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Tema 3: Acreedores Estudio financiero de las operaciones pasivas Índice 1. 2. 3. 4. 5. Cálculo de tantos efectivos en las operaciones pasivas. Depósitos a la vista. Imposiciones a plazo fijo. Empréstitos de obligaciones. Cesión temporal de activos. 1 1. Cálculo de tantos efectivos en las operaciones...

Tema 3: Acreedores Estudio financiero de las operaciones pasivas Índice 1. 2. 3. 4. 5. Cálculo de tantos efectivos en las operaciones pasivas. Depósitos a la vista. Imposiciones a plazo fijo. Empréstitos de obligaciones. Cesión temporal de activos. 1 1. Cálculo de tantos efectivos en las operaciones pasivas. n Los tantos efectivos de las operaciones pasivas se calculan de igual forma que en el caso de las operaciones activas. Esto es, planteando la equivalencia financiera en capitalización compuesta entre los capitales entregados y recibidos por todos los conceptos, incluidas las características comerciales. n Al ser operaciones de captación de fondos y, por tanto, adoptar la entidad bancaria la posición de prestatario, las características comerciales son mucho menos numerosas que en las operaciones activas y a menudo inexistentes (en este caso el riesgo de crédito lo asume el cliente). n Por lo que se refiere al cálculo de la TAE, se estará como siempre a lo dispuesto por la normativa que, en este caso, viene recogida por la Norma 13ª, epígrafe 8 (CBE 5/2012, p.9–bis). 2 1.1. Coste y rendimiento efectivos de las operaciones n Para el cálculo de la TAE se tomará el importe bruto de los intereses liquidados, sin tener en cuenta las retenciones de impuestos a cargo del perceptor, ni las ventajas fiscales por desgravaciones que puedan beneficiarle. n Tanto la retribución en efectivo como la retribución en especie, si la hubiera, deberán tenerse en cuenta para el cálculo de la TAE. 3 2. Depósitos a la vista. 2.1. Cuentas corrientes de depósito a la vista. n Se trata de contratos bancarios en los que el titular concierta un depósito de fondos en una entidad de crédito pudiendo incrementar, disminuir o, incluso, retirar totalmente el saldo disponible sin previo aviso. n Las disposiciones y los ingresos pueden hacerse en efectivo, con talones o mediante cargos y abonos de cualquier naturaleza (domiciliaciones, transferencias, etc.). n El rasgo distintivo de estas cuentas es el servicio de caja prestado por la EC. n Dado que se trata de operaciones de pasivo parece lógico que la posición natural del saldo de la cuenta sea acreedor (a favor del cliente). Sin embargo, y siempre que el banco lo autorice, el saldo puede ser deudor, lo que se denomina descubierto en cuenta o más coloquialmente “números rojos”. 4 2. Depósitos a la vista. 2.1. Cuentas corrientes de depósito a la vista. n 5 2. Depósitos a la vista. 2.1. Cuentas corrientes de depósito a la vista. n Tipo de interés legal del dinero: es el que se aplica como indemnización por daños y perjuicios cuando el deudor deja de pagar y no se ha pactado un tipo determinado. Además, sirve de referencia para otras normas legales o pactos en contratos. Desde el año 1987 es fijado para cada año por la Leyes de Presupuestos Generales del Estado (LPGE). Para el año 2023 está en el 3,25%. q q Desde 1985, el tipo de interés de demora a efectos tributarios es el tipo de interés legal del dinero incrementado en un 25 %, salvo que la LPGE establezca otro (4,06% en el año 2023). La Ley 3/2004 (modificada por el artículo 33 del Real Decreto-ley 4/2013), sobre medidas de lucha contra la morosidad en operaciones comerciales, establece un tipo de interés de demora para operaciones comerciales. Este tipo de interés legal es aplicable en caso de que no se haya pactado ninguno en el contrato. Será la suma del tipo de interés aplicado por el Banco Central Europeo a su operación de financiación más reciente más ocho puntos porcentuales, y este tipo se aplicará durante los seis meses siguientes a su fijación. 6 2. Depósitos a la vista. 2.2. Otras modalidades de depósitos a la vista. n Frente a la cuenta corriente ordinaria cuyos objetivos fundamentales eran la custodia de los fondos depositados y la obtención de un servicio de caja, han aparecido nuevas figuras que han añadido a los anteriores el objetivo de rentabilizar los fondos depositados. n Con distintas denominaciones comerciales (cuentas financieras, de alta remuneración, “cuenta naranja”, etc.), estas cuentas establecen procedimientos variados para proporcionar una remuneración que resulte atractiva a los clientes. Así, se exige frecuentemente un saldo medio mínimo, se plantean distintas remuneraciones por tramos, remuneraciones más elevadas al principio, remuneraciones en especie, ciertas (regalos por puntos) o aleatorias (sorteos). n El tratamiento financiero de estas cuentas es idéntico al de las ordinarias, sin más que tener en cuenta las condiciones de remuneración pactadas en el contrato. 7 2. Depósitos a la vista. 