الفصل الخامس.pdf

‫سوق األسهم ‪Equity Market‬‬ ‫الفصل الخامس‪:‬‬ ‫عنوان الموضوع‪ :‬سوق األسهم ‪Equity market‬‬ ‫كلمات مفتاحية‪ :‬اإلصدار األولي لألسهم )‪ ،Initial public offering (IPO‬إعادة ش...

‫سوق األسهم ‪Equity Market‬‬ ‫الفصل الخامس‪:‬‬ ‫عنوان الموضوع‪ :‬سوق األسهم ‪Equity market‬‬ ‫كلمات مفتاحية‪ :‬اإلصدار األولي لألسهم )‪ ،Initial public offering (IPO‬إعادة شراء األسهم ‪ ، Stock repurchases‬هامش البيع‬ ‫والشراء‪ ،Bid-ask spread‬أوامر السوق ‪ ،Market order‬األوامر المددة ‪ ،Limit order‬البيع القصير ‪ ،Short sale‬المتاجرة بالهامش‬ ‫‪ ،Buying on margin‬هامش الصيانة ‪.Maintenance margin‬‬ ‫ملخص الفصل‪:‬‬ ‫يتناول هذا الفصل أسواق األسهم التي تعمل على تسهيل عملية انتقال األموال من المدخرين إلى المستثمرين الذين يرغبون بزيادة تمويلهم‪.‬كما‬ ‫المصدرة حديثًا في السوق‬ ‫ق‬ ‫يتطر الفصل إلى تنظيم األسواق سواء كانت منظمة أم غير منظمة‪ ،‬وكذلك األسواق األولية والثانوية‪.‬تباع األسهم ُ‬ ‫األولية عن طريق طرح عام أو مناقصة أو اكتتاب‪.‬باإلضافة إلى األسهم العادية‪ ،‬هناك أنواع مختلفة من األسهم الممتازة ‪.‬قد تكون أسواق‬ ‫األوراق المالية مدفوعة باألمر أو مدفوعة باألسعار أو مزيج من هذين النظامين‪.‬في جميع أنظمة تداول األسهم‪ ،‬يتم تحديد أسعار األسهم من‬ ‫خالل العرض والطلب ‪.‬األنواع الرئيسية لألوامر هي أوامر السوق‪ ،‬والتي تقبل سعر السهم الحالي‪ ،‬واألوامر المحددة التي تحدد الحدود العليا‬ ‫ألسعار الشراء أو الحدود الدنيا ألسعار البيع ‪.‬يشتري معظم المستثمرين األفراد أدوات حقوق الملكية بشكل غير مباشر من خالل المستثمرين‬ ‫المؤسسيين مثل صناديق التقاعد وشركات التأمين وصناديق االستثمار‪.‬لذلك فإن معظم عمليات التداول في البورصات تتم من خالل‬ ‫مستثمرين مؤسسيين‪.‬بعض أنواع االستثمار المؤسسي‪ ،‬مثل صناديق االستثمار أو الصناديق المتداولة في البورصة )‪ ، (ETFs‬تتداول أسهمها‬ ‫في البورصة مباشرة‬ ‫المخرجات واألهداف التعليمية‪:‬‬ ‫‪ )1‬التعرف على أسواق األسهم‬ ‫‪ )2‬التمييز بين األسواق األولية والثانوية‬ ‫‪ )3‬فهم آليات عمل سوق األسهم‬ ‫‪ )4‬التمييز بين األنواع المختلفة لألسهم‬ ‫‪1‬‬  :‫مخطط الفصل‬ Equity Market ‫ سوق األسهم‬1-5 Equity instruments ‫ أدوات حقوق الملكية‬2-5 Primary equity market ‫ أسواق األسهم األولية‬1-2-5 Secondary equity market :‫ السوق الثانوية أو سوق التداول‬2-2-5 Stock exchange members ‫ أعضاء السوق‬3-2-5 Over-the-counter (OTC) market ‫ سوق خارج البورصة‬4-2-5 Secondary market structure ‫ هيكل السوق الثانوية‬3-5 Spot and Forward Markets ‫ األسواق الحاضرة واألسواق المستقبلية‬1-3-5 Order-Driven Market ‫ السوق الذي ُيحركه الطلب‬2-3-5 Hybrid Market ‫الهجينة‬ ّ ‫ السوق‬3-3-5 Equity market transactions ‫ معامالت سوق األسهم‬4-5 Margin trading ‫ المتاجرة بالهامش‬1-4-5 Short Selling ‫ البيع على المكشوف‬2-4-5 2  ‫‪ 1-5‬سوق األسهم ‪Equity Market‬‬ ‫أسواق األسهم هي نقطة االلتقاء للمشترين والبائعين لألسهم‪.‬يمكن لألوراق المالية المتداولة في سوق األسهم أن تكون إما‬ ‫أسهما عامة (‪ ،)Public Stocks‬وهي األسهم المدرجة في بورصة األوراق المالية‪ ،‬وإما األسهم المتداولة الخاصة ( ‪Privately‬‬ ‫ً‬ ‫التجار أو الوكالء (‪ ،)Dealers‬وهذا هو تعريف السوق‬ ‫وعادة ما يتم تداول األسهم الخاصة من خالل ّ‬ ‫ً‬ ‫‪.)Traded Stocks‬‬ ‫خارج البورصة‪.‬‬ ‫أيضا سوق األوراق المالية (‪ ،)Stock Market‬وهي السوق التي يتم فيها إصدار األسهم وتداولها من خالل إما‬ ‫سمى ً‬ ‫وتُ ّ‬ ‫البورصات (‪ )Exchanges‬وإما األسواق خارج البورصة (‪.)Over-the-counter Markets‬وهي أحد أكثر المجاالت‬ ‫الحيوية في اقتصاد السوق ألنها تمنح الشركات إمكانية الوصول إلى رأس المال وتمنح المستثمرين شريحة من الملكية في‬ ‫بناء على أدائها المستقبلي‪.‬‬ ‫شركة ذات إمكانية تحقيق مكاسب ً‬ ‫أسواق األسهم هو أحد القطاعات الرئيسية في األسواق المالية حيث يتم تداول األدوات المالية طويلة األجل‪ ،‬األسهم تحديداً‪.‬‬ ‫وتعد األسهم إحدى أهم أدوات حقوق الملكية التي تصدرها الشركات بهدف جمع األموال المستقرة والضرورية لحياة الشركة‪،‬‬ ‫بحيث يكون حامل السهم من مالكي الشركة وله الحق في جزء من أرباحها‪ ،‬ومن صافي قيمتها في حال التصفية‪.‬‬ ‫بالنسبة للمشاركين في سوق األسهم‪ ،‬تعد األسهم فرصة جيدة لالستثمار‪ ،‬من جهة‪ ،‬ومصد اًر مستق اًر للتمويل‪ ،‬من جهة أخرى‪،‬‬ ‫وبالتالي تعتبر هذه السوق ذات أهمية كبيرة بالنسبة لالقتصاد ككل‪.‬‬ ‫يمكن تلخيص أهمية واستخدامات األسهم كجزء من حقوق المالية بالنقاط التالية‪:‬‬ ‫يعد اإلصدار الجديد لألسهم مصد اًر مهماً للتمويل الخارجي للشركات؛ عند إصدار أسهم جديدة تحصل الشركة المصدرة‬ ‫لألسهم على رأسمال إضافي يضاف إلى رأسمالها األساسي‪.‬‬ ‫دور تمويلياً من األموال المتولدة داخلياً (األرباح المحتجزة)؛ حيث تساهم األموال المتحصلة من إصدار أسهم‬ ‫تؤدي األسهم ًا‬ ‫جديدة في توليد المزيد من األرباح‪ ،‬التي سيتم توزيع جزًء منها واالحتفاظ بالجزء المتبقي‪ ،‬الذي يشكل بدوره مصد اًر من‬ ‫‪3‬‬  ‫مصادر التمويل للشركة‪.‬‬ ‫على الصعيد القانوني والمؤسسي تؤدي األسهم دو ار هاماً كإثبات وكوسيلة للملكية ‪.‬‬ ‫ضمن عملية االدخار واالستثمار‪ ،‬وفي إطار تحليل الهيكل التمويلي للشركات‪ ،‬يمكن مالحظة أن حجم األرباح المحتجزة‬ ‫يشكل المصدر الرئيسي لألموال للشركات ويتجاوز حجم األسهم المصدرة لزيادة رأس المال‪.‬إال أن إصدار أسهم جديدة يبقى‬ ‫مصد اًر من مصادر التمويل للشركات ال يمكن االستغناء عنه او تجاوزه‪.‬في هذا الصدد ال بد من اإلشارة إلى العوامل التي‬ ‫يتم تحديد درجة االعتماد على مصادر التمويل الخارجي وبكل أساسي من خالل إصدار أسهم جديدة‪.‬باإلضافة إلى جملة‬ ‫من العوامل األخرى ندرج العوامل المالية التالية‪:‬‬ ‫‪ ‬درجة توافر التمويل الداخلي ضمن احتياجات التمويل اإلجمالية للشركة؛‬ ‫‪ ‬تكلفة مصادر التمويل البديلة؛‬ ‫‪ ‬سعر السوق الحالي ألسهم الشركة‪ ،‬والذي يحدد العائد على حقوق الملكية‬ ‫كما ذكرنا سابقاً‪ ،‬تعد األرباح المحتجزة المصدر األساسي للتمويل في الشركات وهو مصدر تمويل داخلي‪ ،‬ولكن في حال‬ ‫عدم كفاية هذا المصدر‪ ،‬لسبب أو آلخر‪ ،‬كانخفاض ربحية الشركة أو انخفاض حجم االهتالكات المحتجزة‪ ،‬وفي حال كانت‬ ‫الشركة بحاجة إلى أموال إضافية لتمويل مشاريع استثمارية طويلة اآلجل‪ ،‬تلجأ الشركات للبحث عن مصادر التمويل‬ ‫الخارجية‪ ،‬وعلى رأسها التمويل بحقوق الملكية وخصوصاً عن طريق اصدار أسهم جديدة وبالتالي دخول لشركاء جدد أو‬ ‫زيادة مساهمات الشركاء الحاليين أو كالهما‪.