Blockchain et Tokenisation: Présentation

• Présentation sur la blockchain et la tokenisation, rédigée par Georges Maila en janvier 2025.

Plan du cours

• Investisseur : gérer son épargne en contractualisant, sécurisant les contrats, et en suivant les investissements (paiements, votes, fiscalité).
• Émetteur : financer une activité en contractualisant les financements, sécurisant les contrats et en suivant les émissions (paiements, votes, fiscalité).
• La réponse à ces besoins est fournie par les infrastructures de marché.

Vue Hiérarchisée du Marché

• Les prix sont fixés sur le marché
• L'investisseur et l'intermédiaire prennent des décisions
• Interviennent ensuite le compensateur, le dépositaire, la banque centrale et le dépositaire central pour l'exécution
• Le post-marché assure le dénouement des transactions

Acteurs Clés du Marché et Leurs Rôles

• L'émetteur cherche à se financer, qu'il soit public (État) ou privé (entreprises).
• L'investisseur cherche à placer des liquidités, agissant pour compte propre (banque, assurance, particulier) ou pour compte de tiers (fonds).
• L'intermédiaire participe à la formation des prix, protégeant l'anonymat de l'acheteur et du vendeur, souvent un broker ou un marché comme Euronext.
• Le compensateur garantit l'échange et protège l'investisseur contre le défaut des contreparties jusqu'à la finalisation.
• Le dépositaire/custodian gère la vie des comptes titres et le cash de l'investisseur.
• La banque centrale est la banque des banquiers.
• Le dépositaire central est la "banque centrale » du titre

Titres Financiers

• Définition selon l'Article L211-1 du Code monétaire et financier, incluant les titres de capital, de créance et les parts d'organismes de placement collectif.
• Article L228-1 du Code de commerce : valeurs mobilières donnant des droits identiques par catégorie.

Obligations

• Structure : taux, fréquence, durée, méthode de calcul des intérêts
• Durée variable : d'une journée à plusieurs années (dizaines d'années pour les obligations d'État).
• Fréquence des coupons : généralement tous les 6 mois.
• Taux servi : fixe (ex : 3%) ou variable (lié à un taux de référence ex: EONIA, EURIBOR 6M +2%).
• Intérêts sont calculés via une formule intégrant le taux et la période : (1+taux)(Période/365)-1, Période/360 x taux etc.
• Les Anglo-Saxons les qualifient de « Fixed Income » en raison de leurs revenus prévisibles.
• Certaines obligations d'entreprises peuvent être rappelées ou transformées en actions par l'émetteur.

Actions

• Elles représentent un titre de propriété dans l'entreprise, donnant à l'actionnaire un droit de vote.
• Les actionnaires peuvent décider de verser ou non un dividende après paiement des créances et impôts.
• La décision de verser un dividende intervient annuellement ou trimestriellement pour les grandes entreprises.
• Les actions de préférence n'ont pas de droit de vote mais payent un dividende fixe prioritaire.

Historique et Nature des Titres

• Leur création est notariée et implique des agents payeurs.
• Ils sont qualifiés d'« au porteur » et « matérialisés ».
• Les termes « papiers » et « coupons », issus de cette époque, désignent les dettes et leurs intérêts.

Modalités d'échange des Titres

• Les marchés organisés et trading venues sont des plateformes électroniques régulées mettant en relation les investisseurs.
• Les bourses sont les plus connues, historiquement nationales ou locales (ex : Bourse de Paris, Bourse de Lyon).
• Les marchés peuvent être spécialisés, généralistes ou internes, facilitant la mise en relation des ordres clients et réduisant les frais.
• Le gré à gré, historiquement utilisé pour les titres moins standard, impliquait les banques d'investissement comme intermédiaires.
• Aujourd'hui, des agents utilisent au minimum leurs bilans.

Marchés Organisés (Euronext Paris)

• Les titres sont cotés différemment selon les volumes échangés.
• Le CAC 40 a une cotation en pré-ouverture (07h15-09h00), séance (09h00-17h30), préclôture (17h30-17h35) et fixing de clôture (17h35).
• Les autres valeurs (ex SBF 120) ont également une cotation similaire.
• Le fixing A intervient à 10h30 et 16h00.
• Le fixing B se déroule à 15h00.
• Les ordres sont horodatés et priorisés selon le prix et l'heure d'arrivée.
• Les ordres ont une durée de vie définie et peuvent être annulés à tout moment.
• Le prix maximisant le nombre de titres échangés est recherché selon la loi de l'offre et de la demande.

Ordres et Cotation sur les Marchés Organisés

• Types d'ordres : limités (prix maximum/minimum), au marché (meilleur prix), à la clôture (titres côtés en continu), et stop (loss ou limit, transformant l'ordre selon seuils).
• Cotation : Le fixing se base sur le carnet d'ordres jusqu'à l'heure convenue, calculant un prix maximisant les échanges et mis à jour en temps réel.
• La cotation continue commence par un fixing théorique, appariant achats et ventes et se termine par un fixing théorique clôturant les ordres.