2.2. Otras modalidades de depósitos a la vista. n Otra modalidad de gran interés es la constituida por las denominadas cuentas de ahorro vivienda. Estas operaciones son cuentas corrientes de depósito cuyos saldos se destinan a la compra o rehabilitación de la vivienda habitual por el sujeto pasivo del IRPF. q n Financieramente son cuentas corrientes remuneradas que se valoran y liquidan como las restantes. Su rasgo más importante es el especial régimen fiscal del que gozaban hasta enero de 2013 (deducción fiscal por compra de vivienda). La Libreta de Ahorro es una figura clásica de captación de pasivo, sobre todo en las cajas de ahorro. q Su funcionamiento y valoración son similares a los de las cuentas corrientes y la única diferencia consiste en que los movimientos y saldos se reflejan en un documento, la libreta o cartilla, que está en poder del titular y que debe utilizarse para disponer de los fondos. 8 2. Depósitos a la vista. 2.3. Obtención del Tanto Efectivo y de la TAE. n Para la obtención del tanto efectivo de rendimiento habrá que tener en cuenta, además de los capitales deudores y acreedores y los correspondientes saldos de apertura y cierre, las posibles características comerciales de la operación. n Comisiones más habituales en las C/C de depósito: 1) Comisión de administración. Consiste en el pago de una cantidad fija por cada apunte que se realice en la cuenta durante el período de liquidación. Es habitual excluir de su aplicación un número determinado de apuntes (por ejemplo, los 10 primeros) o excluir algún tipo de apunte (ej. todos los ingresos en efectivo). 2) Comisión de mantenimiento. Es la comisión más habitual. Se suele pagar para compensar a la EC por el servicio de custodia del dinero, el mantenimiento de los registros necesarios para el funcionamiento de la cuenta (sistema informático, estructura administrativa,…), la emisión de documentos (extractos y liquidaciones) y el servicio de caja básico asociado a la cuenta (ingresos y pagos. 3) Comisión de descubierto. Se aplica habitualmente sobre el mayor saldo en descubierto que la cuenta ha tenido durante el período de liquidación. 9 2. Depósitos a la vista. 2.3. Obtención del Tanto Efectivo y de la TAE. n Para el cálculo de la TAE se estará a lo dispuesto, de forma general, para las operaciones pasivas y a las normas específicas aplicables a las cuentas a la vista que se recogen en la Norma 13ª, epígrafe 8.3 (CBE 5/2012, p.10). 10 3. Imposiciones a plazo fijo (IPF). n Son una figura tradicional de captación de pasivo consistente en un contrato de depósito con vencimiento a fecha fija. En este contrato el banco se obliga a pagar al cliente los intereses sobre el depósito realizado, en las condiciones pactadas, y a poner a su disposición el importe depositado en la fecha prevista contractualmente. n Frente a las cuentas corrientes, que llevan asociado un servicio de caja, las imposiciones a plazo fijo (IPF) son operaciones puras de inversión, por lo que se ven enormemente influidas por las modificaciones de las condiciones del mercado. n Desde el punto de vista financiero, se trata de una operación de amortización en la que el prestamista es el cliente y el prestatario el banco, valorada por lo general en capitalización simple. n Aunque la modalidad de amortización puede ser en principio cualquiera, la más frecuente es la de préstamo simple. Sin embargo, en los últimos años han aparecido operaciones con pago periódico de intereses y más recientemente los denominados depósitos estructurados. 11 3. Imposiciones a plazo fijo. a) Imposiciones que se instrumentan como una operación de préstamo simple a tipo fijo. n Es la figura tradicionalmente más utilizada. n El cliente entrega al banco una cantidad, comprometiéndose éste a devolverla junto con sus intereses en la fecha de vencimiento pactada. n Los intereses se abonan en una cuenta paralela y se puede efectuar la reinversión sucesiva del capital (o incluso de los intereses), pudiendo variar en cada reinversión las condiciones financieras. n Tradicionalmente ha sido una operación a corto plazo (máximo un año). 12 3. Imposiciones a plazo fijo. b) Imposiciones que representan una operación de amortización americana. n Generalmente esta modalidad se utiliza en depósitos a mayor plazo que los anteriores. n En ella el banco paga periódicamente los intereses en una cuenta paralela y, siguiendo el esquema de una operación americana, en la fecha de vencimiento pone a disposición del cliente el capital depositado. 13 FONDO DE GARANTÍA DE DEPÓSITOS (FGD) n ¿Qué garantiza el FGD? q q En general, cubre todos los depósitos dinerarios en los que se garantiza la devolución del 100% de su capital como, por ejemplo: n Cuentas corrientes n Cuentas o libretas de ahorro n Depósitos de ahorro n Depósitos a la vista o de plazo fijo n Imposiciones a plazo, entre otros. En el caso de los depósitos en valores, garantiza la no devolución de: n Acciones n Participaciones en fondos de inversión n Otros valores financieros depositados en España o en cualquier otro país del mundo a través de una entidad adherida al FGD. n El FGD no cubre las pérdidas de valor de los títulos anteriormente citados, sólo devolvería el valor que tuvieran estos títulos en la fecha en que la entidad adherida entró en crisis. FONDO DE GARANTIA DE DEPÓSITOS (FGD) n El FGD puede garantizar el importe total depositado. q q q Depósitos realizados en los tres meses anteriores a la fecha en la que la entidad no puede devolver los depósitos: Venta de inmuebles residenciales de carácter privado. Pagos recibidos de manera puntual y que estén vinculados a: n El matrimonio n El divorcio n La jubilación n El despido n La invalidez n La defunción n Seguros n Indemnizaciones consecuencia de un delito o un error judicial FONDO DE GARANTÍA DE DEPÓSITOS (FGD) n En el caso de depósitos en una moneda distinta al euro el importe garantizado será el equivalente a 100.000€ aplicando el tipo de cambio en la fecha en la que la entidad no puede hacer frente a la devolución del dinero. n Qué depósitos no garantiza el FGD: q q q q n Lo que no se asegura la devolución íntegra del nominal Depósitos de empresas: Aseguradoras Sociedades de inversión Inmobiliaria ¿Cómo se financia? q q Las propias entidades adheridas hacen contribuciones para financiarlo. En caso de necesidad el FGD podría acordar que las entidades adheridas hicieron contribuciones adicionales. 