‬‬ ‫أسعار الفائدة المرتفعة تشكل حاف اًز للشركات الباحثة عن مصدر تمويل خارجي للجوء إلى إصدار أسهم‪ ،‬في حين أن انخفاض‬ ‫اسعار الفائدة في السوق يشجع على استخدام أدوات الدين‪ ،‬مما يقلل الطلب على إصدارات األسهم الجديدة ‪.‬هذا والبد من‬ ‫اإلشارة إلى أن التكاليف المرتفعة إلصدار األسهم تجبر الشركات على البحث عن مصادر تمويل أخرى كالسندات أو غيرها‬ ‫من أدوات الدين‪.‬هذا وتجدر االشارة إلى أنه خالل فترة نمو سوق األوراق المالية‪ ،‬تشجع األسعار المرتفعة فب السوق‪،‬‬ ‫تشجع الشركات على إصدار أسهم جديدة‪ ،‬محيث تتوفر إمكانية جذب حجم أكبر من األموال من المساهمين في السوق‪.‬‬ ‫‪4‬‬  ‫‪ 2-5‬أدوات حقوق الملكية ‪Equity instruments‬‬ ‫هي وثائق تعمل كإثبات من الناحية القانونية المتالك حصة من راس مال الشركة وبالتالي من صافي قيمتها‪ ،‬أي جزء من‬ ‫حقوق الملكية في الشركة‪.‬ويتم إصدار أدوات حقوق الملكية عموماً لمساهمي الشركة ويتم استخدامها لتمويل األعمال‪.‬‬ ‫‪ 1-2-5‬أنواع حقوق الملكية‬ ‫يمكن تقسيم أدوات حقوق الملكية إلى فئات متعددة‪ ،‬وأكثرها شيوعاً هي‪:‬‬ ‫‪-1‬األسهم العادية )‪(Common Stock‬وهي واحدة من أدوات حقوق الملكية التي تقوم الشركات المساهمة العامة بإصدارها‬ ‫لجمع األموال من المستثمرين‪.‬يتمتع المساهمون فيها بامتياز امتالك أداة حقوق الملكية للشركة باإلضافة إلى حق التصويت‬ ‫في اجتماع المساهمين حسب نسبة األسهم‪.‬وباإلضافة إلى ذلك‪ ،‬تكون لديهم حقوق اتخاذ القرار في القضايا المهمة مثل‬ ‫زيادة رأس المال لدفع األرباح ودمج األعمال‪ ،‬كما يمكن للمساهمين أيضاً التقدم بطلبات للحصول على أسهم جديدة عندما‬ ‫تقوم الشركة بزيادة رأس المال أو إصدار مخصص جديد للمساهمين‪.‬‬ ‫تمثل األسهم العادية ملكية جزئية للشركة وتعطي أصحابها الحق بجزء من تدفقات الدخل المستقبلية‪ ،‬المتمثلة بأرباح الشركة‬ ‫عادة باسم توزيعات األرباح‪ ،‬المساهمون العاديون يحق لهم الحصول على حصة من‬ ‫ً‬ ‫التي سيتقرر توزيعها ويشار إليها‬ ‫األرباح التي تبقى بعد دفع حقوق حملة السندات وحملة األسهم الممتازة‪ ،‬األمر الذي يعني أن المساهمون العاديون ال‬ ‫يحصلون على نسبة عائد ثابتة‪.‬وفي حال تم تصفية الشركة‪ ،‬فال يحق للمساهمين المطالبة بأي أصول متبقية إال بعد دفع‬ ‫كافة الحقوق المترتبة على الشركة ‪.‬لذلك‪ ،‬يواجه المساهمون العاديون مخاطر أكبر من أصحاب المصلحة اآلخرين في‬ ‫الشركة (مثل حاملي السندات ومالكي األسهم الممتازة والدائنون اآلخرون)‪.‬ومن ناحية أخرى‪ ،‬إذا زادت قيمة الشركة‪ ،‬يحقق‬ ‫المساهمون من حملة األسهم العادية نوعان من العوائد هي عوائد استثمارية متمثلة في توزيعات األرباح‪ ،‬وعوائد رأسمالية‬ ‫ناجمة عن ارتفاع قيمة السهم السوقية‪ ،‬مما يؤدي إلى أن تتجاوز عوائدهم العوائد المضمونة التي يحصل عليها حملة السندات‬ ‫‪5‬‬  ‫على سبيل امثال‪.‬‬ ‫تتأثر العوائد التي يحصل عليها حملة األسهم العادية حجم االرباح التي تحققها الشركة من جهة وعلى بدرجة اعتماد الشركة‬ ‫التمويل باستخدام أدوات الدين من قروض وسندات وغيرها‪ ،‬من جهة أخرى‪.‬في ظل تزايد درجة الرفع المالي أي كلما ارتفعت‬ ‫نسبة التمويل بالديون‪ ،‬كلما ازدادت مدفوعات الفائدة الثابتة وقل حجم الربح الصافي بعد دفع الفوائد والضريبة والقابل للتوزيع‬ ‫على حملة االسهم العادية‪.‬عندما تتجاوز األرباح المحققة المستوى الضروري لدفع الفائدة‪ ،‬فإن األرباح المتبقية تؤول إلى‬ ‫المساهمين ‪.‬من ناحية أخرى‪ ،‬إذا انخفضت األرباح إلى ما دون الحد المطلوب لخدمة مدفوعات الفائدة‪ ،‬لن يكون هناك أرباح‬ ‫للتوزيع أو لالحتجاز‪.‬فكلما ارتفعت نسبة الدين إلى حقوق الملكية‪ ،‬زاد التباين في توزيعات األرباح للمساهمين ‪.‬وبالتالي فإن‬ ‫عادة أكثر خطورة من تلك نظيرتها في الشركات "ذات الرافعة‬ ‫األسهم العادية في الشركات "ذات الرافعة المالية العالية" تعتبر ً‬ ‫المالية المنخفضة‪.‬لذلك تشترط القوانين الناظمة أن تلتزم لشركات باإلفصاح عن الخاصة بنسب المديونية وجميع المعلومات‬ ‫المتعلقة بالوضع المالي للشركة في التقرير السنوي والحسابات وأن تعقد اجتماعاً عاماً سنوياً تخضع فيه الق اررات المتعلقة‬ ‫بمصدر التمويل والهيكل التمويلي للشركة لموافقة المساهمين‪ ،‬من خالل التصويت‪.‬‬ ‫يعتمد اتخاذ القرار حول نوع مصدر التمويل إن كان بإصدار أسهم (حقوق الملكية) أومن خالل مزيد من الديون على عدة‬ ‫عوامل‪:‬‬ ‫السياسات الضريبية‪ :‬في العديد من البلدان‪ ،‬تكون مدفوعات الفائدة معفاة من الضرائب‪ ،‬ولكن األرباح الموزعة تخضع‬ ‫للضريبة‪.‬وبالتالي فإن االعفاء الضريبي للديون يشكل حاف اًز للتمويل عن طريق الديون ‪.‬‬ ‫احتمالية االفالس‪ :‬زيادة مديونية الشركة‪ ،‬تؤدي إلى زيادة األعباء المالية على الشركة‪ ،‬األمر الذي قد يتسبب في ضائقة‬ ‫مالية قد تؤدي إلى اإلفالس‪.‬وبالتالي تميل الشركات إلى تقليل نسبة مديونيتها للحد مخاطر االئتمان واللجوء إلى التمويل‬ ‫بحقوق الملكية وإصدار أسهم‪.‬‬ ‫مشكلة الوكالة‪ :‬عندما يتم تمويل الشركة عن طريق الديون‪ ،‬ينشأ نزاع متأصل بين أصحاب الديون وحملة األسهم‪.‬يميل‬ ‫المساهمون التخاذ ق اررات تشغيل واستثمار أكثر خطورة‪ ،‬على أمل تحقيق أرباح أعلى في حالة النتائج المتفائلة‪.‬تستند حوافز‬ ‫‪6‬‬ ‫المساهمون في اتخاذ هكذا ق اررات بشكل أساسي على كون مسؤوليتهم محدودة بمساهماتهم‪.‬في حالة أسوأ النتائج‪ ،‬بالمقابل‬ ‫يعتبر حملة السندات أكثر تحفظاً تجاه المخاطر كونهم يحصلون على عائد ثابت مقابل ديونهم وبالتالي تعتبر ق اررات حملة‬ ‫االسهم في غير مصلحتهم كونها تعرضهم للخطر أكثر مما يتحملون‪.‬‬ ‫تأثير اإلشارات‪ :‬إن جميع الق اررات التي تتخذها الشركة وبشكل خاص عندما يتعلق األمر بالهيكل التمويلي‪ ،‬تشكل إشارات‬ ‫للسوق حول السعر السوقي للسهم‪.‬فعندما تتخذ الشركة ق ار اًر بإصدار أسهم‪ ،‬مثالً‪ ،‬تكون بذلك قد أرسلت إشارات إلى السوق‬ ‫بأن السعر الحالي لألسهم مرتفع‪.‬‬ ‫‪ -2‬األسهم الممتازة )‪:(Preferred Stock‬‬ ‫األسهم الممتازة هي أداة مالية تمثل حصة ملكية في الشركة كما االسهم العادية ولكنها ال تمنح حاملها الحق بالتصويت في‬ ‫اجتماعات الهيئة العامة للشركة‪.‬بالمقابل‪ ،‬تمنحه الحق في الحصول على مبلغ ثابت من أرباح الشركة وهذا يجعل هذه األداة‬ ‫مشابهة للدين ‪.