérêt i pendant la Ft VA(a, Ft ) = période(0,t) si et seulement si: I (1+i)t / (1+a)t > I, donc si i > a (1+ a)t Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 46 14/09/2020 47 [email protected] [email protected]  « Valeur actuelle nette » d ’un TRI: « Taux de Rentabilité Interne » investissement d ’un investissement Valeur actuelle nette actualisée au taux a Le taux de rentabilité interne (TRI) d ’un d ’un investissement I engendrant les flux investissement I engendrant les flux Ft est nets de revenus Ft : le taux r tel que: VAN( r, I, Ft) = 0 n Ft VAN(a, I, Ft ) = -I + å 1 (1+ a)t Note: si les flux Ft sont positifs, VAN est une fonction strictement décroissante de a et r est unique Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 48 14/09/2020 49 [email protected] [email protected] Interprétation du TRI Interprétation du TRI Supposons qu’il existe un placement financier, du type obligation à Un investissement caractérisé par ( I, Ft) dont le taux fixe et remboursement « in fine » au taux d’intérêt i=r L’achat d ’un montant I de ces obligations est remboursé I(1+r)n TRI = r est donc « équivalent », c ’est à dire: l ’année n – a le même TRI Si celui qui réalise l’investissement I en t=0 place les flux Yt au taux – donne la même somme finale en n s’il est possible de d’intérêt i= r au fur et à mesure qu ’il les reçoit placer les liquidités au taux r Il dispose en n de la somme: n F n Que l’achat pour un montant I d’obligations in å F (1+ r) t n-t = (1+ r) å t t = I(1+ r)n n fine à taux fixe i = r, puisque pour i=r 1 1 (1+ r) (1+ i)t I -I + t =0 (1+ r) Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 50 14/09/2020 51 [email protected] [email protected]  Interprétation du TRI Notion de risque Les flux futurs engendrés par un investissement productif sont affectés d’incertitude: On vérifiera que l ’investissement est également équivalent à l’achat d ’un montant I d’obligations – sur le volume et les prix de ventes « perpétuelles » servant chaque année un « coupon» – sur les coûts (intérêt) = i.I, avec i=r, – sur le prix auquel on pourra revendre les puisque: immobilisations en cas d’échec ¥ rI -I + å =0 On peut décrire cette incertitude en considérant les Yt comme des variables aléatoires, caractérisées par 1 (1+ r)t leur valeur moyenne, ou « espérance », E(Ft) et par leur « variance » V(Ft) ou par leur écart type σ( Ft) Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 52 14/09/2020 53 [email protected] [email protected] Rappel: Définition d’une variable Notion de risque aléatoire continue Variable aléatoire continue r: Le calcul du TRI: r, se fait alors avec les espérances Elle peut prendre toutes les valeurs xR de flux: E(Ft) Avec la probabilité (p(x).dx) que x  (x, x+dx) r est lui même une variable aléatoire d’espérance E(r) et de variance V(r) On a: V( r), ou σ ( r) = √ V(r), est une mesure du risque de l’investissement ò p(x). dx = 1 plus σ( r) est élevé, plus l ’investissement est risqué espérance : E(r) = ò x.p(x). dx au sens suivant: – plus σ( r) est élevé variance : V(r) = ò [ x - E(r)]. p(x). dx 2 – plus est élevée la probabilité que le r effectivement réalisé soit extérieur, par exemple, à une fourchette: {0,8.E(r) ; écart type : s (r) = V(r) 1,2.E(r)} Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 54 14/09/2020 55 [email protected] [email protected]  Deux investissements de même espérance de rendement et de risque différent Arbitrage rendement / risque On vote! que choisissez vous parmi ces trois investissements de100, qui au bout d’un an rapportent: 111 ( Prob. 50%) E=110 Obligation 109 ( Prob. 50%) σ=1 116 ( Prob. 75%) E=110 Action d’entreprise, 90 ( Prob. 25%) σ=11 secteur “mûr” 600 ( Prob. 3%) E=110 Action d’une Start up 95 ( Prob. 97%) σ= 85 Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 56 14/09/2020 57 [email protected] [email protected] Attitudes face au risque Attitudes face au risque Courbes d’indifférence d’un investisseur Pour un risque ρ donné tout investisseur particulier dans le plan rendement / risque adverse au risque choisira le rendement espéré le plus élevé Rendement Adverse au risque espéré r Un investisseur adverse au risque ne choisira i Neutre au risque un investissement plus risqué qu’un autre que si son espérance de rendement est plus élevé « Joueur » Risque ρ Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 58 14/09/2020 59 [email protected] [email protected]  Arbitrage rendement /risque Arbitrage rendement /risque Sur les marchés financiers, on constate que les différents titres L ’entrepreneur ayant évalué le risque  de financiers se distribuent ainsi dans un plan rendement espéré - risque l ’investissement I qu’il envisage, ne décidera cet investissement que si son TRI, donc son rendement, est Rendement r () supérieur : espéré – à r (), sinon, il ferait mieux de placer la somme I sur les marchés financiers – à son CMPC, sinon I détruit de la valeur pour les actionnaires Taux sans Une entreprise = portefeuille de projets risqués i – À l’équilibre de marchés financier parfaits: Risque Risque CMPC = TRI moyen du portefeuille de projets En investissant dans des projets plus ou moins risqués  le management modifie le TRI moyen et donc le CMPC L’investisseur « moyen » est donc adverse au risque Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 60 