3. Imposiciones a plazo fijo. c) Depósitos estructurados n Los depósitos estructurados pueden definirse como activos financieros de renta fija ligados a un instrumento derivado (básicamente opciones). n Esta figura permite a la entidad bancaria ofrecer al cliente depósitos en los que la rentabilidad está ligada a la evolución de otros mercados (renta variable, interbancario, petróleo, fondos de inversión, divisas, etc.). En definitiva se trata de un depósito indexado. n La casuística es muy variada. Es posible encontrar depósitos totalmente indexados, en los que incluso se puede percibir a vencimiento una cantidad inferior a la depositada; otros que garantizan la recuperación del principal y en los que sólo están indexados los intereses e incluso depósitos que garantizan también una rentabilidad mínima. n Esta situación provocó la publicación de la Circular 3/2000, de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), para establecer una diferenciación entre los diversos productos financieros que venían agrupándose bajo esta denominación. 17 3. Imposiciones a plazo fijo. c) Depósitos estructurados n La Circular 3/2000 distingue dos categorías: 1. Aquellos contratos bancarios en los que se asegura por la entidad tomadora la devolución del principal: pueden considerarse como depósitos – contratos típicos de la actividad de las entidades de crédito- y no requieren tramite alguno ante la CNMV, aunque el tipo de interés esté referenciado a la evolución de un valor cotizado o de un índice. 2. Aquellos contratos en los que la entidad de crédito no se compromete a la devolución íntegra e incondicional del principal, quedando su restitución vinculada a la evolución de uno o más valores cotizados o de un índice: estos contratos deben ser incluidos dentro del concepto de instrumento financiero sometido a la Ley 37/1998 de reforma de la Ley del Mercado de Valores, reciben la denominación de “Contratos financieros atípicos” o también “Contrato sobre opciones” y constituyen una nueva figura que vamos a describir por separado. 18 3. Imposiciones a plazo fijo. c) Depósitos estructurados – Contratos Financieros Atípicos n La definición dada por la CNMV es la siguiente: “contratos no negociados en mercados secundarios organizados por los que una entidad de crédito recibe dinero o valores, o ambas cosas, de su clientela asumiendo una obligación de reembolso consistente bien en la entrega de determinados valores cotizados, bien en el pago de una suma de dinero, o ambas cosas, en función de la evolución de la cotización de uno o más valores cotizados o de un índice, sin compromiso de reembolso íntegro del principal recibido”. n La suscripción de un contrato financiero atípico supone para el cliente la realización de dos operaciones simultáneas. Por un lado, un depósito de dinero o de títulos y, por otro, la venta de una opción sobre los valores subyacentes. q q Hay que tener en cuenta que el vendedor de una opción (ya sea put o call) cobra la prima correspondiente a la venta de la opción. Pero al mismo tiempo el vendedor de la opción resulta obligado por el contrato a atender el deseo del comprador en la fecha de ejercicio y, por tanto, si éste ejerce la opción el vendedor deberá asumir la correspondiente pérdida, que podría llegar a ser la totalidad de la cantidad invertida. 19 3. Imposiciones a plazo fijo. c) Depósitos estructurados – Contratos Financieros Atípicos n El rendimiento percibido por el cliente al vencimiento de la operación tendrá así dos componentes: la capitalización de la prima obtenida por la venta de la opción y el interés devengado por el depósito en las condiciones pactadas en el contrato. La devolución del principal del contrato estará sujeta a las condiciones estipuladas y ligada a la evolución del precio del subyacente. n En definitiva, se trata de una operación posdeterminada, en la que la rentabilidad obtenida a posteriori dependerá de la evolución de la cotización del subyacente. n Los contratos financieros atípicos y los depósitos a plazo comparten varias características: se necesita una cuenta corriente asociada para el cobro de los intereses, no suelen tener comisiones o gastos a cargo del inversor, se suele exigir un importe mínimo para contratar la operación. Asimismo, cabe reseñar que los CFA son operaciones sin liquidez externa y, por lo general, sin posibilidad de cancelación anticipada. 