Le Fixing

• Cours de fixing maximisant le nombre de titres échangés.

Problèmes Liés à la Matérialisation des Titres

• Sensibilité aux volumes et risques opérationnels accrus.
• Le transport physique des titres et la décorrélation entre la livraison et le paiement posent problème
• Risque extrême.
• Fraude facilitée par des imprimantes et du papier.
• Évasion fiscale et blanchiment via la présentation de titres ou coupons au guichet.

Premières Avancées : Banques Dépositaires

• 1872 : Wiener Giro-Und Cassenverein : les titres restent dans les coffres et sont déplacés virtuellement.
• Un type bancaire spécialisé est créé : Wertpapiersammelbank pour la collecte des titres.
• 1937 : La loi Depotgesetz régule les Kassenvereine protégeant les investisseurs en cas de faillite des banques dépositaires.
• 1941 : La Caisse Centrale des Dépôts et Virements de Titres est créée en France, rendant les titres fongibles.
• En 1945, la Banque de France crée la Société Interprofessionnelle pour la Compensation des Valeurs Mobilières.
• Cela marque la naissance des CSD (Central Securities Depositaries - Dépositaires Centraux de Titres).

Les CSDs (Central Securities Depositaries)

• Ils sont organisés par pays et régulés.
• Euroclear France gère les titres français
• Euroclear Belgium, les actions belges
• La Banque Nationale de Belgique les obligations émises par l’État belge.
• Les CSDs entretiennent des relations privilégiées avec les banques centrales, assurant le dénouement des transactions en monnaie centrale.
• Les banques centrales peuvent financer gratuitement les opérations intra-day des CSDs sous condition de gage de titres.
• Rôles des CSD :
  • Issuer CSD : organise et gère la vie du titre (création, paiements, coupons, remboursement, etc.) ; tient les registres.
  • Investor CSD : gère les comptes titres des banques, mouvemente les comptes en fonction des transactions et gère les suspens ; collabore avec la banque centrale.

Création et Marché Primaire des Titres

• Exemple : entreprise française voulant lever 100 millions € via obligations de 1 000€ avec un intérêt de 5%.
• La banque A (membre de Euroclear France) demande un ISIN (International Securities Identification Number) au CSD: FR0123456789 (code pays + 9 chiffres + contrôle).
• Les Banques B et C achètent une partie des titres à leur valeur faciale.
• Euroclear a deux rôles : CSD (création du titre) et agent de numérotation (ISIN).
• Il existe des ISIN pour des produits financiers non investissables (ex: CAC40 - FR0003500008).

Marché Secondaire: Transactions et Instructions

• Les banques A et Z échangent 10 actions FR9876543210 pour 150 €.
• Chaque banque donne ses instructions à son CSD (numéro de référence, quantité, prix, etc.)
• La banque A vend et la banque Z achète.

Remarques Importantes sur le Règlement/Livraison

• Le règlement des titres est concomitant à leur réception, selon le principe DvP (Delivery Versus Payment).
• La date effective du transfert de propriété est appelée Intended Settlement Date (ISD).
• La date réelle du règlement/livraison peut différer.

Importance de l'ISD (Intended Settlement Date)

• Les obligations sont négociées en prix « clean », tenant compte des intérêts courus jusqu'à l'ISD.
• Un CSD calcule les intérêts courus jusqu'à l'ISD et applique un prix ajusté (ex: 91,26%).

Importance de l'ISD: Détachement de Coupon/Dividende

• Les termes des coupons sont déterminés à la création de l'obligation (date, taux, règles).

• Pour une action, le détachement de dividende est imprévisible et décidé par les actionnaires.

• Ceux qui devraient être en possession des titres (mais ont des instructions en suspens avec ISD≤J) ont droit au dividende.

• Si A achète 1 action ABC@10€ à B avec ISD=J/ La transaction n'est pas dénouée à J/ ABC verse un dividende de 1€/action à J :

• Le CSD va verser à B 1€/action qu'il détient en portefeuille.

• A va demander au CSD (market claim)1 € au titre de l'action qu'il aurait du avoir.

• De manière plus générale, cet exemple illustre le rôle des CSD dans la gestion des OST (Operations sur Titres).

Gestion des Comptes

• Les banques doivent séparer leurs titres de ceux de leurs clients
• Au moins deux comptes doivent être ouverts.
• Un compte pour les avoirs propres
• Un compte « clients ».
• Les clients importants d'une banque peuvent demander l'ouverture de comptes dédiés dans les livres des CSD
• Une banque US peut demander à une banque allemande de gérer les titres allemands
• Ouvrir un compte dédié dans les livres de Clearstream Banking Frankfurt

SWIFT

• La Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication a été créée par les banques en 1973 pour standardiser les messages interbancaires.
• Le réseau physique est constitué de câbles reliant les participants et l'identification forte est assurée par cet équipement.
• 3 datacenters redondés dans le monde
  • Pays-Bas
  • Suisse
  • États-Unis
• En conclusion :
  • Réseau vital et stratégique contrôlé par « l’Occident ».
  • Initiative des BRICS pour concurrencer ce réseau : CIPS: Chine SFMS: Inde SPFS: Russie – acteur menacé par les initiatives de tokenisation