‬ومع ذلك‪ ،‬فهي تشبه األسهم العادية في أن حملتها يحصلون على مقابل حصتهم في الشركة فقط بعد الوفاء‬ ‫بحقوق اصحاب الدين وغيرهم من أصحاب الحقوق على الشركة‪.‬لذلك يطلق عليه أداة هجينة (‪.)hybrid instrument‬‬ ‫حملة األسهم الممتازة هم من مالك الشركة والمساهمين فيهل كما حال حملة األسهم العادية‪ ،‬ويحصلون على األرباح المحددة‬ ‫عندما تحقق الشركة أرباحاً صافية كافية تزيد عم التزامات الشركة تجاه حملة الديون واغيالهم من أصحاب المصالح‪.‬لذلك‪،‬‬ ‫إذا لم تحقق الشركة ربحاً صافياً كافياً‪ ،‬تدفع منه أرباح األسهم الممتازة‪ ،‬قد ال يحصل حملة هذا النوع من األسهم على‬ ‫نصيبهم من األرباح‪.‬‬ ‫تشكل األسهم الممتازة مصد اًر جيداً للتمويل بالنسبة للشركات ذات الرافعة المالية المرتفعة‪ ،‬كونها تخفض من هذه الرافعة‬ ‫وبالتالي من مخاطر إفالسها األمر الذي يقلل من مستوى الفائدة الذي سيطلب منها لقاء حصولها على ديون جديدة‪.‬وغالباً‬ ‫ما تتمتع أرباح األسهم الممتازة بإعفاءات أو تخفيضات ضريبية‪.‬‬ ‫‪7‬‬ ‫توفر أسواق األسهم العديد من األنواع من األسهم الممتازة‪ ،‬وذلك لتلبية حاجات ورغبات أكبر شريحة من المستثمرين‪.‬فيما‬ ‫يلي شرح ألهم هذه األنواع‪:‬‬ ‫أ‪.‬األسهم الممتازة المراكمة لألرباح ‪:cumulative preference shares‬‬ ‫النوع األول من األسهم الممتازة هو األسهم الممتازة المراكمة لألرباح‪ ،‬وهي أسهم تحفظ لحاملها الحق في الحصول‬ ‫على أرباح السنة أو السنوات التي لم يتم توزيع أرباح عنها إلى سنوات الحقة‪ ،‬بمعنى أن الشركة ملزمة بدفع األرباح‬ ‫لهذه األسهم عندما يكون هناك إمكانية لذلك‪.‬مثالً‪ ،‬بفرض أن الشركة المصدرة لألسهم الممتازة لم تقم بتوزيع أرباح‬ ‫السنة الماضية على حملة األسهم‪ ،‬وكان من الممكن توزيع أرباح في السنة التالية‪ ،‬فإن حملة األسهم الممتازة‬ ‫سيحصلون على أرباح موزعة عن سنتين‪ ،‬ومن ثم توزع أرباح حملة األسهم العادية‪.‬‬ ‫ب‪.‬األسهم غير المراكمة لألرباح ‪:Non-cumulative preferred shares‬‬ ‫على عكس النوع األول‪ ،‬هذا النوع من األسهم ال يلزم الشركة بدفع األرباح التي لم توزع عن سنوات سابقة‪ ،‬وبالتالي فإن‬ ‫الحق في التوزيعات عن السنوات السابقة والتي لم تدفع‪ ،‬يفقده حامل السند بشكل نهائي‪.‬‬ ‫جـ‪.‬األسهم القابلة لالسترداد ‪:A redeemable preferred share‬‬ ‫على الرغم من أن معظم األسهم الممتازة ليس لها تاريخ استحقاق وبالتالي فإنها ال تسترد من قبل الشركة‪ ،‬إال ان هذا النوع‬ ‫من األسهم له تاريخ استحقاق محدد‪ ،‬تقوم فيه الشركة المصدرة باسترداد األسهم ودفع قيمتها األساسية أي قيمتها األسمية‪،‬‬ ‫لحملتها‪.‬في بعض األحيان‪ ،‬تمنح األسهم الممتازة القابلة لالسترداد الشركة المصدرة الحق في استدعاء األسهم من هذا‬ ‫النوع‪ ،‬دون أن يكون ذلك ملزماً‪.‬بالواقع‪ ،‬مثل هذا النوع من األسهم يعطي المصدر خيار شراء‪ ،‬مقابل دفع أرباح موزعة‬ ‫أعلى للمستثمر‪.‬مثالً‪ ،‬بفرض أن شركة ما أصدرت أسهم ممتازة وأسهم ممتازة قابلة لالستدعاء‪ ،‬فإن حملة النوع الثاني‬ ‫سيحصلون حكماً على نسبة أرباح وبالتالي على أرباح موزعة أعلى مما سيحصل عليه حملة النوع األول‪.‬‬ ‫د‪.‬األسهم الممتازة القابلة للتحويل ‪:Convertible preferred shares‬‬ ‫‪8‬‬ ‫هذا النوع من األسهم الممتازة يعطي الحق لحامله في تحويله إلى أسهم عادية وفق نسبة محددة مسبقاً‪ ،‬ودون أية تكاليف‬ ‫إضافية‪.‬في بعض األحيان يكون من الممكن ممارسة هذا الحق مرهون بتحقق شرط أو ظرف محدد‪ ،‬كأن ال تقوم الشركة‬ ‫المصدرة للسهم بتوزيع أرباح‪.‬‬ ‫هـ‪.‬األسهم الممتازة المشاركة في األرباح ‪:Participating preferred shares‬‬ ‫بخالف األنواع األخرى من األسهم الممتازة‪ ،‬يتمتع حامل هذا السهم بالحق في حصة إضافية من أرباح الشركة في حال‬ ‫تجاوزت األرباح الموزعة لحملة األسهم العادية في الشركة حدود معينة‪.‬‬ ‫‪ 2-2-5‬أسواق األسهم األولية ‪Primary equity market‬‬ ‫هي أسواق إصدار األسهم‪ ،‬بمعنى أنه عندما يتم بيع األسهم للمرة األولى من قبل الشركة المصدرة لعموم المساهمين‪ ،‬فإن‬ ‫عملية البيع هذه تتم فيما يسمى السوق األولية‪.‬واألسهم المصدرة قد تكون مدرجة أو غير مدرجة في سوق األسهم‪.‬وقد‬ ‫تكون عملية البيع عامة أو خاصة‪.‬‬ ‫فيما يخص اإلصدار العام ‪ ،Public market‬يتم بيع األسهم من خالل مؤسسات متخصصة عادة ما تكون بنوك استثمار‬ ‫أو غيرها من شركات الوساطة‪ ،‬أما اإلصدار الخاص ‪ ،Private placement market‬فيكون من خالل البيع المباشر‬ ‫للمستثمرين ودون تسجيل العملية لدى هيئة السوق‪.‬وبالطبع هناك قواعد وضوابط مختلفة لكل من النوعين‪.‬‬ ‫‪.1‬سوق اإلصدار للعموم ‪Primary public market‬‬ ‫عندما تلجأ الشركات إلى إصدار أسهم للعموم وإدراج هذه األسهم في سوق األوراق المالية ألول مرة‪ ،‬فإنها تقوم بعملية تسمى‬ ‫بالطرح العام األولي ‪ Initial public offering‬أو ما يسمى اختصا اًر بـ ‪.IPO‬وهذه العملية تسمح للشركات زيادة رأسمالها‬ ‫من خالل األموال التي سيدفعها المستثمرون في األسهم الجديدة‪.‬فهذه العملية تقوم من خاللها الشركة الخاصة بطرح أسهمها‬ ‫‪9‬‬ ‫التحول إلى شركة‬ ‫ّ‬ ‫للجمهور بهدف جمع رأس المال من المستثمرين العامين‪ ،‬كما وتلجأ لها الشركات في حال رغبتها في‬ ‫بنكا أو مؤسسة مالية لتُجري عملية االكتتاب‪ ،‬كما أنها تختار‬ ‫مساهمة عامة‪.‬وتختار الشركة التي تخطط لطرح أسهمها ً‬ ‫السوق الرئيسي ‪ّ -‬‬ ‫األولي (‪ )Primary Market‬الذي ستطرح فيه األسهم‪.‬‬ ‫مر العقود‪ ،‬فقد كان الهولنديون ّأول من أجرى عملية الطرح‬ ‫استخدم مصطلح االكتتاب األولي العام بين المستثمرين على ّ‬ ‫األولي العام عن طريق عرض أسهم شركة الهند الشرقية الهولندية (‪ )Dutch East India Company‬على الجمهور العام‪.‬‬ ‫ومنذ ذلك الحين‪ ،‬استخدمت االكتتابات العامة كوسيلة للشركات لزيادة رأس مال الشركة من خالل بيع أسهمها للمستثمرين‬ ‫العامين‪.‬‬ ‫في حال كانت الشركة مدرجة مسبقاً‪ ،‬ولها أسهم متداولة في السوق فإنها تلجأ إلى ما يسمي عملية طرح عام ثانوي‬ ‫ويشار إليه أيضاً باسم اكتتاب الثانوي العام‪.‬وهي عملية إصدار أسهم‬ ‫(‪ )Secondary Public Offering‬اختصا اًر ‪ُ SPO‬‬ ‫جديدة لبيعها من قبل شركة سبق أن قدمت طرحاً عاماً أولياً (‪.)IPO‬هناك نوعان من العروض الثانوية‪.‬النوع األول هو‬ ‫العرض أو الطرح الثانوي غير المخفف (‪ )A Non-Dilutive Secondary Offering‬وهو بيع األوراق المالية المملوكة من‬ ‫قبل مساهمين رئيسيين‪ ،‬حيث يقوم مساهم أو أكثر في شركة ببيع كل أو جزء كبير من حيازاتهم‪.‬يتم دفع عائدات هذا البيع‬ ‫إلى المساهمين الذين يبيعون أسهمهم‪.