20 21 3. Imposiciones a plazo fijo. 3.1. Tantos efectivos n Por las características de la operación, pura captación de fondos sin servicios paralelos, no es habitual que tengan gastos o comisiones a cargo del cliente, si exceptuamos la de penalización a la cancelación anticipada, e incluso hay depósitos que tienen características a favor del cliente. n Los rendimientos de las IPF están sometidos a retención en el momento de su abono, excepto aquéllos en los que los fondos captados se invierten en REPOS con deuda pública (Letras Tesoro). n Para el cálculo de los tantos efectivos se incluirán todas las características financieras y comerciales de la operación y para el de la TAE se aplicará la normativa correspondiente a las operaciones pasivas. 22 4. Empréstitos de obligaciones 4.1. Planteamiento financiero n Los valores de renta fija son aquellos títulos con rendimiento prefijado –ya sea constante, variable o incluso indexado– emitidos por cualquier demandante de fondos con objeto de obtener financiación directamente del inversor final. Estos valores se emiten agrupados en lo que financieramente se denomina empréstito de obligaciones. n Desde el punto de vista financiero, los empréstitos de obligaciones son operaciones de amortización de volumen elevado en las que el capital prestado se divide en múltiples operaciones de préstamo de idéntica cuantía. Estas operaciones se van reembolsando de acuerdo con un plan general unitario de amortización y todas tienen a priori unas condiciones financieras equivalentes. n Las partes alícuotas en que se divide la operación se materializan en valores negociables representados por títulos físicos o por anotaciones en cuenta. q Dichos títulos reciben denominaciones diversas –pagarés, bonos, cédulas, obligaciones, etc.– y todos ellos reconocen los derechos de los prestamistas múltiples, denominados obligacionistas, frente al prestatario único, denominado emisor. 23 4. Empréstitos de obligaciones 4.1. Planteamiento financiero n n La cuantía de la prestación de cada operación de préstamo se denomina nominal de la obligación. De esta forma, la prestación de la operación total se obtendrá: donde: q q q T 0 C = C ⋅ N1 C T0 : Cuantía de la prestación del empréstito (total empréstito). C : Nominal de la obligación. N1: Número de títulos emitidos (número de operaciones de préstamo en que se ha dividido el empréstito). 24 4. Empréstitos de obligaciones 4.1. Planteamiento financiero q q q Existen numerosas modalidades de empréstitos, pero la más sencilla, y en estos momentos casi la única utilizada en el mercado español, es la de empréstitos con títulos de idénticas características. En esta modalidad todas las obligaciones son amortizadas en el mismo momento, fijado en las condiciones de emisión, y tienen idénticas características financieras. En definitiva, constituyen un conjunto de N1 préstamos iguales: misma cuantía, misma duración, mismo método de amortización y misma ley de valoración. Resolución muy simple: Se puede resolver el empréstito como una operación de préstamo cualquiera y obtener los valores correspondientes a cada obligación dividiendo las cuantías totales por el número de títulos o, a la inversa, resolviendo el préstamo representado por una obligación y obteniendo los valores correspondientes al total empréstito multiplicando los de una obligación por el número de las mismas. 25 4. Empréstitos de obligaciones 4.1. Planteamiento financiero q Los préstamos agregados, todos iguales, pueden ser de cualquier clase: Préstamo americano, francés, cuotas constantes, etc. n Sin embargo, la modalidad, con mucho, más frecuente es aquella en la que las obligaciones representan una operación americana (con pago periódico de intereses). En ese caso, la cuota de interés recibe la denominación de cupón. n También, aunque con menor frecuencia, existen obligaciones que representan una operación de préstamo simple (títulos cupón cero). n En el caso de los empréstitos de obligaciones también se ha producido una transformación parecida a la ocurrida en los préstamos, incrementándose el número de operaciones indexadas. 26 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación Las entidades de crédito españolas emiten actualmente títulos de renta fija con distintas denominaciones, que responden a diferentes características: q 1. Pagarés: Son títulos de renta fija privada emitidos al descuento desde 1982. Constituyen instrumentos de captación de recursos a corto plazo, que se diferencian de los depósitos bancarios tradicionales por su transmisibilidad. Su rentabilidad se obtiene por diferencia entre el precio de compra y el valor nominal del pagaré que se recibe en la fecha de amortización. 