Les Contrats Swap - Session 4 PDF

Les contrats swap Session 4 1  Un swap est un échange entre deux parties, une sortie de crédit croisé consenti pour une période fixée dès le départ, de quelques jours à quelques mois ou années. Cet échange permet aux contreparties d'échanger une série de flux f...

Les contrats swap Session 4 1  Un swap est un échange entre deux parties, une sortie de crédit croisé consenti pour une période fixée dès le départ, de quelques jours à quelques mois ou années. Cet échange permet aux contreparties d'échanger une série de flux futurs.  Les swaps sont donc des produits financiers dérivés, dont la valeur dépend de celle des “sous-jacents”. Ils sont utilisés à des fins de couverture ou pour spéculer, par exemple sur le marché des devises. Les sous-jacents sont très variés : taux d’intérêt, devises, inflation, etc.  Exemple : une société détient un placement à taux fixe (3 %). Elle souhaite l’échanger contre un taux variable indexé, car elle anticipe une hausse des taux variables au-delà de ces 3 %. En face, une société détient un placement à un taux variable à 3,5 %. Elle voudrait l’échanger contre un taux fixe à 3 %, car elle anticipe une baisse des taux variables sous ces 3,5 %. Ces deux sociétés peuvent alors swaper un taux fixe à 3% contre un taux variable (par exemple l’Euribor européen). La 1ère société versera alors à la 2e les intérêts tirés du placement à taux fixe et réciproquement. Ce sont finalement les variations du taux variable indexé sur l’Euribor qui avantageront une société au détriment de l’autre.  Les contrats swap Session 4 2  Les contrats de swaps sont très populaires. À l’origine, il s’agissait pour l’essentiel de contrats de swaps de taux d’intérêt. On trouve aujourd’hui bien d’autres déclinaisons, dont les swaps de commodities, les swaps de devises, en encore des equity swaps.  Un contrat de swap n’a pas vocation à limiter les fluctuations des taux d’intérêt, mais plutôt à modifier l’exposition au risque de taux d’intérêt de l’intervenant par l’échange d’intérêts (swap-switch) à intervalles réguliers.  Par exemple, une entreprise s’est endettée à taux variable en 2018 pour dix ans. En 2020, elle redoute que les taux n’augmentent. Elle décide d’engager un contrat de swap pour la durée restante (8 ans) afin de se prémunir de la hausse de ses charges financières indexées selon le taux flottant.  Les contrats swap Session 4 3  Principaux types de swap  On recense de multiples formes de swap. Parmi les plus fréquents :  Les swaps de taux font figure de poids lourds du marché. Ils sont notamment utilisés par des entreprises endettées à taux fixe qui estiment que les taux vont baisser. Elle trouvent donc intérêt à échanger un taux fixe contre un taux variable pour profiter de cette baisse et inversement (pour la contrepartie).  Les Credit Default Swaps (CDS) procurent une assurance contre un possible défaut, en contrepartie du versement périodique d’intérêt (une sorte d’assurance) jusqu’au terme de l’échange.  https://paperjam.lu/article/pourquoi-cds-credit-suisse-inq  Les swaps de matières premières permettent de troquer un prix fixe (par exemple celui du soja) contre un prix variable, le plus souvent calculé comme la moyenne d'un indice sur une période future.  Les swaps de devises permettent d’échanger les intérêts et la valeur d’un sous-jacent dans une devise contre sa valeur dans une autre devise.  Les contrats swap Session 4 4  Principe et fonctionnement d’un contrat de swap de taux d’intérêt  Le tableau 14.6 comporte un relevé de cotation publié par Reuters. Il s’agit de contrats de swaps de long terme taux fixe annuel contre des taux interbancaires. Par exemple, dans le cadre d’un contrat de swap en dollars 5 ans, on échangera chaque année, pendant cinq ans (20 trimestres), un taux d’intérêt fixe trimestriel de 1,5013 % ou 1,5055 %, selon de quel côté de l’accord on se place, contre un taux variable trimestriel.  Les contrats swap Session 4 5  Le taux d’intérêt fixe reçu (1,5013 %) en contrepartie de l’intérêt variable est plus faible que l’intérêt variable reçu en contrepartie de l’intérêt fixe payé (1,5055 %), afin de tenir compte de la rémunération de l’intermédiaire. Si l’on retient qu’un échange est nécessairement équitable pour que les deux parties l’acceptent librement, le taux fixe pivot (1,5034 %) représente la meilleure anticipation de la valeur moyenne trimestrielle du taux $3M sur la durée du contrat de swap.  On trouve aussi des cotations sous la forme d’un certain nombre de points de base. Ainsi, si le taux d’intérêt monétaire de référence a pour valeur au comptant 2,13463 % (valeur en haut à gauche du tableau), le swap 5 ans « fixe reçu » sera coté (2,13463 – 1,5013 %) – 63 points de base. Cette cotation donne une indication supplémentaire : elle nous renseigne sur le spread entre la valeur anticipée du taux de référence sur la durée du contrat et sa valeur actuelle. Bien entendu, cette cotation peut être positive si l’on anticipe une hausse des taux.  