Swift Les Messages

• Les messages échangés sont normalisés selon les normes ISO 15022 et 20022
• Utilisation du format XML.
• Principaux messages échanges: -Instruction de règlement/livraison Message : MT 540 à MT 543 ISO 15022, sese 0.23 ISO 20022 -Allegement Message: MT578 ISO , sese 0.28 ISO 20022 -Matching et confirmation Message: MT 544 ISO 15022, sese 0.24 ISO 20022 -Dénouement Message : MT548 ISO 15022, sese 0.25 ISO 20022

Banques et Infrastructures de Marché

• Les banques n'ont pas forcément des comptes dans tous les CSDs et BCN
• Réseau de sous-dépositaires utilisée
• Les actifs sont ségrégués

Dénouement OTC

• La banque A fournit les l'instructions au CSD avec la banque B
• Cela permet le matching et la notification

Nature Des Messages Lors Du Dénouement Otc

• Suivi d'instructions d'un ordre
• Accusé provision etc

Le Dénouement T2s

• Les transactions doivent être présentées de manière unitaire

• Elles peuvent être annulées si elles ne sont pas réglées et les parties sont d'accord

• Deux mode de versement: - En temps réel en journée

• En nuit avec une livraison groupé

       - Deux adjuvants existent lors d'un denouement
  

Règlement partie et octocollatéralision

Principe De Connection

Il existe des principes de connections au système T2S selon la banque - Initialement elle ne devait pas être en contact T2S et devait continuer à dialoguer avec le CSD - Les grands groupes bancaires souhaitent y être connectés.

Les CSD Interntionnaux?

• La France ne peut pas émettre d'actions en dollars car elle ne travaille qu'en monnaie centrale?
• Euroclear bank et clearstream banque luxembourg sont crées dans les années 60 pour ses besoins
• Il ne reconnus par la loi , mais ils ne peuvent pas se brancher sur un système central
• Le R/L se fait en monnaie centrale

Obligations Réciproques

• Schéma d'échange de titres entre plusieurs entités bancaires, organisé en circuit fermé.

Problèmes Rencontrés sur le Marché Financier

• Les problèmes volumétriques de transactions et de messages.
• Surtout les problèmes de contreparties en cas de faillite
• Les marchés organisés ont souvent recours à la compensation

Rôle de la compensation

• Annuler , remplacer , la coordination
• Procédure du buy-in
• Le CCP doit alors assuré ces obligations et fournir une garantie vis à vis des positionées vendues

Trading Member Vs Clearing

• Euronext impose des obligations aux membres
• LCH sont des membres pour le mouvement
• La chambre de compensation ne se porte pas garant Pour sa propre activitée

Risques Et Les Mesures D'atténuation

• Risques de marché
• Risques Opérationnels
• Risques De Crédit De Contrepartie
• Risques Procycliques
• Mesure à mettre en place

Contrôles Des Risques Et Les Marges

• Variation margin pour couvrir l'évolution des prix
• Initital margin pour couvrir le risque de liquidation d'un membre

Calcul de l'intial Margin

Les calcul d'une entreprise dépend de son profil et de sa valeur

• Span® et VAR- Valeu at risk

       - Span® parameters are more static than VaR parameters. SPAN® parameters do not change
  

frequently whereas VaR parameters change every day (roll) on a look back period up to 10 years

• les facteurs de risques jouent beaucoup

Couverture Des Risques

• Argent
• Titres
• Banque central

Notion De Défaut

En cas de défaut, le CCP doit les garantir sans soucis Fonds de garantie

Defaut D'une Banque

• Défaut de gestion

Liquidation

• Ccp cherche à minimiser les défauts En cas de bonus, la règles est de le réverté de manière propre En cas de malus de déclanchement

Et Quid De L'investisseur Final?

Ils n'est pas répertorié , leur adhésions représente un couts par rentabilité Les membre des infra ont besoin monnayé ces derniers

Les Prestataires D'invesstisement

• Accès au marché
• Compensateur:
• dépositaire où Custodien
• le transfert agent
• Fonds autor

Les Prestataires D'un Emetteur

• La gestion
• des conseils
• L'animation d'un marché

Passage À La ToKenisation

• Vers 2015 white paper Btc
• Aujoud'hui le mot tokenisation est en cours

Exemples De Types D'actions

C20:

- ERC historique et simple
 - ERC et 1400 pour la tokens
 - cast frame

Reprends Les Fondamentaux Des Infras Existant Pour Le Token

• Les framework permet les prérequis
• Les les régulations
• Framework est gérée d'une facon spécifique, d'ou son intégration Elle est partagée

Roles Prévu Par Cast

• Cast propose le cadre , le législateur les conditions d"exécutions etc

• Le dénouement se verra en fonction En général il y a divers structure qui son a approvisionées

  • DLT MTF SS TS L'innovation est là!!