27 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación - Pagarés n Ante la necesidad de captar liquidez debido a los importantes vencimientos de deuda en fechas cercanas y en un contexto de guerra del pasivo bancario, las entidades de crédito recurrieron desde finales de 2011 y durante buena parte de 2012 a la emisión de PAGARÉS BANCARIOS. n Los pagarés no están garantizados por el FGD. Por tanto, la garantía de los mismos la da la solvencia de la propia entidad emisora. n Son a corto plazo, y existen vencimientos entre 15 días y 1, 2, 3, 6, 9, 12 y 18 meses, aunque los plazos más frecuentes son de uno, tres, seis y doce meses 28 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación - Pagarés n La colocación de los pagarés en el mercado primario se efectúa bien mediante subastas competitivas en las que se determina el precio de adquisición, o bien por negociación directa entre el inversor y la entidad financiera. n El Pagaré es transmisible y negociable. n Los emisores de Pagarés tienen la obligación de registrar en la CNMV un folleto informativo cada vez que realizan una emisión de pagarés. (http://www.aiaf.es/) 29 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Pagarés vs Depósitos n Liquidez. Los depósitos bancarios son, por lo general, más fáciles de cancelar que los pagarés, ya que los segundos tienen que ser vendidos en un mercado secundario, por lo que cuesta más venderlos y, además, se puede perder dinero al hacerlo. Los depósitos, en cambio, siempre garantizan el 100% del capital invertido en caso de cancelación anticipada, y si hay penalización se limita normalmente a los intereses. n Riesgo. Los depósitos bancarios a plazo cuentan con el respaldo del Fondo de Garantía de Depósitos (FGD), que garantiza hasta 100.000 euros por titular y entidad en caso de quiebra. En los pagarés, sin embargo, la única garantía es la solvencia del banco en cuestión. 30 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Pagarés vs Depósitos n Los depósitos bancarios son más líquidos y con menos riesgo. Así, para rentabilidades similares, es siempre mejor un depósito bancario. n En el caso de que los pagarés ofrezcan mayor rentabilidad, habría que valorar en cada caso la solvencia de la entidad emisora y los riesgos que el inversor esté dispuesto a asumir y, por supuesto, las posibles necesidades de liquidez del inversor. 31 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Bonos y Obligaciones 2. Bonos y Obligaciones: Son valores de renta fija a medio (3-5 años) y largo plazo (>5 años), con las condiciones financieras decididas libremente por el emisor que, respondiendo a alguna característica concreta, pueden adoptar distintas denominaciones: n Bonos (3-5 años) y Obligaciones del Estado (10-15-30 años). (Noviembre 2012 emisión a 20 años) n Bonos de caja, Bonos de tesorería: Es una denominación específica para títulos a medio plazo emitidos fundamentalmente mediante colocación directa por las entidades de crédito. n Participaciones preferentes y Obligaciones subordinadas: Son títulos a largo plazo o incluso perpetuos, que tienen la consideración de recursos propios computables para las EC (en la actualidad se consideran recursos propios de segunda categoría o TIER II). 32 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Bonos y Obligaciones Cinco días – Febrero 2021 - Emisiones a muy largo plazo 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Bonos y Obligaciones 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Obligaciones Subordinadas q q q q q Las obligaciones subordinadas son también productos híbridos de renta fija y variable. Rentabilidad similar a la de las Participaciones Preferentes. Las subordinadas tienen una fecha concreta de vencimiento, generalmente 10 años. También existe el derecho de amortización anticipada a favor del emisor a partir de los 5 años, pero coincidiendo con la fecha de pago del cupón. No se cobra cupón si la EC emisora no obtiene beneficios. En las participaciones preferentes el cupón se pierde mientras que en las obligaciones subordinadas el cupón únicamente se difiere (se cobrará cuando haya beneficios). Prelación de cobro: en caso de quiebra de la EC los titulares de obligaciones subordinadas se sitúan por delante de los titulares de las participaciones preferentes y accionistas. Las subordinadas también se negocian en mercados organizados de renta fija (AIAF). 35 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Participaciones Preferentes q q q q q q Producto híbrido entre acciones y renta fija que computa como recursos propios para las entidades de crédito (EC). Valores que generan un cupón ligado a la obtención de beneficios, pero no otorgan derechos políticos. Emisión regulada en España desde Ley 19/2003, de 4 de julio. Tienen carácter perpetuo, si bien la EC emisora puede reservarse el derecho de amortización anticipada (recompra) a partir del 5º año desde su desembolso, previa autorización del BdE. Remuneración fija en un primer período y variable durante el resto. Ejemplo: 6% durante los 3 primeros años y Euribor a 3 meses + 2,5 puntos porcentuales con revisión trimestral a partir de entonces. Se negocian en mercados organizados de renta fija como AIAF. 36 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Participaciones Preferentes Elevados riesgos q q q q Al no ser un depósito no están cubiertas por el Fondo de Garantía de Depósitos (FGD): En caso de quiebra de la EC emisora se perdería la inversión realizada. No se pagan cupones (intereses) si la EC emisora no obtiene beneficios y no se han pagado dividendos (los cupones no se acumulan). Escasa liquidez: No siempre es posible deshacer la inversión sin incurrir en pérdidas Þ Puede generar importantes pérdidas Los titulares de las participaciones preferentes se sitúan detrás de todos los acreedores comunes y subordinados (sólo por delante de los accionistas). 