Les contrats swap Session 4 6  Prenons l’exemple d’une banque qui a émis des obligations à taux variable « $3M+0,5 » pour 200 millions de dollars, remboursement in fine, sept ans dont cinq restant à courir. Elle avait choisi le taux flottant pour profiter du contexte de baisse des taux. Aujourd’hui, elle redoute une hausse des taux et décide de procéder à un swap de taux avec une autre banque. Avec la convention que nous avons présentée plus haut, nous dirons qu’elle s’engage dans un swap taux variable contre taux fixe. Plus précisément, compte tenu des conditions du marché, au vu du tableau précédent, elle échangera $3M contre un taux fixe de 1,5055 %. Le montant et la durée du swap sont identiques à l’emprunt obligataire (200 millions d’euros). Le coût de l’emprunt devient: – ($3M + 0,50) + ($3M – 1,5055 %) = – 2,055 %. La valeur des intérêts sera ajustée au trimestre.  Les contrats swap Session 4 7  L’évaluation d’un swap de taux d’intérêt Le swap de durée 4 ans sera supposé être annuel et non pas trimestriel. Il nous permet de simplifier notre swap à quatre ans qui deviendrait un swap à seize trimestres avec $3M. La valeur nominale du contrat de swap de taux est de 100 000 dollars, le taux du swap est 1,3520 %. Nous prenons pour hypothèse que l’on paye le taux fixe. La valeur du contrat de swap est obtenue en capturant tous les taux d’intérêt au comptant nécessaires pour alimenter en taux spot la colonne (2)  Les contrats swap Session 4 8  L’évaluation d’un swap de taux d’intérêt la valeur de marché du swap est de $ – 10,39, elle est le résultat de la somme des quatre flux nets actualisés ; – les flux nets annuels en nominal représentent le solde entre ce qui sera décaissé chaque année, ici « 1,352 % × $100 000 », et ce qui sera décaissé : le taux $12M, que l’on doit chercher à prévoir, multiplié par le capital de 100 000 dollars ; – les prévisions de taux futur $ 12 mois reprennent les calculs classiques  Les contrats swap Session 4 9  L’évaluation d’un swap de taux d’intérêt Les deux colonnes suivantes (reçu, payé) fournissent les flux encaissés et décaissés sur la base des taux fixes et flottants pour les années correspondantes. On en détermine le solde qui sera le flux unique transféré à chaque date anniversaire à la partie bénéficiaire. Chacun de ces soldes annuels est actualisé au taux spot correspondant. La somme des soldes actualisés est la valeur présente du contrat à la date anniversaire de ce dernier. Nous obtenons $ – 10,39. En utilisant la fonction « valeur cible » d’Excel, on obtient le taux du swap qui permettrait d’obtenir précisément une valeur nulle, ce taux est de 1,3493 %. Ce résultat exprime la parfaite équité du taux d’échange entre le taux fixe et les valeurs constatées et attendues du taux flottant.  Les contrats swap Session 4 10  L’évaluation d’un swap de marchandises  Nous allons envisager la situation d’une compagnie aérienne qui anticipe une hausse du cours du pétrole brut et souhaite figer le coût de son carburant. Sachant que son coût carburant correspond à du kérosène livré et payé sur le tarmac des aéroports, il faut, avant de dimensionner le swap, construire une relation de dépendance entre la volatilité du cours du pétrole brut (nous prenons le crude oil « WTI » coté sur le marché à terme de Chicago), et celle du kérosène. On souhaite établir quel est l’impact d’une variation de 1 % du cours du brut sur le cours du kérosène, et avec quel délai. Cela revient à construire l’équation suivante qui sera alimentée par des données historiques.  Les contrats swap Session 4 11  L’évaluation d’un swap de marchandises Il n’est pas établi que cette relation soit stable. Il faut lancer les tests de Fisher et Student. On peut aussi mesurer le coefficient d’explication R2 et vérifier que l’ordonnée à l’origine n’est pas trop élevée. Dans le cas contraire, cela signifierait une hausse systématique du kérosène, même lorsque le pétrole brut est stable  Les contrats swap Session 4 12  L’évaluation d’un swap de marchandises S’agissant d’un swap trimestriel sur trois ans, on fait intervenir une gamme des taux plus fournie. La valeur nominale du contrat est remplacée par une taille standard de 1 000 barils (1 baril = 159 litres). Les cours « future » sont relevés, pour chaque échéance trimestrielle, sur le site du Chicago Mercantile Exchange 4. Dans notre exemple, la compagnie peut échanger un cours variable du pétrole brut contre une valeur fixe de $57,118. Cette technique peut lui faciliter la mise en place de sa politique tarifaire, et lui éviter de subir l’impact de tensions politiques, économiques, climatiques, financières sur le marché du pétrole.