‬وفي الوقت نفسه‪ ،‬ينطوي الطرح الثانوي المخفف ( ‪A Dilutive Secondary‬‬ ‫‪ )Offering‬على إنشاء أسهم جديدة وتقديمها للبيع العام‪ ،‬وبالتالي زيادة رأس مال الشركة‪.‬‬ ‫هناك العديد من االختالفات الرئيسية بين العروض الثانوية غير المخففة والعروض الثانوية المخففة‪.‬وتعرف العروض الثانوية‬ ‫المخففة أيضا باسم عروض المتابعة )‪ (Follow-on Offerings‬أو العروض الالحقة (‪.)Subsequent Offerings‬إن‬ ‫الطرح الثانوي غير المخفف ال يؤثر‪ ،‬بشكل مباشر‪ ،‬في قيمة األسهم المملوكة من قبل المساهمين الحاليين لعدم إصدار‬ ‫أسهم جديدة‪.‬أما الطرح الثانوي المخفف‪ ،‬فهو عندما تقوم الشركة نفسها بإصدار أسهم جديدة في السوق‪ ،‬مما يؤثر في قيمة‬ ‫األسهم المدرجة‪.‬ويحدث هذا النوع عندما يوافق مجلس إدارة الشركة على زيادة عدد األسهم بغرض بيع المزيد منها وزيادة‬ ‫رأسمال الشركة‪.‬‬ ‫‪11‬‬  ‫التحول لشركة مساهمة عامة‬ ‫ّ‬ ‫‪.2‬عملية‬ ‫قبل الطرح األولي العام‪ ،‬يكون عدد المساهمين أو حملة األسهم في الشركة الخاصة صغي ار نسبيا‪ ،‬يقتصر على مؤسسي‬ ‫الشركة‪ ،‬لكن عندما تبدي أو تفصح الشركة عن رغبتها في التحول إلى شركة مساهمة عامة‪ ،‬فهذا يعني أنها قد وصلت إلى‬ ‫مرحلة ترى فيها أنها ناضجة بما فيه الكفاية وقد حققت جميع الشروط الالزمة لإلدراج وللعمل باللوائح واألحكام الصادرة عن‬ ‫الجهات ذات االختصاص‪ ،‬وقادرة على الوفاء بااللتزامات والمسؤوليات المترتّبة عليها اتجاه حملة األسهم‪.‬‬ ‫وعادة ما تصل الشركة إلى هذه المرحلة من النمو والتطور عندما تفوق قيمتها حدود معينة‪ّ ،‬إال أنه ُيمكن للشركات الخاصة‬ ‫اعتمادا على عوامل‬ ‫ً‬ ‫ومقومات صحيحة وقوية ودرجة ربحية كبيرة أن تتأهل للطرح األولي العام‪ ،‬وذلك‬ ‫التي تتمتّع بأسس ّ‬ ‫عدة‪ ،‬ولعل أهمها يتمحور حول القدرة التنافسية بين الشركات في األسواق‪ ،‬وقدرة الشركة على تلبية متطلّبات سوق األوراق‬ ‫المالية‪.‬‬ ‫ومهمة بالنسبة للمستثمرين ليحصلوا على األموال والعوائد التي‬ ‫ّ‬ ‫التحول من شركة خاصة إلى عامة بمثابة نقلة نوعية‬ ‫ّ‬ ‫يعد‬ ‫كانوا يتوّقعونها‪ ،‬حيث ُيمكن للمساهمين االحتفاظ بأسهمهم في السوق العام أو بيع جزء منها أو كاملها للحصول على العوائد‪.‬‬ ‫وفي الوقت ذاته‪ ،‬يتيح السوق المالي الفرصة ألكبر عدد من المستثمرين لشراء األسهم في الشركة ودفع ما تحتاجه من رأس‬ ‫المهتمين في االستثمار في الشركة‪ ،‬حيث أن عدد األسهم التي تبيعها الشركة‬ ‫ّ‬ ‫مال‪ ،‬فالسوق يشمل جميع األفراد أو المستثمرين‬ ‫وأسعار بيع هذه األسهم كّلها من العوامل ال تي تساهم في تحديد قيمة ملكية المساهمين الجديدة في الشركة‪ ،‬حيث أن هذه‬ ‫اء أكانت الشركة خاصة أم مساهمة عامة‪.‬‬ ‫ن‬ ‫الملكية تمّثل األسهم التي يمتلكها المستثمرو ‪ ،‬سو ً‬ ‫أ‪.‬مرحلة ما قبل التسويق (‪)Pre-marketing Phase‬‬ ‫األولي لالكتتاب العام من مرحلتين‪ ،‬األولى هي مرحلة ما قبل التسويق (‪،)Pre-marketing Phase‬‬ ‫تتأّلف عملية الطرح ّ‬ ‫تليها المرحلة الثانية‪ ،‬وهي الطرح األولي العام بحد ذاته‪ ،‬فعندما تكون الشركة راغبة بطرح أسهمها للعموم أي باالكتتاب‬ ‫األولي العام‪ ،‬فإنها ستبلغ المؤسسات المالية وأمناء االكتتاب (‪ )Underwriters‬عن طريق تقديم إعالن أو عبر إصدار بيان‬ ‫‪11‬‬  ‫المهتمة للمشاركة في عملية االكتتاب‪.‬‬ ‫ّ‬ ‫عام تدعو فيه الجهات‬ ‫ثم تقوم الشركة بعملية االختيار‪ ،‬حيث أنها قد تختار شركة واحدة أو عدة شركات إلدارة أجزاء مختلفة من عملية االكتتاب‬ ‫بشكل مشترك‪ ،‬حيث أن المشاركين في عملية االكتتاب يساهمون في كل جانب من جوانب االكتتاب األولي العام‪ ،‬مثل إعداد‬ ‫الوثائق والمستندات واإليداع والتسويق واإلصدار‪.‬‬ ‫األولي العام‬ ‫ب‪.‬خطوات الطرح ّ‬ ‫وتوضح فيها خدماتها‪ ،‬مثل سعر‬ ‫ّ‬ ‫قدم مؤسسات االكتتاب عروضها ومقترحاتها التي تناقش‬ ‫‪.1‬تقديم العروض‪ ،‬تُ ّ‬ ‫المقدر إلتمام عملية االكتتاب‪.‬‬ ‫االكتتاب وعدد األسهم والوقت أو اإلطار الزمني ّ‬ ‫‪.2‬اختيار جهة االكتتاب‪ ،‬تختار الشركة الجهة أو المؤسسة المثلى‪ ،‬وتوافق بشكل رسمي على أحكام وشروط‬ ‫االكتتاب من خالل توقيع اتفاقية مع الطرف اآلخر (مؤسسة االكتتاب المختارة)‪.‬‬ ‫‪.3‬تشكيل فرق إلجراء الطرح األولي لالكتتاب العام‪ ،‬حيث يتأّلف الفريق الواحد من ممثلي شركة االكتتاب المختارة‬ ‫والمحامين والمحاسبين القانونيين وخبراء هيئة األوراق واالسواق المالية (‪Securities and Exchange‬‬ ‫‪.)Commission‬‬ ‫‪.4‬تجميع المعلومات الخاصة بالشركة‪ ،‬والالزمة لتوثيق الطرح األولي لالكتتاب العام‪ ،‬وتشمل هذه المعلومات بيان‬ ‫ّ‬ ‫التسجيل‪ ،‬وهو عبارة عن وثيقة رسمية تشمل تفاصيل عملية الطرح األولي لالكتتاب العام‪ ،‬وتتأّلف من قسمين‬ ‫هما‪ :‬نشرة االكتتاب (‪ )Prospectus‬والتي تتضمن معلومات عن نشاط الشركة‪ ،‬استثماراتها‪ ،‬مصادر تمويلها‪،‬‬ ‫تخص التاريخ‬ ‫قوائمها المالية عن السنوات السابقة‪ ،‬وتقدير لمخاطرها‪.‬كما يشمل بيان التسجيل معلومات عامة ّ‬ ‫تخص عملية الطرح‪.‬نشرة االكتتاب وبيان التسجيل يتم اعتمادهما‬ ‫المتوّقع إلجراء عملية الطرح ومعلومات سرية ّ‬ ‫أوالً من هيئة األوراق واألسواق المالية ومن ثم توزيعها على المستثمرين المؤسسين‪ ،‬يتم بعد ذلك عقد االجتماعات‬ ‫واللقاءات لتقديم الشركة والتعريف بها‪.‬‬ ‫‪12‬‬  ‫يحدد أمناء االكتتاب والمسؤولين الوقت المتوّقع‬ ‫‪.5‬إنشاء المواد التسويقية الالزمة إلصدار األسهم الجديدة‪ ،‬حيث ّ‬ ‫ويمكن ألمناء االكتتاب مراجعة‬ ‫إلصدار األسهم لتقدير نسبة الطلب عليها وتحديد السعر النهائي لعملية االكتتاب‪ُ.‬‬ ‫تحليالتهم المالية طوال فترة التسويق‪ ،‬وقد تشمل هذه المراجعة تغيير سعر الطرح األولي العام أو تاريخ اإلصدار‪،‬‬ ‫ّ‬ ‫مناسبا‪.‬ومن ثم تتخذ الشركة الخطوات الضرورية والالزمة لتلبية متطلبات الطرح األولي‬ ‫ً‬ ‫وذلك بحسب ما يرونه‬ ‫ّ‬ ‫العام‪ ،‬حيث ينبغي على الشركات أن تلتزم بالمعايير الموضوعة ومتطلبات سوق األوراق المالية‪.‬‬ ‫‪.6‬تأسيس مجلس لإلدارة‪.‬‬ ‫‪.7‬إجراء العمليات الالزمة لتقديم المعلومات المحاسبية والمالية كل ‪ 3‬أشهر‪.‬‬ ‫األولي العام‪ ،‬ويتم استالم رأس المال الذي ُجمع من عملية‬ ‫‪.8‬إصدار الشركة أسهمها‪ ،‬في التاريخ المتوّقع للطرح ّ‬ ‫إصدار األسهم للمساهمين وتسجيله ضمن ملكية المساهمين الجديدة في الميزانية العمومية للشركة ( ‪Balance‬‬ ‫‪.)Sheet‬‬ ‫محدًدا لشراء‬ ‫زمنيا ّ‬ ‫إطار ً‬ ‫األولي العام‪ ،‬فقد تخصص مؤسسات االكتتاب ًا‬ ‫‪.9‬وضع البنود الالزمة لما بعد عملية الطرح ّ‬ ‫األولي العام‪.