37 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Participaciones Preferentes n ¿Qué sucedió cuando el inversor en participaciones preferentes u obligaciones subordinadas quería vender anticipadamente? Tiene que acudir a un mercado organizado, aunque poco líquido, como es el AIAF. q q q La falta de liquidez de este mercado dio lugar a serios problemas a la hora de vender: Pocos compradores que además exigían grandes descuentos → Resultado: No fue difícil perder parte de la inversión inicial si se vendía con prisas. Buen negocio para las EC: Reforzaron sus ratios de capital a unos precios bajos en comparación con los de mercado y sin tener que hacer ampliaciones de capital. Oportunidad para inversores minoristas: Compra de títulos con importante descuento → Intereses más altos + Plusvalía (en caso de subir la cotización). 38 http://www.bmerf.es/esp/aspx/documentos/BoletinRF_U.aspx 39 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Participaciones Preferentes n La iliquidez fue el principal problema de las participaciones preferentes. Miles de pequeños inversores se encontraron atrapados y sin posibilidad de vender estos títulos perpetuos. n A partir de octubre de 2011 la CNMV prohibió el mercado interno de preferentes dentro de cada entidad (que las EC recompraran sus emisiones al 100% perjudicando a unos inversores y beneficiando a otros). n Para mejorar la transparencia y liquidez del mercado de deuda corporativa se creó en mayo de 2010 el SEND (Sistema Electrónico de Negociación de Deuda), plataforma electrónica perteneciente a AIAF destinada a la negociación de renta fija para minoristas. 40 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Participaciones Preferentes n Para intentar frenar el descontento de los clientes y evitar su fuga a otras entidades, las EC ofrecieron alternativas tales como ofertas de recompra de PPs (aunque con importantes descuentos), de canje obligatorio por acciones de las propias entidades, por bonos obligatoriamente convertibles en acciones (Cocos), por depósitos a LP, etc. n El Ministerio de Economía estableció la posibilidad de que los inversores afectados por los productos híbridos de las entidades intervenidas acudieran a un proceso de arbitraje (Bankia, NovaGalicia, Catalunya Bank, CEISS). n Por último, los inversores tenían la opción de la reclamación judicial contra la entidad de crédito (para los que no hubieran recibido un laudo arbitral). 41 Contrato Participaciones Preferentes 42 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Obligaciones Convertibles n Obligaciones convertibles y canjeables: Son títulos de renta fija que incorporan la opción para el titular de optar ser transformados en otra clase de valor (lo más habitual en acciones), de acuerdo con unas condiciones, de plazo y precio, especificadas previamente por el emisor. q Si las acciones en que se pueden transformar las obligaciones son nuevas, se habla de títulos convertibles, pero si son viejas, es decir, están en circulación, se habla de títulos canjeables. Títulos hipotecarios: Son títulos, emitidos al amparo de la Ley 2/1981 de regulación del mercado hipotecario, cuya característica diferenciadora es estar garantizados por los créditos hipotecarios concedidos por la EC emisora. De las modalidades previstas por la Ley actualmente se utilizan dos: q 1. Cédulas hipotecarias: En estos títulos la garantía viene dada por la totalidad de la cartera hipotecaria de la entidad emisora, no afectada a otras operaciones. Se negocian en el mercado AIAF. 43 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Títulos Hipotecarios Títulos hipotecarios: Son títulos, emitidos al amparo de la Ley 2/1981 de regulación del mercado hipotecario, cuya característica diferenciadora es estar garantizados por los créditos hipotecarios concedidos por la EC emisora. De las modalidades previstas por la Ley actualmente se utilizan dos: q 1. Cédulas hipotecarias: En estos títulos la garantía viene dada por la totalidad de la cartera hipotecaria de la entidad emisora, no afectada a otras operaciones. Se negocian en el mercado AIAF. q Se trata de un producto que resulta más vendible porque tiene una mayor seguridad, ya que goza de la doble garantía de la EC y del conjunto de su cartera hipotecaria, lo que conlleva una elevada calificación crediticia por parte de las agencias de rating. q Su probabilidad de impago es muy reducida, razón de sobra para que los inversores vean las cédulas con menos sospechas que otros activos. 44 4. Empréstitos de obligaciones 4.2. Modalidades de títulos en circulación – Títulos Hipotecarios 2. Participaciones hipotecarias: Son instrumentos de participación a terceros de los créditos hipotecarios realizados por la entidad. Al tratarse de cesiones, totales o parciales, del crédito hipotecario su vinculación con éste es total. Si se produce un impago del préstamo hipotecario cedido los inversores no cobrarán los rendimientos correspondientes. Constituyen el activo de los Fondos de Titulización Hipotecaria. n Cédulas territoriales: Autorizadas por la ley 44/2002, de 23 de noviembre, de Reforma del Sistema Financiero, son títulos de renta fija representados en anotaciones en cuenta, de características similares a las cédulas hipotecarias, pero en los que la garantía recae sobre préstamos y créditos concedidos por la EC a las Administraciones Públicas. 