14/09/2020 61 [email protected] [email protected] Chap. 10 L’entreprise et le capital Résumé Une entreprise lève deux types de fonds: fonds propres et dettes. Ils représentent pour l’investisseur des couples rendement-risque différents. Les fonds propres, qui reçoivent le résidu, sont plus risqués et demandent donc un rendement supérieur à celui de la dette. Pour l’entreprise, ils sont plus couteux L’objectif d’une entreprise dans l’optimisation de son financement est de minimiser le cout de ses ressources financières, donc son CMPC ( WACC) Les investisseurs ont besoin d’évaluer en permanence les couples « rendement espéré- risque » des titres (actions, obligations, créances) émis par les entreprises Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 62 14/09/2020 63 [email protected] [email protected]  Les choix financiers de l’entreprise Les choix financiers de l’entreprise Pour financer ses investissements, l’entreprise a accès à deux type de fonds externes: Les fonds propres: l’apporteur de fonds est un associé, l’entreprise lui vend une part du capital social ( des actions): Posséder des actions donne le droit de voter à l’assemblée générale Fonds qui choisit les dirigeants ( et leur stratégie pour l’entreprise) et Immobilisations propres décide de la répartition du résultat net Stocks Les fonds propres n’ont pas à être remboursé Créances Aucune garantie de rendement ne leur est donné Dette Les actionnaires qui les ont apportés ( ou laissés dans l’entreprise lors Actif financiers des exercices précédents) ne sont rémunérés que s’il reste des revenus une fois que l’entreprise a tout payé Trésorerie Actif Passif Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 64 14/09/2020 65 [email protected] [email protected] Les choix financiers de l’entreprise Les choix financiers de l’entreprise La dette: l’apporteur de fonds est un préteur, l’entreprise lui vend un Risques et donc coûts des deux types de titre de dette: financement externes dépendent aussi de la Créance bancaire, obligation, etc… L’entreprise s’engage à verser des revenus convenus à l’avance: le structure du passif de l’entreprise, le rapport remboursement de la dette augmenté des intérêts dette/ fonds propres, en raison de: La dette doit être remboursée et les intérêts doivent être payés en priorité: juste après les fournisseurs et le personnel et avant l’impôt sur les sociétés et les actionnaires L’intérêt est soit fixe soit indexé sur un indice de taux sans risque L’effet de levier de la dette sur le rendement plus une « prime ». Son niveau dépend du « risque de crédit » que représente l’entreprise des fonds propres Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 66 14/09/2020 67 [email protected] [email protected]  Effet de levier ( Rappel) Le coût des ressources financières Posons e=ROCE, f= ROE, i= l’intérêt moyen payé sur la dette de l ’entreprise, D la dette et E les fonds propres, on a: La rémunération des actionnaires est plus f= e+(e-i) D/E risquée que celle des détenteurs de titres de e et f sont des variables aléatoires dette On vérifiera que: V(f) = (1+D/E)2 V(e) Elle doit donc être en moyenne supérieure et Si D≠0 f est toujours plus risqué que e d’autant plus élevée que les revenus de l’entreprise sont volatils et incertains Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 68 14/09/2020 69 [email protected] [email protected] Les choix financiers de l’entreprise Le niveau d’endettement optimal La dette est bon marché: jusqu’où s’endetter? Le coût des fonds propres augmente car l’effet de levier CMPC Quel est le taux d’endettement optimal? accroît le risque pour l’actionnaire La structure (D/E) optimale de financement est celle qui procure le CMPC minimum. En pratique, les banquiers, agences de notation de la dette et Le coût de la dette actionnaires, estiment qu’il existe un niveau de dette D/E à ne Le ratio D/FP optimal augmente car un fort taux pas dépasser, d’autant plus faible que V(e) est élevé. Au delà est celui qui minimise d’endettement accroît le le CMPC risque d’insolvabilité de ce niveau, le coût tant de la dette que des fonds propres augmente, donc le CMPC. Ratio D/FP Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 70 14/09/2020 71 [email protected] [email protected]  Que demande un investisseur? Que demande un investisseur? L’investisseur achète avec son bon argent une L’investisseur est donc, à juste titre, simple promesse de revenus futurs… toujours: – Anxieux… On ne peut en effet jamais savoir exactement – Avide du maximum d’information sur ce que rapportera la monnaie « placée » en l’entreprise ( ou l’Etat) à qui il a confié son titre financier bon argent, afin d’évaluer le rendement et le risque de ce placement Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 72 14/09/2020 73 [email protected] [email protected] Que demande un investisseur? Que demande un investisseur? Plus un titre est risqué, plus son rendement doit être élevé Tout investisseur a besoin de pouvoir évaluer le couple rendement/risque à venir d’un titre Le risque peut s’évaluer par l’écart type Donc d’évaluer si son prix de marché actuel des rendements procurés par le titre dans le passé (leur volatilité) est sur ou sous évalué Mais ce n’est qu’une approximation, ce C’est à cela que les aident: sont les revenus futurs qui intéressent – pour les titres de dette: les agences de rating l’investisseur – pour les actions: les analystes « equity » Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 74 14/09/2020 75 [email protected] [email protected]  La notation des titres de dette (rating) La notation Les agences de notation (rating) sont des Les principaux ratios de solvabilité: prestataires de service indépendants: Moody’s, Standard and Poor’s, Fitch Dette nette/ EBITDA ou /Free Cash Flow: Mesure la rapidité avec laquelle l’entreprise pourrait rembourser ses dettes. Ils notent le risque de crédit d’une entreprise, à sa demande Intérêts/ Free Cash Flow avant intérêts: Mesure la part du free cash flow qui est consacrée Ils sont donc particulièrement attentifs à: au paiement des intérêts, et donc dans quelle l’évolution prévisible des ratios de mesure celui-ci est bien assuré. solvabilité Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 76 14/09/2020 77 [email protected] [email protected] La notation L’analyse « equity » Rating et coût de la dette Coût de la dette ( source: Moody's) Les analystes « equity » qui publient leurs analyses sont des Prime de risque en points employés des courtiers (en général des banques) qui placent 300 aussi les titres 250 de base 200 150 D’où un risque de conflit d’intérêt… 100 50 0 La tache essentielle de l’analyste « equity » est de déterminer la « valeur » de l’entreprise a 1 2 3 1 a1 a2 a3 A1 A2 A3 Aa Aa Aa Aa Ba Ba Ba Ba Rating Si celle ci est supérieure à la capitalisation boursière, il Source: Goldman Sachs conseille d’acheter l’action, et de la vendre en cas contraire Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 78 14/09/2020 79 [email protected] [email protected]  L’analyse « equity » L’analyse « equity » Un des ratios les plus utilisés pour évaluer Comment évaluer une entreprise? une entreprise est le PER: Price Earning Ratio Première méthode: par comparaison PER = Prix de l’action/ dernier Résultat Net par action connu – On compare les « Price Earnings Ratios », PER de l’entreprise à évaluer et des entreprises « comparables » cad : même C’est l’inverse d’un ROE calculé avec la valeur secteur et même périmètre d’activité de marché des Fonds Propres Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 80 14/09/2020 81 [email protected] [email protected] L’analyse « equity » L’analyse « equity » Comment évaluer l’avenir d’une entreprise? Mais l ’analyse equity, comme le rating Seconde méthode, dite « fondamentale » – Estimation des Cash flows futurs de la dette, s’intéresse moins aux ratio – Calcul la valeur de l’actif de l’entreprise, par actualisation des cash de rentabilité passés qu’à leur évolution flow futurs avec un taux égal au WACC – Calcul de la valeur actuelle nette des dettes de l’entreprise, au bilan et future. hors bilan – La valeur des fonds propres de l’entreprise est la différence des deux C’est entièrement prospectif, c’est donner une valeur actuelle à des revenus futurs incertains Les conseils de l’analyste: « buy, sell, keep » Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 82 14/09/2020 83 [email protected] [email protected]  Résultats des conseils d’analystes Résultats des conseils d’analystes Comments of the authors of the study: On the whole, in spite of the “madness of 2000”, from 1986 till 2000 the investor who followed the recommendations of the analysts has gained 1% more than the market for the shares they most strongly recommended “buy”. When one integrates the transaction costs, the final earning must be insignificant, if it is still positive. This will satisfy those who think that the markets are “efficient” , that is to say: nobody, even the best analyst, can “beat the market”, except by chance… And naturally, they were unable to predict the crash in 2000 Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 84 14/09/2020 85 [email protected] [email protected] Conclusions Dictature de la finance sur les entreprises? Ce que cherchent à anticiper les « marchés », c’est-à- dire les investisseurs : Avec la montée en puissance des investisseurs – Principalement: l’évolution future des Cash Flows et de la institutionnels structure financière ( ratio D/E, ratios de liquidité, tels que D/Cash Flow ,Etc..) des entreprises Prise de pouvoir de certains actionnaires sur le Ce dont ils ont besoin: « gouvernement d’entreprise »: – De comptes clairs, détaillés par activités lorsque le groupe – Information et transparence stratégique rassemble des activités à modèle d’affaire différents et fréquents – d’une stratégie bien explicitée, argumentée et chiffrée – Alignement des intérêts actionnaires /dirigeants par des incitations appropriées( « stock options ») Importance de la « communication financière » pour les – Implacable « benchmarking » de la « EVA », la entreprises, en particulier cotées création de valeur pour l’actionnaire Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / Pierre - Noël Giraud / Mines ParisTech / 14/09/2020 86 14/09/2020 87 [email protected] [email protected]  Chap. 11. L’entreprise et le Résumé travail L’entreprise est une organisation hiérarchique, un « nœud des contrats » – Les contrats entre la direction de l’entreprise d’une part, ses actionnaires et employés d’autre part sont soumis à une irréductible incomplétude et asymétrie de l’information