‬أو قد يخضع بعض المستثمرين‬ ‫مضي التاريخ الذي أجري فيه الطرح ّ‬ ‫ّ‬ ‫عدد إضافي من األسهم بعد‬ ‫للفترة الهادئة (‪ ،)Quiet Period‬وهي الفترة التي يحظر فيها وضع التوقعات أو إبداء اآلراء حول قيمة الشركة‪.‬‬ ‫جـ‪.‬تحديد سعر االكتتاب‪:‬‬ ‫يتم تحديد سعر عرض األسهم من قبل وكيل االكتتاب الرئيسي الذي يسمى أيضاً‪ ،‬الضامن الرئيسي‪ ،‬حيث يأخذ في االعتبار‬ ‫ظروف السوق والصناعة السائدة‪.‬خالل الجوالت الترويجية‪ ،‬يقوم الضامن الرئيسي ببناء تصور واضح حول عملية االكتتاب‬ ‫من خالل جمع مؤشرات حول العدد المطلوب من األسهم من قبل المستثمرين وأسعار العروض المحتملة‪.‬ودراسة العوامل‬ ‫التي تؤثر في حجم الطلب على االكتتاب‪ ،‬ونجاحه‪.‬‬ ‫عندما يتعلق األمر بعملية اإلصدار األولي للعموم يكون الدور الذي تلعبه أسواق األسهم دو اًر محدوداً في تأمين األموال‬ ‫الجديدة للشركات‪.‬وذلك بسبب عدم تناظر المعلومات (‪ ،)information asymmetry‬عادة ما تفضل الشركات‪ ،‬اللجوء إلى‬ ‫‪13‬‬ ‫التمويل الداخلي أي األرباح المحتجزة‪ ،‬على التمويل الخارجي‪.‬قدم مايرز وماجلوف (‪ )Myers and Majluf‬في عام ‪1984‬‬ ‫هرميا ألفضليات التمويل‪.‬فإذا ما كانت‬ ‫تسلسال ً‬ ‫ً‬ ‫نظرية ترتيب االختيار أو التفضيالت‪ ،‬والتي تنص على أن الشركات تتبنى‬ ‫هناك حاجة إلى تمويل خارجي‪ ،‬تفضل الشركات للجوء أوالً إلى التمويل بالديون‪ ،‬في حين أن إصدار أسهم وزيادة حقوق‬ ‫الملكية يشكل المالذ األخير للشركات‪.‬الدراسات واإلحصاءات التي قام بها الباحثان وغيرهما‪ ،‬حول مصادر تمويل الشركة‬ ‫تدعم هذا الرأي‪.‬من ناحية أخرى‪ ،‬بينت الدراسات أنه وخالل فترات نمو أسواق األسهم وزيادة أسعار األسهم‪ ،‬يميل سوق‬ ‫االكتتاب العام إلى االزدهار بشكل كبير‪ ،‬في حين أن االنخفاض في أسعار األسهم يعقبه انخفاض في صافي إصدار األسهم‬ ‫العامة‪.‬‬ ‫من بين العوامل األخرى‪ ،‬المؤثرة في عمليات الطرح األولي‪ ،‬نجد أن الدورة االقتصادية تلعب دو اًر مهماً في قرار الشركة‬ ‫بإصدار األسهم‪.‬من حيث المبدأ‪ ،‬تستخدم حقوق الملكية وبشكل خاص األسهم‪ ،‬لتمويل االستثمارات طويلة األجل‪ ،‬األمر‬ ‫الذي يرتبط بشكل واضح بالدورة االقتصادية‪.‬في عام ‪ ،2113‬ربط شيلر (‪ )Shiller‬توقيت إصدار األسهم برغبة المستثمرين‪،‬‬ ‫وبين كيف يكون لتفاؤل المستثمرين بتطور الدورة االقتصادية تأثي اًر في تكلفة حقوق الملكية‪ ،‬وبالتالي التأثير في كمية األسهم‬ ‫المصدرة ‪.‬على سبيل المثال‪ ،‬الزيادات المفرطة في النفور من المخاطرة التي تؤدي إلى انخفاض الطلب على األسهم وبالتالي‬ ‫انخفاض أسعارها يمكن أن ترفع تكلفة حقوق الملكية‪ ،‬مما يمنع الشركات من اللجوء إلى إصدار أسهم جديدة‪.‬‬ ‫األولي لالكتتاب العام‬ ‫إيجابيات الطرح ّ‬ ‫ّ‬ ‫‪.3‬‬ ‫إيجابيات أخرى‬ ‫ّ‬ ‫األولي العام يتمّثل في جمع رأس المال للشركة‪ّ ،‬إال أن هناك‬ ‫شك أن الهدف الرئيسي من عملية الطرح ّ‬ ‫ال ّ‬ ‫مثل‪:‬‬ ‫تحصل الشركة على فرصة لتوسيع قاعدة المستثمرين والمساهمين المحتملين بهدف جمع رأس المال‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫يساعد مالك الشركة أي المساهمون المؤسسون على تنويع استثماراتهم من خالل بيع جزء من مساهمتهم في‬ ‫‪‬‬ ‫الشركة وشراء استثمارات أخرى على شكل أسهم وسندات في شركات أخرى‪.‬‬ ‫األولي صفقات االستحواذ (تحويل األسهم)‪.‬‬ ‫يسهل الطرح ّ‬ ‫ّ‬ ‫‪‬‬ ‫‪14‬‬ ‫األولي شفافية ومصداقية الشركة من خالل صياغة التقارير ربع السنوية‪ ،‬وهذا بدوره يساعد في تعزيز‬ ‫يعزز الطرح ّ‬‫ّ‬ ‫‪‬‬ ‫التصنيف االئتماني للشركة ‪.‬‬ ‫ُيمكن للشركة جمع أموال إضافية في المستقبل من خالل عمليات الطرح الثانوية )‪،(Secondary Offerings‬‬ ‫‪‬‬ ‫األولي لالكتتاب العام األمر الذي يعزز‬ ‫وذلك ألنها تملك إمكانية الوصول لألسواق العامة من خالل الطرح ّ‬ ‫االستقالل المالي للشركة‪.‬‬ ‫يساعد في تقييم الشركة‪ ،‬إذ يعتبر سعر السهم السوقي أساساً جيداً لذلك‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫ظفين األكفاء والماهرين كما يساهم في ضبط أدائهم‬ ‫ُيمكن للشركات المساهمة العامة جذب المزيد من المو ّ‬ ‫‪‬‬ ‫ويعزز سمعتها‪ ،‬وهذا بدوره يساعد الشركة في تحقيق مبيعات وأرباح أكبر‪.‬‬ ‫يحسن صورة الشركة أمام الجمهور ّ‬‫ّ‬ ‫‪‬‬ ‫األولي لالكتتاب العام‬ ‫‪.4‬سلبيات الطرح ّ‬ ‫اتيجيات‬ ‫تحولها لشركة مساهمة عامة‪ ،‬مما يدفعها الختيار استر ّ‬ ‫قد تواجه الشركة مجموعة من الصعوبات والسلبيات عند ّ‬ ‫كال مما يلي‪:‬‬ ‫بديلة‪ ،‬حيث تشمل السلبيات الرئيسية ً‬ ‫األولي العام مكلفة‪ ،‬حيث أن التكاليف التي تُفرض على الشركة لقاء ذلك كبيرة‪ ،‬كما أنها غير‬ ‫تعد عملية الطرح ّ‬‫ّ‬ ‫‪‬‬ ‫مرتبطة باألعمال االعتيادية واليومية التي تقوم بها الشركة‪.‬مثل عمولة وكيل االكتتاب والنفقات القانونية وغيرها‬ ‫من النفقات‪.‬‬ ‫المحاسبية والضريبية وغيرها من المعلومات‬ ‫ّ‬ ‫ُيصبح من الواجب على الشركة أن تُفصح عن معلوماتها المالية و‬ ‫‪‬‬ ‫يتوجب عليها أن تكشف عن بعض األسرار والطرق واألساليب المتّبعة في العمل‪،‬‬ ‫الالزمة األخرى‪ ،‬كما أنه قد ّ‬ ‫والتي بدورها قد تساعد الشركات المنافسة األخرى ‪.‬‬ ‫ومحاسبية وتسويقية كبيرة‪ ،‬حيث أن بعض هذه التكاليف تُفرض على‬ ‫ّ‬ ‫قد يترتّب على الشركة تكاليف قانونية‬ ‫‪‬‬ ‫الشركة بشكل مستمر‪.‬‬ ‫يترتّب على إدارة الشركة جهد أكبر لتقديم التقارير الالزمة‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫قد تكون هناك خطورة في عدم جمع الشركة للمال الكافي‪ ،‬وذلك في حال عدم قبول السوق ألسعار الطرح ّ‬ ‫األولي‬ ‫‪‬‬ ‫العام‪.‬‬ ‫‪15‬‬  ‫قد تفقد الشركة قدرتها على السيطرة‪ ،‬كما قد تنشأ بعض المشاكل والخالفات نتيجة حصول المساهمين الجدد على‬ ‫‪‬‬ ‫حقوقهم في التصويت‪ ،‬وهذا بدوره يؤثّر على الق اررات التي تتخذها الشركة من خالل مجلس اإلدارة‪.‬‬ ‫قد يكون هناك خطر في حدوث بعض المشاكل القانونية أو التنظيمية‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫فصل اإلدارة عن الملكية واحتمال حدوث مشكلة الوكالة‪.‬وكذلك تباين مصالح اإلدارة والمساهمون الخارجيون‪.‬‬ ‫‪‬‬ ‫تباكا لإلدارة‪ ،‬حيث ُيمكن تحديد‬ ‫يشكل هذا األمر ار ً‬ ‫قد تحدث تقّلبات في أسعار األسهم الخاصة بالشركة‪ ،‬وقد ّ‬ ‫‪‬‬ ‫بدال من االعتماد على النتائج المالية الحقيقية ‪.‬‬ ‫استنادا إلى أداء األسهم ً‬ ‫ً‬ ‫القيمة‬ ‫تؤدي االستراتيجيات المتّبعة لتضخيم قيمة أسهم الشركة (مثل اقتراض مبالغ كبيرة إلعادة شراء األسهم) إلى‬ ‫قد ّ‬ ‫‪‬‬ ‫العديد من المخاطر‪ ،‬وهذا بدوره يؤثّر على استقرار الشركة‪.