45 4. Empréstitos de obligaciones 4.3. La negociación de títulos de renta fija q q q La característica más destacable de los empréstitos es la de que sus títulos constituyan valores negociables -esto es, con posibilidad de cesiones sucesivas hasta su vencimiento-, lo que da lugar a la existencia de mercados secundarios muy importantes. Las obligaciones son, por tanto, operaciones financieras con liquidez externa que pueden ser vendidas a terceras personas sin que se produzca la cancelación de la operación. Además, también existen empréstitos con cláusulas de cancelación anticipada a favor del obligacionista, del emisor o de ambos. Naturalmente, el precio de venta del título en el mercado secundario -su valor de mercado- será aproximadamente su valor financiero y su variación dependerá de la relación existente entre el tipo interno de la obligación y el tipo de interés de mercado en el momento de la venta. 46 4. Empréstitos de obligaciones 4.3. La negociación de títulos de renta fija q q q Las obligaciones cotizan, en mercados organizados: la Bolsa (Deuda Pública Anotada en Banco de España y otros activos emitidos por el resto de las entidades o empresas privadas, públicas o semi-públicas), el mercado AIAF o, en el caso de la deuda pública, el mercado de deuda en anotaciones en cuenta (SENAF - plataforma electrónica de negociación mayorista de BME para deuda pública española). La normativa sobre las condiciones de emisión de los empréstitos y de cotización en los mercados organizados depende de la CNMV. Esta normativa presenta un planteamiento similar a la descrita para las operaciones bancarias: amplias posibilidades de actuación para el emisor, adecuación a la normativa comunitaria y reforzamiento de la transparencia. 47 4. Empréstitos de obligaciones 4.3. La negociación de títulos de renta fija q q Como norma general, la emisión de valores de renta fija no exige autorización administrativa y tanto las características de los valores emitidos, como su forma de colocación o el colectivo al que se dirige el empréstito, se dejan a la libre elección del emisor. Las normas de los mercados no son siempre iguales, pero es habitual que los precios cotizados sean “ex cupón”, es decir, el valor financiero menos el importe de los intereses devengados y no vencidos (cupón corrido). 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 𝐶𝑜𝑟𝑟𝑖𝑑𝑜 = 𝐼𝑚𝑝𝑜𝑟𝑡𝑒 𝐶𝑢𝑝ó𝑛 𝑥 𝑁𝑢𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑑í𝑎𝑠 𝑡𝑟𝑎𝑛𝑠𝑐𝑢𝑟𝑟𝑖𝑑𝑜𝑠 𝑁ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑑í𝑎𝑠 𝑑𝑒𝑙 𝑐𝑢𝑝ó𝑛 48 4. Empréstitos de obligaciones 4.3. La negociación de títulos de renta fija q q q Con respecto a las obligaciones de información a los clientes de las características financieras de los valores emitidos, la CNMV exige la confección de un folleto informativo con “la información necesaria para que los inversores puedan formular un juicio fundado sobre la inversión que se les propone”. La CNMV verificará que el folleto informativo cumple los requisitos establecidos procediendo, en caso afirmativo, a incorporarlo al correspondiente registro oficial y, en otro caso, a requerir dicho cumplimiento. Sin embargo, es importante tener en cuenta que el registro del folleto por la CNMV no implicará recomendación de suscripción de los valores ni pronunciamiento en sentido alguno sobre la solvencia de la entidad emisora o la rentabilidad de la emisión. 49 4. Empréstitos de obligaciones 4.4. Características comerciales - Bilaterales q q q Las obligaciones no son más que contratos de préstamo que reconocen los derechos de cada uno de los prestamistas múltiples (obligacionistas) frente al prestatario único (emisor) y en las que el nominal de la obligación representa la cuantía de la prestación en cada operación de préstamo. Sin embargo, frente a la operación de préstamo bancario donde, por lo general, era el prestamista el que diseñaba las condiciones de la operación, en los empréstitos es el prestatario, el emisor, quien decide las características de los títulos que ofrece al mercado para obtener financiación. Este hecho determina el tipo de características comerciales bilaterales que suelen aparecer en estas operaciones y cuyo objetivo es, a menudo, el de hacer más atractivos los títulos emitidos. 50 4. Empréstitos de obligaciones 4.4. Características comerciales - Bilaterales Por lo general, los empréstitos de obligaciones se emiten libres de gastos para el suscriptor, pero en ocasiones introducen otras características comerciales que afectan al rendimiento de la obligación. Dentro de este segundo tipo las más frecuentes son: q n Prima de emisión. Se dice que un empréstito tiene prima de emisión cuando su precio de adquisición (V), no coincide con el nominal (C). La prima de emisión (P0) es la diferencia entre ambos valores. q Es decir: V ¹C q q q ® P0 = V - C Si P 0>0, el empréstito se emite sobre la par. Si P 0 Vs le interesará cancelar al obligacionista. Si Vr < Vs le interesará cancelar al emisor. 