‬‬ ‫تؤدي اإلجراءات اإلدارية الصارمة التي يتّبعها مجلس اإلدارة إلى استقالة المسؤولين األكّفاء القادرين على‬ ‫قد ّ‬ ‫‪‬‬ ‫تحمل ومواجهة المخاطر‪.‬‬ ‫ّ‬ ‫‪ 3-2-5‬السوق الثانوية أو سوق التداول‪Secondary equity market :‬‬ ‫المستثمرون‬ ‫أدوات حقوق الملكية يتم تداولها بين المستثمرين في السوق الثانوية‪.‬والسوق الثانوية هي المكان الذي يقوم فيه ُ‬ ‫بشراء وبيع األوراق المالية التي يمتلكونها بالفعل والتي سبق إصدارها‪.‬وبالرغم من أن األوراق المالية تُباع في االساس في‬ ‫السوق األولي (‪ )Primary Market‬عند إصدارها للمرة األولى‪ ،‬إال أن نجاح عملية اإلصدار األولي يتوقف بشكل كبير‬ ‫على قدرة السوق الثانوية على توفير امكانية تسييل وتسعير األوراق المالية بشكل فعال وكفء‪.‬مع اإلشارة إلى أن العمليات‬ ‫التي تتم في السوق الثانوية ال تؤدي إلى زيادة تمويل أو تغيير في هيكلية الشركة مصدرة السهم‪ ،‬إذ أن عمليات التداول تتم‬ ‫لتسوية أوضاع مشتري الورقة وبائعيها وفق ما تقتضي مصالحهم وتوقعاتهم االستثمارية‪.‬‬ ‫تصنف األسواق الثانوية إلى نوعين أساسيين هما السوق المنظمة (‪ )Organized Market‬والسوق غير المنظمة‬ ‫(‪ )Unorganized Market‬او ما يعرف بأسواق خارج البورصة )‪ )Over-the-Counter( (OTC‬وتعتبر بورصة نيويورك‬ ‫لألوراق المالية (‪ )New York Stock Exchange‬أكبر األسواق المنظمة على مستوى العالم وبورصة نازداك‬ ‫‪16‬‬ ‫(‪ )NASDAQ‬من أهم أسواق خارج البورصة‪.‬بصرف النظر عن الهيكل القانوني‪ ،‬إال ان هناك اختالفات جوهرية في‬ ‫عمليات أسواق األوراق المالية حسب نوعها‪.‬أهم هذه االختالفات تكمن في إجراءات التداول‪.‬يتم التداول في األسواق الثانوية‬ ‫غالبا من خالل وسطاء متخصصين – وسطاء وتجار األسهم (‪ ،)stock brokers and dealers‬الذين‬ ‫بين المستثمرين‪ً ،‬‬ ‫يشترون أو يبيعون األوراق المالية لصالح عمالئهم‪.‬‬ ‫يشكل تداول األوراق المالية في السوق الثانوية الوسيلة التي يتم من خاللها تحويل األسهم أو السندات المشتراة؛ اصالً في‬ ‫السوق األولية من قبل المستثمرون لتمويل الشركات المصدرة‪ ،‬إلى نقود‪.‬هذه األصول يمكن إعادة بيعها بسهولة وبتكلفة‬ ‫منخفضة في السوق الثانوية األمر الذي يشجع المستثمرين على شراء األسهم في السوق األولية‪ ،‬كونهم قادرون على بيعها‬ ‫فيما بعد في السوق الثانوية بسهولة ودون عناء أو تكلفة تذكر‪.‬يعتبر السوق الثانوي الفعال أساساً مهماً للسوق األولية‬ ‫الناجحة ‪.‬إذا ما كانت تكاليف المعامالت في السوق الثانوية مرتفعة‪ ،‬فإن العائدات من بيع األوراق المالية سوف تنخفض‪،‬‬ ‫وسيكون الحافز للشراء في السوق األولية أقل‪ ،‬مم سيحد من نجاح السوق األولية‪.‬كما أن تكاليف المعامالت المرتفعة في‬ ‫السوق الثانوية قد تميل إلى تقليل حجم التداول وبالتالي تقليل السهولة التي يمكن بها تنفيذ مبيعات السوق الثانوية وبالتالي‬ ‫من سيولة األوراق الملية‪.‬نتيجة لذلك فإن نجاح السوق األولية في تأمين مصادر تمويل للشركات الراغبة في فتح رأسمالها‬ ‫وإصدار أسهم يتوقف على قدرة السوق الثانوية في توفير إمكانية تداول وتسييل األوراق المالية بسهولة ويسر ودون تكبد عناء‬ ‫ذلك أو دفع تكاليف مرتفعة‪ ،‬األمر الذي يساعد في تحفيز مستوى النشاط في السوق األولية وبالتالي على المستوى اإلجمالي‬ ‫لالستثمار في االقتصاد‪.‬‬ ‫‪.1‬األسواق المنظمة أو البورصات ‪Organized exchanges‬‬ ‫هي أماكن مركزية محددة يتم فيها تداول األوراق المالية التي تصدرها الشركات‪ ،‬وهذه األوراق تتضمن األسهم العادية والممتازة‬ ‫وكذلك السندات والمشتقات على األسهم والسندات أيضاً‪.‬تداول أدوات حقوق الملكية في هذه السوق يتطلب أن تكون مدرجة‬ ‫فيها‪ ،‬بمعنى أن تلي هذه األوراق شروط اإلدراج المحددة من قبل السوق‪ ،‬مثل حد أدنى من اإليرادات‪ ،‬حد أدنى من رأس‬ ‫المال‪ ،‬قيمة سوقية محددة أو أكبر منها‪ ،‬نسبة محددة من األسهم الحرة أو القابلة للتداول‪ ،‬وغيرها من الشروط التي تتطلبها‬ ‫‪17‬‬  ‫السوق‪.‬‬ ‫أ‪.‬فوائد إدراج األوراق المالية وعقباتها‪:‬‬ ‫من الفوائد التي تتحقق نتيجة إدراج الورقة المالية للتداول في السوق الثانوية نورد ما يلي‪:‬‬ ‫‪ ‬إدراج الورقة المالية في سوق التداول يشجع المستثمرين على االستثمار أكثر في الشركة‪.‬‬ ‫‪ ‬إدراج الورقة المالية في سوق التداول يدفع المستثمرين للقبول بعوائد أقل وبالتالي يخفض تكاليف التمويل على‬ ‫الشركات‪.‬‬ ‫‪ ‬يوفر سوق التداول سعر سوقي للورقة المالية المدرجة‪ ،‬ما يشكل اساساً لتقييم الشركة‪.‬‬ ‫‪ ‬إدراج الورقة المالية في سوق التداول‪ ،‬يسهل عمليات االستحواذ حيث يمكن للشركة المستحوذة أن تلجأ إلى شراء‬ ‫األسهم من السوق بشكل مباشر‪.‬‬ ‫‪ ‬إدراج الورقة المالية في سوق التداول‪ ،‬يؤدي إلى زيادة اإلفصاحات وبالتالي شفافية المعلومات حول الشركة وبالتالي‬ ‫تخفيض تكلفة رأس المال‪.‬‬ ‫على الرغم من فوائد إدراج األوراق المالية‪ ،‬إال أن هناك بعض األمور التي تعد من عقبات اإلدراج‪ ،‬مثل‪:‬‬ ‫‪ ‬تكلفة عملية االدراج‪ ،‬إذ أن عملية اإلدراج تتصلب الكثير من الخطوات واإلجراءات المكلفة‪.‬‬ ‫‪ ‬تتطلب عملية اإلدراج عدد من الوثائق وإع ادة تقييم وتدقيق معدة وفق معايير المحاسبة والتدقيق الدولية وهي أمور‬ ‫ذات تكلفة مرتفعة‪.‬‬ ‫‪ ‬عملية االدراج تتطلب المزيد من الشفافية األمر الذي قد يتسبب في إضعاف موقف الشركة أمام المنافسين والشركات‬ ‫في حال المستحوذة‬ ‫‪18‬‬  ‫ب‪.‬السماسرة ودورهم‬ ‫يؤدي الوسطاء والسماسرة في األسواق المالية دو اًر هاماً في أداء السوق لدورها‪.‬بعض شركات الوساطة تقوم بصناعة السوق‪،‬‬ ‫حيث تحتفظ بمخزون كبير من أسهم شركة أو شركات محددة‪ ،‬وتقوم ببيعها وشرائها حيث تتحمل مخاطر تقلبات أسعارها‪.‬‬ ‫بالمقابل يقوم الوسطاء بتسهيل لقاء العارضين والطالبين لورقة مالية مقابل عمولة محددة وعليه يمكن القول أن الـ ‪Dealer‬‬ ‫أو التاجر هو الوسيط الذي يشتري ويبيع األوراق المالية كأصيل لحسابه الخاص‪ ،‬وليس كوسيط لعمالئه‪.‬وقد يعمل كوسيط‬ ‫أو صانع سوق ‪.‬أما الوكيل (‪ )Broker‬فهو الوسيط الذي ينفذ أوامر شراء وبيع األوراق المالية نيابة عن عمالئه مقابل عمولة‪.‬‬ ‫يبقى التجار على أهبة االستعداد لشراء األسهم بسعر العرض (‪ )bid price‬والبيع بسعر الطلب (‪ )ask price‬وبالتالي تحقيق‬ ‫ربح من متوسط الهامش (‪ ،)average spread‬وعندما تنخفض أسعار األسهم‪ ،‬يواجه تجار األسهم خطر فقدان قيمة‬ ‫مخزون األسهم‪ ،‬وهذا ما يشكل الخطر األساسي للتاجر‪.‬ولمواجهة هذه المخاطر واالستفادة من اتجاهات تحركات األسعار‬ ‫المختلفة‪ ،‬يقوم التجار باتخاذ موقف (‪ )positioning‬حسب توقعاته لحركة أسعار األسهم فإذا كان يتوقع ارتفاع أسعار‬ ‫مركز طويالً (‪ )long position‬وبهذا فإنه يحقق الربح‪ ،‬إذا تحققت توقعاته وقام ببيع‬ ‫ًا‬ ‫األسهم‪ ،‬فإنه يشتري السهم ويتخذ‬ ‫السهم بسعر أعلى‪.‬في حال كانت توقعاته انخفاض سعر السهم‪ ،‬فإنه يحاول االستفادة من مركز قصير (‪) short position‬‬ ‫حيث يقوم بعملية البيع على المكشوف‪ ،‬حيث يتم اقتراض األوراق المالية وبيعها على أمل شراء هذه الورقة المالية مرة أخرى‬ ‫في وقت الحق بسعر أقل‪.‬من خالل قيام التاجر بالبيع بسعر مرتفع والشراء بسعر منخفض فإنه سيستفيد من الفرق بين‬ ‫سعري البيع والشراء‪.‬‬ ‫في حال كانت توقعات تاجر األسهم خاطئة‪ ،‬فإن عليه أن يغلق المركز الذي سبق وأن اتخذه بسعر غير مناسب‪ ،‬وعليه‬ ‫تحمل خسائر إغالق هذا المركز‪ ،‬وهنا قد تظهر مخاطر إفالسه‪ ،‬األمر الذي يستدعي هيئة األوراق واألسواق المالية والجهات‬ ‫األخرى ذات العالقة للتدخل وفرض شروط تحد من هذه المخاطر وتبعد خطر اإلفالس حفاظاً على استقرار السوق وتجنيبه‬ ‫مثل هذه الهزات‪.‬‬ ‫‪19‬‬ ‫وعادة ما تشكل حقوق ملكية التاجر ورأسماله الخاص نسبة صغيرة‬ ‫ً‬ ‫تجار األوراق المالية يعملون في ظل رفع مالي عالي جداً‪،‬‬ ‫من القيمة السوقية لألوراق المالية التي يتاجر بها‪ ،‬ويتم تمويل الفرق من خالل الديون بمختلف أنواعها مثل القروض‬ ‫المصرفية أو اتفاقيات إعادة الشراء )‪(REPO‬‬ ‫‪ 4-2-5‬أعضاء السوق ‪Stock exchange members‬‬ ‫هناك عدة أنواع من أعضاء البورصة نبين أهمهم فيما يلي‪:‬‬ ‫أ‪.‬وسطاء العمولة – أو السماسرة بعمولة‪Commission brokers :‬‬ ‫هم كيانات وأشخاص يقومون بعمليات السمسرة وينفذون أوامر البيع والشراء لصالح المستثمرون مقابل رسوم محددة‪.‬هذه‬ ‫هي أكبر مجموعة من المشاركين في السوق‪ ،‬وتعمل كوكالء للمقرضين أو مشتري األوراق المالية‪.‬قد يجدون أفضل سعر‬ ‫لمن يرغب في شراء أو بيع األوراق المالية‪.‬والسمسرة هي مهنة يحترفها شخص يسمى السمسار )‪ (Broker‬أو )‪(Middleman‬‬ ‫حيث يقوم بدور الوسيط بين البائع والمشتري‪ ،‬بغرض التقريب بينهما وإتمام الصفقات التجارية المختلفة بشكل سريع وسهل‪،‬‬ ‫مقابل الحصول على مبلغ من المال عند انتهاء الصفقة من كال الطرفين يسمى (العمولة) ‪(Commission).‬‬ ‫وتُعتبر السمسرة مهن ًة هامة نظ اًر إلى أنها تلبي حاجة الناس الذين ال يعرفون طرق المساومة في البيع والشراء‪ ،‬إضافة إلى‬ ‫عدم قدرة البعض على معرفة عيوب ومحاسن ما يشترونه‪ ،‬أو ال يستطيعون البحث عنه‪ ،‬أو لعدم وجود وقت لعمليات البيع‬ ‫والشراء‪.‬‬ ‫ويمكن للسمسار العمل بشكل فردي أو من خالل مكاتب متخصصة في أعمال الوساطة أو السمسرة ‪(Brokerage‬‬ ‫‪ Firm).‬فعلى سبيل المثال‪ ،‬إذا طلب أحد المستثمرين من شركة سمسرة أن تقوم بتداول األسهم‪ ،‬فإن هذا المستثمر سيدفع‬ ‫رسوما مقابل أتعاب الشركة التي تقوم بعمليات التداول هذه‪.‬توجد العديد من شركات الوساطة على اإلنترنت‪ ،‬وتوّفر هذه‬ ‫ً‬ ‫إلكترونيا لجميع المستثمرين الذين يرغبون بإجراء معامالتهم‪ ،‬حيث يمكن للعمالء التواصل فيما بينهم عبر‬ ‫ً‬ ‫موقعا‬ ‫الشركات ً‬ ‫وعادة ما توّفر هذه الشركات خدماتها بأسعار معقولة‪،‬‬ ‫ً‬ ‫البريد اإللكتروني أو الهاتف إلجراء عمليات التداول أو لطرح األسئلة‪.‬‬ ‫‪21‬‬  ‫ويعود السبب في ذلك إلى عدم تقديمها أية مشورات استثمارية‪.‬‬ ‫ب‪.‬وسطاء الصفقات الصغيرة ‪Odd-lot brokers‬‬ ‫مجموعة من الوسطاء الذين ينفذون صفقات تقل عن ‪ 111‬سهم‪.‬حيث يقوم هؤالء الوسطاء بتقسيم ما يسمى اللوت أو‬ ‫المجموعة (مضاعفات ‪ 111‬سهم) إلى عقود فردية صغيرة والعكس بالعكس مقابل رسوم ‪.‬‬ ‫جـ‪.‬التاجر المسجل ‪Registered trader‬‬ ‫هي الجهة أو الشخص الذي يمتلك مقعداً في البورصة ويتداول على حسابه الخاص‪.‬حيث إن حجم الصفقات الكبير وضرورة‬ ‫التنفيذ السريع لألوامر يتطلب من المتداولين تغطية استثماراتهم الكبيرة ومتابعتها في صالة البورصة‪.‬‬ ‫د‪.‬المتخصصون ‪Specialists‬‬ ‫هم صناع السوق المتخصصون بالتداول بورقة مالية محددة مدرجة في السوق المنظمة‪.‬والغرض من وجودهم هو تقليل‬ ‫تقلب أسعار األوراق المالية‪.‬فعندما يكون هناك الكثير من أوامر البيع‪ ،‬يتعين على المتخصصين أن يضطلعوا بدور المشترين‬ ‫لمنع األسعار من االنخفاض لفترة‪.‬عندما يكون هناك الكثير من أوامر الشراء‪ ،‬يتعين على المتخصصين أن يقوموا بدور‬ ‫البائعين لمنع االرتفاع المؤقت في األسعار‪.‬‬ ‫هـ‪.‬وسيط اإلصدار ‪Issuing intermediary‬‬ ‫هي الجهة التي تتولى إصدار أوراق مالية جديدة نيابة عن المصدر‪.‬ويعمل بيت اإلصدار كوكيل للمقترض في األسواق‬ ‫المالية ‪.‬عادة ما يتم تنفيذ هذه المهمة من قبل البنوك االستثمارية‪.‬‬ ‫و‪.‬صانع السوق ‪Market Maker‬‬ ‫هو الكيان الذي يقوم بإدخال عروض األسعار وتعديلها من أجل الشراء والبيع والتنفيذ والحصول على أوامر أو طلبات‬ ‫واضحة‪.‬وهو يحتفظ بمخزون من األوراق المالية ويضع ًا‬ ‫سعر يمكن عنده شراء وبيع كل ورقة مالية‪.‬عادة ما يتم صنع‬ ‫السوق من قبل أقسام األوراق المالية في البنوك الكبرى‪.‬يجب على صانعي السوق العمل وفقاً للوائح البورصة المحددة‪،‬‬ ‫‪21‬‬ ‫والتي تمت الموافقة عليها من قبل الجهة المنظمة لعمل السوق مثل هيئة األوراق واألسواق المالية ‪(Securities and‬‬ ‫)‪.Exchange Commission‬‬ ‫تختلف حقوق ومسؤوليات صانعي السوق باختالف البورصة ونوع األداة المالية التي يتم تداولها‪ ،‬مثل األسهم أو الخيارات‪.‬‬ ‫النوع األكثر شيوعاً لصانع السوق هو مكتب الوساطة )‪ (Brokerage House‬الذي ُيوّفر حلول الشراء والبيع ُ‬ ‫للمستثمرين‬ ‫في محاولة للحفاظ على سيولة األسواق المالية‪.‬يمكن أن يكون صانع السوق أيضاً وسيطاً فردياً‪ ،‬ولكن نظ اًر لحجم األوراق‬ ‫صناع السوق نيابة عن المؤسسات الكبيرة ‪.‬‬ ‫المالية الالزمة لتسهيل حجم المشتريات والمبيعات‪ ،‬تعمل الغالبية العظمى من ّ‬ ‫صنع السوق )‪ (Making a Market‬إلى االستعداد لشراء وبيع األوراق المالية لمجموعة ُم ّ‬ ‫حددة من الشركات‬ ‫يشير ُمصطلح ُ‬ ‫لشركات الوساطة التجارية التي هي شركات أعضاء في تلك البورصة‪.‬يعرض كل صانع سوق عروض أسعار شراء وبيع‬ ‫لعدد مضمون من األسهم‪.‬وبمجرد استالم الطلب من المشتري‪ ،‬يقوم صانع السوق على الفور ببيع مركزه لألسهم من مخزونه‬ ‫الخاص‪ ،‬إلكمال الطلب‪.‬باختصار‪ ،‬يعمل صانع السوق على تسهيل عملية الشراء والبيع للمستثمرين و ّ‬ ‫التجار ‪.‬‬ ‫ُ‬ ‫ز‪.‬المراجح ‪Arbitrageur‬‬ ‫هو ذاك الشخص الذي يشتري ويبيع األصول المالية من أجل تحقيق ربح من فروقات االسعار‪.