54 4. Empréstitos de obligaciones 4.4. Características comerciales - Unilaterales q q Las características comerciales unilaterales afectan sólo a una de las partes de la operación, el prestatario o los prestamistas. Las más importantes son: 1. Gastos n Iniciales: q Tasas de la CNMV: por la verificación y el registro del folleto de emisión. q Gastos de colocación: que se abonan a las entidades financieras a las que se encarga la colocación de los títulos. Estas entidades atenderán las solicitudes presentadas durante el período de suscripción. q Gastos de aseguramiento: que se abonan a las entidades que se comprometen a la adquisición de los títulos no colocados a terceros durante el período de suscripción. q Gastos de publicidad: distinguiendo entre la publicidad oficial, obligatoria, y la comercial, voluntaria. q Gastos de admisión a cotización en un mercado secundario. q Honorarios notariales y registrales: por el otorgamiento y registro de la escritura de emisión (permite el endoso) 55 4. Empréstitos de obligaciones 4.4. Características comerciales - Unilaterales n Periódicos. q n Comisión de agencia: es un gasto periódico que se abona a la entidad financiera (Banco Agente) que se encarga de atender el servicio de la deuda (pago de cupones, amortizaciones, etc.) Finales. q Básicamente se refieren a los gastos derivados del levantamiento de las garantías en los empréstitos garantizados. n Sin embargo, la importancia e incluso la existencia de estos gastos no es la misma en todas las emisiones, sino que depende de múltiples aspectos que van desde el volumen de la emisión a la personalidad del emisor. n Todos estos gastos son por lo general a cargo del emisor, por lo que no afectan al obligacionista. q n Sin embargo, es frecuente que el obligacionista encargue a una entidad financiera las funciones de suscripción, mantenimiento, venta, etc., de los títulos adquiridos y deberá, por tanto, satisfacer las comisiones correspondientes a la remuneración de estos servicios. Estos gastos sí deben tenerse en cuenta a la hora de calcular el tanto efectivo de rendimiento para el inversor. 56 4. Empréstitos de obligaciones 4.4. Características comerciales - Unilaterales n 2. Impuestos q La repercusión de las normas impositivas sobre los valores negociables se traduce en el cálculo de la rentabilidad financiero fiscal, que considera las modificaciones sufridas por la contraprestación derivadas de las características fiscales del título. q Dicha rentabilidad dependerá, por tanto, del tratamiento recibido en la normativa fiscal vigente por el título en concreto y de las condiciones particulares del perceptor de los rendimientos. 57 4. Empréstitos de obligaciones 4.5. Cálculo de tantos efectivos Las características financieras descritas afectan siempre a los tantos efectivos de la operación, ya que todas ellas suponen algún tipo de modificación en la cuantía de la prestación y/o de la contraprestación. q Si, como es lo habitual, existen características comerciales unilaterales, habrá que distinguir entre: q n Tanto efectivo del emisor (ip): tipo de interés efectivo anual de la ley de capitalización compuesta que establece la equivalencia financiera entre la prestación real recibida y la contraprestación real entregada por el emisor. n Tanto efectivo del conjunto de los obligacionistas (ia): tipo de interés efectivo anual de la ley de capitalización compuesta que establece la equivalencia financiera entre la prestación real entregada y la contraprestación real recibida por el conjunto de los obligacionistas. 58 4. Empréstitos de obligaciones 4.5. Cálculo de tantos efectivos n Las especiales características de estas operaciones hacen que pueda calcularse otro tanto efectivo de rendimiento que es el tanto efectivo de una obligación, con una definición similar a los anteriores, pero considerando exclusivamente la prestación real entregada y la contraprestación real recibida por una obligación y que dependiendo de las características comerciales concretas podrá coincidir o no con el correspondiente al conjunto de los obligacionistas. n A la hora de calcular el tanto efectivo de rendimiento, hay que tener en cuenta que las obligaciones son títulos negociables. Por ello, es frecuente que el horizonte temporal del inversor no coincida con el plazo de la operación y que el título no se mantenga hasta su vencimiento. De esta forma, la rentabilidad obtenida en la operación no siempre va a coincidir con la calculada a priori, ya que dependerá del precio de venta en el mercado secundario y, en definitiva, de la evolución de los tipos de interés y de las comisiones satisfechas por el obligacionista. n Finalmente, al igual que sucedía en las operaciones de préstamo, si el empréstito es indexado los tantos efectivos sólo podrán ser calculados a posteriori. 59 5. Cesión temporal de activos n Esta modalidad de captación de pasivo es mucho más novedosa que las C/C de depósito y las IPF, ya que las primeras operaciones se realizaron en 1982. Durante bastantes años las cesiones temporales de activos han sido ampliamente utilizadas por las entidades de crédito para captar fondos de sus clientes. n Consiste en la venta temporal - una operación con pacto de recompra (REPO) - de valores negociables. n Aunque en principio los valores cedidos podrían ser cualesquiera, la práctica totalidad de los utilizados son títulos de deuda pública. n Con el nivel actual de tipos de interés en mínimos históricos, en los últimos años no se han efectuado apenas operaciones de cesión temporal de activos. 60 http://www.cnmv.es/portal/Publicaciones/BoletinCNMV.aspx http://www.cnmv.es/portal/Publicaciones/BoletinCNMV.aspx 48 años http://www.tesoro.es/sites/default/files/estadisticas/14.pdf http://www.tesoro.es/sites/default/files/estadisticas/14.xlsx