‬تحدث االنحرافات عندما‬ ‫نظر ألن األسواق المالية على دراية جيدة وتنافسية عالية‪،‬‬ ‫يتم تسعير نفس األصل بشكل مختلف في سوقين في نفس الوقت‪ً.‬ا‬ ‫جدا وال تدوم طويالً ‪.‬عادة ما تكون الحاالت الشاذة معروفة‪ ،‬وبالتالي ال يوجد خطر‬ ‫فعادة ما تكون فروقات االسعار صغيرة ً‬ ‫من المراجحة‪ ،‬مما يجعلها مختلفة عن المضاربة‪.‬‬ ‫ح‪.‬المتحوط ‪Hedger‬‬ ‫ماليا لتجنب مخاطر انخفاض قيمة العملة أو تغير أسعار الفائدة أو‬ ‫أصال ً‬ ‫ً‬ ‫هي الجهة أو الشخص الذي يشتري أو يبيع‬ ‫أسعار األوراق المالية في السوق‪.‬‬ ‫‪22‬‬  ‫‪ 4-2-5‬سوق خارج البورصة ‪Over-the-counter (OTC) market‬‬ ‫سوق خارج البورصة )‪ (OTC‬هو سوق لتداول األدوات المالية‪ ،‬وهي بشكل عام أوراق مالية غير مدرجة‪.‬وهذه األسواق عبارة‬ ‫عن شبكات من المتعاملين الذين يصنعون األسواق لألوراق المالية الفردية‪.‬يتم في هذا السوق تداول األسهم العادية التي قد‬ ‫تكون مدرجة أو غير مدرجة‪.‬سوق خارج البورصة هي تتكون أساساً من مجموعة من تجار األوراق المالية‪.‬وهي ليست‬ ‫بورصة منظمة‪ ،‬وعادة ما يتم التداول فيها من خالل الوسائل اإللكترونية‪.‬‬ ‫يمكن التمييز بين نوعين من األسواق خارج البورصة وهما‪:‬‬ ‫السوق غير المنظمة‪ :‬وهي سوق تتم فيها عمليات التداول دون أية ضوابط وتتم بين األفراد‪ ،‬وفي هذه األسواق ال يوجد قيود‬ ‫على عملية البيع والشراء بين المتعاملين حيث أنها تتم خارج البورصات المنظمة‪.‬‬ ‫السوق المنظمة‪ :‬النوع الثاني من أسواق خارج البورصة هي األسواق شديدة التنظيم‪ ،‬وهي أسواق تتخصص عادة بتداول‬ ‫ورقة مالية محددة‪.‬إحدى أهم هذه األسواق وأكبرها عالمياً هي سوق نازداك (‪.)NASDAQ‬التداول في هذا النوع من األسواق‬ ‫يتم عبر شبكات األنتريت‪ ،‬حيث يعلن صناع السوق عن أسعار شراء وبيع األوراق المالية المتخصصين فيها‪ ،‬وتتم العمليات‬ ‫ما بين المستثمرون وصناع السوق عبر وسطاء ماليون‪ ،‬وهناك سوق خاصة ضمن هذا النوع من األسواق تسمى أسواق‬ ‫الطوابق العليا (‪ )The upstairs market‬وهي أسواق للصفقات الكبيرة تتعامل بها كبرى المؤسسات المالية وتكون احجام‬ ‫الصفقات كبيرة جداً‪.‬‬ ‫األولي (‪ )Primary Market‬والسوق الثانوي (‪)Secondary Market‬‬ ‫الفرق بين السوق ّ‬ ‫عندما تُصدر الشركة األسهم أو السندات للمرة األولى وتبيعها مباشرة للمستثمرين‪ ،‬فإن صفقة البيع هذه تتم عبر السوق‬ ‫‪23‬‬ ‫شيوعا هي الطرح األولي لالكتتاب العام ( ‪Initial‬‬ ‫ً‬ ‫الرئيسي أو األولي‪ ،‬وكما وضحنا سابقاً‪ ،‬أشهر صفقات البيع وأكثرها‬ ‫المصدرة تتم عبر إحدى البنوك‬ ‫ّ‬ ‫‪ ،)Public Offering IPO‬حيث أن صفقة االكتتاب األولى بين المستثمر والشركة‬ ‫االستثمارية في السوق الرئيسي‪ ،‬وجميع العائدات التي يتم جمعها من عملية بيع األسهم في السوق األولي تذهب إلى الشركة‬ ‫المصدرة‪ ،‬بعد احتساب وخصم الرسوم اإلدارية للبنك‪.‬‬ ‫ّ‬ ‫فإن بإمكانهم إتمام ذلك عبر السوق الثانوي‪ ،‬فجميع‬ ‫يقرر هؤالء المستثمرون بيع حصصهم من األسهم في الشركة‪ّ ،‬‬ ‫وعندما ّ‬ ‫صفقات البيع والشراء بين المستثمرين تحدث في السوق الثانوي‪ ،‬وجميع العوائد الناتجة عن صفقات البيع تذهب للمستثمر‬ ‫المصدرة لألسهم أو البنك االستثماري الذي ُيجري عملية االكتتاب‪.‬‬ ‫ّ‬ ‫الذي يبيع األسهم‪ ،‬وليس للشركة‬ ‫استنادا إلى مجموعة‬ ‫ً‬ ‫يتم تحديد أسعار األوراق المالية في السوق الرئيسي بشكل مسبق‪ ،‬بينما يتم تحديدها في السوق الثانوي‬ ‫من العناصر األساسية مثل العرض والطلب (‪ ،)Supply and Demand‬فإذا رأى أغلبية المستثمرين أن قيمة األسهم‬ ‫ستزداد‪ ،‬فإنهم يهرعون لشرائها‪ ،‬وبالتالي ترتفع األسعار‪ ،‬أما في حال عدم تحقيق األسهم لمكتسبات وعوائد كافية‪ ،‬فإن أسعار‬ ‫نظر النخفاض نسبة الطلب عليها‪.‬‬ ‫األسهم تنخفض ًا‬ ‫البد من التنويه إلى أن تداول أدوات حقوق الملكية بين المستثمرين في السوق الثانوية‪ ،‬ال تؤدي إلى زيادة رأس مال الشركة‬ ‫مصدرة األسهم‪ ،‬وال تستفيد مباشرة من البيع ‪.‬‬ ‫أيضا إلى عدة أشكال وفق ما يلي‪:‬‬ ‫يتم تصنيف األسواق الثانوية ً‬ ‫ويشار إليه أيضاً باسم (السوق الثانوي) (‪.)Secondary Market‬وهو السوق غير المركزي الذي يتداول فيه األعضاء أو‬ ‫ُ‬ ‫المشاركون األوراق المالية غير المدرجة‪ ،‬وال يوجد مكان مركزي إلجراء عمليات التداول‪ ،‬فالسوق نفسه يتأّلف من جميع‬ ‫ويعد سوق (‪ )Spot Forex‬من األمثلة على أسواق التداول خارج‬ ‫المشاركين الذين يتداولون األوراق المالية بين بعضهم‪ّ ،‬‬ ‫البورصة‪.‬‬ ‫أسعار ثنائية لألسهم التي يتداولون بها‪.‬وي ّ‬ ‫عد نظام‬ ‫ًا‬ ‫يقدمون‬ ‫ُيمكن أن يحدث هذا النوع من التداول بين الوسيط والتجار الذين ّ‬ ‫األسعار اآللي للجمعية الوطنية لوسطاء األوراق المالية (ناسداك) (‪ )NASDAQ‬من األمثلة على أسواق التداول خارج‬ ‫‪24‬‬ ‫تعين على‬ ‫البورصة في الواليات المتّحدة األمريكية‪ ،‬حيث يعرض الوسطاء والتجاّر أسعارهم من خالل نظام إلكتروني‪ ،‬وي ّ‬ ‫التجار التواصل بشكل مباشر مع الوسيط للحصول على عرض سعر ثابت وتنفيذ الصفقة‪.‬‬ ‫يتميز سوق التداول خارج البورصة ّ‬ ‫بالميزات والخصائص التالية‪:‬‬ ‫ّ‬ ‫الموردين المختلفين لمحاولة اكتساب صفقات كبيرة لصالحهم ‪.‬‬ ‫المزودين أو ّ‬ ‫ّ‬ ‫‪.1‬يوجد تنافس شديد بين‬ ‫تتميز أسواق التداول خارج البورصة )‪ (OTC‬بأن أسعار المعامالت والتحويل ّ‬ ‫تعد منخفضة مقارن ًة بأسواق التداول‬ ‫‪ّ.2‬‬ ‫االعتيادية ‪.‬‬ ‫‪.3‬تختلف أسعار األوراق المالية في أسواق التداول خارج البورصة )‪ (OTC‬باختالف عمليات التداول والشركات‬ ‫المتداولة‪ ،‬كما تختلف جودة تنفيذ عمليات التداول باختالف الشركات المتداولة‪ ،‬مما يعني أن الصفقات ال تتم‬ ‫بأفضل األسعار ‪.‬‬ ‫معرضة لخطر التحايل بسبب عدم وجود سوق مركزي للتداول‪ ،‬حيث تتعامل‬ ‫‪.4‬أسواق التداول خارج البورصة ّ‬ ‫بعضا بشكل مباشر‪.‬‬ ‫األطراف مع بعضها ً‬ ‫‪ 3-5‬هيكل السوق الثانوية‪:‬‬ ‫تتمايز األسواق المالية فيما بينها من خالل تنظيم عمليات التداول واآللية التي تتم من خاللها هذه العمليات وخصائصها‪،‬‬ ‫وبالتالي يمكن التفريق بين عدد من األسواق الثانوية وفق اآلتي‪:‬‬ ‫‪ 1-3-5‬األسواق الحاضرة واألسواق المستقبلية‪:‬‬ ‫يمكن التمييز بين سوق المعامالت الحاضرة وسوق المعامالت المستقبلية‪ ،‬بالنسبة للسوق الحاضرة (‪ )Cash markets‬فهي‬ ‫أسواق التسوية الفورية للمعامالت المتعلقة باألوراق المالية‪ ،‬حيث تتم عملية التبادل في السوق الحاضرة بين البائع والمشتري‬ ‫أيضا باسم‬ ‫في الوقت نفسه‪ ،‬حيث يسلم البائع األوراق المالية محل الصفقة ويستلم فو اًر قيمتها النقدية‪.‬ولهذا السبب ُيعرف ً‬ ‫(السوق الفورية) ألن المعامالت بأق